Tratemos de no pensar en un elefante. Imaginemos un número, un concepto, cualquier cosa pero tratemos de evitar pensar en un elefante. podemos hacerlo Hay números infinitos o, como escribió Giordano Bruno, mundos infinitos para reflexionar y es difícil ver por qué en este momento, con todas las cosas que tenemos que hacer, realmente tenemos que empezar a pensar en un elefante. Solo concéntrate, usa un poco de fuerza de voluntad, ayúdate de técnicas de meditación y el elefante no aparecerá en nuestros pensamientos.
Fácil, ¿verdad? No, en absoluto. Virtualmente imposible. También podemos ceder a la tentación, pensar libremente en todos los elefantes que se nos ocurran y ver qué pasa. Tarde o temprano, si no nos hemos decidido mientras tanto a hacer de los elefantes nuestra razón de vivir, se nos ocurrirá otra cosa.
La idea del fin de rally de grandes acciones (y bonos) de estos años es tan doloroso para muchos inversores que prefieren intentar no pensar en ello. Sin embargo, cuanto más intentes expulsar la idea por la puerta, más volverá por la ventana. Y luego tratemos de considerarlo.
Se sabe que los humanos, cuando de repente se enfrentan a algo muy desagradable, primero tratan de negar la posibilidad de ello pero luego, cuando el principio de realidad se hace cargo, tratan de negociar. Eso es lo que hace el noble caballero del Séptimo Sello de Bergman cuando intenta ganar tiempo convenciendo a la Muerte para que juegue al ajedrez con él.
Para un gran repunte bursátil, lidiar con el Fin significa reducir drásticamente las expectativas propias y negociar un largo período de bolsa plana (o, como se dice en la jerga, lateral). Mucho menos divertido, por supuesto, pero no debe ser despreciado por los selectores de acciones, los comerciantes largos/cortos y los cazadores de dividendos. En definitiva, algo en lo que ganar es más difícil, pero no imposible.
Sin embargo, también sucede que los economistas y estrategas, con todo su aparato de modelos, ecuaciones y nobles aspiraciones a la cientificidad, están sujetos, como todos, a extrañas supersticiones. Si durante 86 años ningún economista, estratega o directivo se ha atrevido a pronosticar una bolsa plana a largo plazo, es por el ominoso precedente de pescador irving.
Fisher (1867-1947) fue un economista extraordinariamente prolífico con ideas brillantes y creativas. Partiendo de una sólida formación cuantitativa y un enfoque neoclásico, se convirtió en precursor de la econometría y el monetarismo, pero también elaboró conceptos, como el de deflación de la deuda, de los que partieron postkeynesianos radicales como Hyman Minsky (1919-1996) para desarrollarlos. una teoría sobre la inestabilidad intrínseca de la economía y los mercados financieros.
La grandeza de Fisher siempre ha sido reconocida por los expertos. Schumpeter, Friedman y Tobin, aunque partiendo de enfoques muy diferentes, lo han definido como el mayor economista estadounidense de todos los tiempos. En el público en general, sin embargo, la damnatio memoriae recayó sobre Fischer por su desafortunada predicción de un mercado de valores estable en un máximo a largo plazo, publicada pocos días antes de la gran crisis de 1929.
Estas famosas últimas palabras le costaron a Fisher gran parte de su fortuna personal además de su reputación. Desde entonces, dijimos, nadie tiene el coraje de predecir efectos secundarios a largo plazo. Que, por otra parte, prácticamente nunca han existido en la naturaleza, ni siquiera en periodos históricos relativamente estables y con poco endeudamiento.
la lección de Hyman Minsky, al fin y al cabo, consistía precisamente en constatar que una economía estable no genera una bolsa estable sino una bolsa (o mercado inmobiliario) alcista hasta el momento en que la burbuja, al estallar, retroalimenta la economía y la hace entrar en recesión. Es curioso, por cierto, cómo Minsky partió de la lección de Fisher para sacar conclusiones completamente opuestas sobre la estabilidad a largo plazo.
Por lo tanto, si la lateralidad es una excepción (como fue el caso en Wall Street entre diciembre y mediados de agosto), entonces debemos decidir si podemos volver a subir o si debemos prepararnos para bajar aún más. Entendemos que subiremos y bajaremos con oscilaciones cada vez mayores, con la posibilidad de nuevos máximos modestos y mínimos del período asimétricamente más bajos que los mínimos recientes, pero no catastróficos, hasta la próxima recesión.
Esto, en otras palabras, no es el Fin, sino el comienzo de un final que puede ser bastante largo. Con 15 veces las ganancias de 2016, el SP 500 no es estratosféricamente alto, especialmente cuando se considera que el múltiplo promedio, desde 1960 hasta hoy, ha sido de 16 veces.
En nuestra opinión, sin embargo, el mercado se ha estancado porque los beneficios tendrán dificultades para crecer y porque cualquier subida será bloqueada por la Fed, que aprovechará los momentos favorables de la bolsa para subir tipos. Al final, ese es siempre el problema. La política fiscal está paralizada, la política monetaria es menos expansiva, el grifo crediticio ya no es utilizable a gran escala en ningún lugar del mundo y en América, Alemania y Japón estamos cerca de la plena utilización de los factores productivos.
Esto significa, en el mejor de los casos, un bajo crecimiento hasta donde alcanza la vista y, en consecuencia, el riesgo continuo, en caso de accidente, de una recesión. En este contexto, es racional que aumente la prima de riesgo y que los múltiplos de capital vuelvan a niveles más defendibles.
Dicho esto, no todo está perdido. Europa tiene valoraciones más bajas que Estados Unidos y puede legítimamente esperar un 2016 incluso mejor que el 2015. El BCE ya ha insinuado que, si es necesario, extenderá y hará que la política de flexibilización cuantitativa sea más agresiva. Japón, por su parte, mantendrá una política monetaria ultraexpansiva mientras que China, si tiene el coraje de adoptar las políticas adecuadas, podrá asentarse en un nivel de crecimiento digno y defendible.
El verdadero milagro, el caballero blanco que corre al rescate del ciclo económico y de la bolsa alcista, el antioxidante que prolonga su vida, sería el Crecimiento de la productivdad, hoy tristemente a cero.
Intentando llevar unas gafas rosas podríamos decir que uno de los dos. ¿O estamos realmente en pleno empleo y luego las inversiones en productividad están a punto de reiniciarse? O, como dicen las palomas, todavía hay muchas personas desempleadas o subempleadas ocultas, por lo que no estamos en pleno empleo y las tasas aún pueden permanecer bajas durante mucho tiempo. Ya veremos. De momento seguimos invertidos en renta variable con la idea de que 2015 en bolsa pueda terminar un 5 por ciento por encima de los niveles actuales.
