Geleneksel olmayan para politikası dünyasına yapılan bilinmeyen yolculukta, negatif faiz oranları bir adım daha ileri gitti. Özetle, negatif faiz oranı politikası (NIRP) başarısız oluyor: negatif oranlar sermayeyi yok ediyor, finansal sistemin altını oyuyor ve şimdiye kadar zaten çok yüksek olan borç seviyelerini azaltmak için yeterli nominal GSYİH büyümesi sağlamada başarısız oldu. Para politikasının genişletilmesiyle ilgili endişeler arasında, Japonya liderliğindeki para politikası yapıcıları, borçtan monetizasyona giden yolda ilerlemeye devam ediyor.
Büyüme üzerindeki etkisi sınırlı olmakla birlikte, niceliksel genişleme (QE) ABD'de bir dereceye kadar işe yaradı. Tersine, ECB ve BoJ oranları negatif bölgeye iterek yanlış fiyat sinyali göndererek yatırımcıların para politikasının etkinliğine olan güvenini aşındırıyor. Yatırımcıların endişelenmek için iyi nedenleri olduğuna inanıyoruz: Politika yapıcıların en iyi çabalarına rağmen, Japonya'nın kredi büyümesi 50 trilyon dolarlık bir ekonomide yılda sadece 4,5 milyar dolar seviyesinde bulunuyor. 45 trilyon dolarlık bir ekonomide 26 milyar dolarlık kredi genişlemesiyle avro bölgesi daha da cansız durumda. Görüşümüze göre, düşük faiz oranlarının faydaları tükendi.
NIRP'nin ekonomiyi canlandırmadaki başarısızlığı göz önüne alındığında, politika yapıcılar bir sonraki aşamaya, yani nominal GSYİH büyümesini başlatmak için borcun GSYİH içindeki payının azaltılmasına hazırlanıyorlar. Mart ayı sonlarında Japonya Başbakanı Shinzo Abe, 2016 mali harcamalarının mümkün olduğu kadar yılın başlarında yoğunlaşması ve Mayıs ayına kadar yeni bir ekonomik paketin yürürlüğe girmesi çağrısında bulundu. Harekete geçmeye o kadar yakın olmasa da ECB, Japonlara benzer bir düşünce tarzını izliyor gibi görünüyor. Mart ayındaki ECB toplantısında düzenlenen basın toplantısında Başkan Draghi'ye "helikopter yöntemi" (sürekli bir mali teşvik) hakkında soru soruldu ve bu olasılığı açıkça dışlamadı. Aynı konu bir hafta sonra sorulduğunda, ECB ekonomisti Praet bu tür bir politikadan yana görünüyordu.
Japonya'nın Çin'den gelen tehdide karşı bir önlem olarak bir politika değişikliği düşündüğüne inanıyoruz. Özellikle Japonya'nın yaşlanan demografisi göz önüne alındığında, nakit pozisyonlarını vergilendirmenin işe yaramadığına dair farkındalık arttı. Japonya'nın, önerilen tüketim vergisi artışının ertelenmesini içeren, 5 ila 10 trilyon yen değerinde mali temelli bir teşvik paketi hazırladığına dair hızlı spekülasyonlar var. Böyle bir politika muhtemelen ek bir devlet tahvili ihracını gerektirecektir. Örneğin, BoJ'nin satın almak zorunda kalacağı sıfır kuponlu kalıcı tahvillerin ihracıyla finanse edilen bir mali genişleme olarak yapılandırılsaydı, bu "helikopter parası", yani halka bedava dağıtılan para olurdu. Bankalara para vermenin karşılığında merkez bankaları devlet tahvili ve diğer varlıkları alırken, helikopter yöntemi aynı zamanda hükümetten mali teşvik gerektirdiğinden, QE kendi başına helikopter parası değildir.
Açıkçası, helikopter parası yoluyla borçtan para kazanmaya yönelik bir hareket, mevcut hükümet ve merkez bankası stratejisinden büyük bir kopuş olacaktır. Helikopter parası teriminin kullanımını içerecek ölçekte bir politika değişikliği yakın olmayabilir, ancak politika yapıcıların düşüncelerinin yönü netleşiyor ve uzun vadeli piyasa görüşlerimizi etkiliyor. Tüm bunlar, getirilerin bu kadar düşük veya hatta negatif olduğu bir piyasa ortamında, yatırımcıların getiri elde etmek için daha fazla risk (likidite riski, taşıma riski ve kredi riski) alması gerektiğine inandığı bir piyasa ortamında ortaya çıkıyor. Bir "helikopter düşüşü" paranın değerini azaltabilir ve serveti daha da yok edebilir; bazı piyasalar, sermayeyi kalıcı olarak yok etmeden büyük bir politika değişikliğiyle yüzleşmeye hazır değil.
Bu çerçevede, politika yapıcıların odak noktası borç parasallaştırmaya kayarken, yatırımcılar portföylerini nasıl yapılandıracaklarını düşünmek zorunda kalıyor. Bu yeni finansal baskı düzeyinin, likit olmayan varlıklar yerine likit varlıklara yatırım yapmanın uygun olacağı geleneksel sadece uzun vadeli portföy tahsislerinden uzaklaşmaya elverişli bir ortam yaratacağına inanıyoruz. Altının çekiciliğinin artmasını bekliyoruz ve para politikasının gelecekteki yönüne ilişkin çok daha büyük belirsizlik göz önüne alındığında yatırımcılar nakit pozisyonlarını artırmak isteyebilirler. Piyasa oynaklığı muhtemelen önemli ölçüde artacaktır. Japonya helikopter yöntemine öncülük ederse, yen muhtemelen değer kaybedecektir (Japonya'nın 30'larda JGB tarafından finanse edilen önceki mali teşvik deneyi yende keskin bir devalüasyona neden oldu). Yatırımcıların ayrıca, merkez bankaları monetizasyona yöneldiğinde ve hareket ederse, uzun vadeli getirilerdeki olası keskin artışı da hesaba katması gerekecek.
