INDICADORES REAIS
Recessão ou não recessão, aqui está a pergunta. Sem incomodar Hamlet, há três boas razões para insistir no desastre angustiante para consumidores, empresas e investidores, bem como governos e banqueiros centrais. Com uma premissa.
Há um ano atrás não havia (ou quase) nenhum economista que não previsse a chegada de uma contracção dos sistemas económicos, com a oferta e a procura espremidas entre a bigorna da crise energética e alimentar e o martelo dos juros levantadas pelos bancos centrais para reduzir a inflação. O outono e o inverno passaram sem que o cataclismo acontecesse. Tudo bem então? Não, porque muitos ainda temem que a previsão tenha sido apenas errado no tempo e que acontecerá com um ano de atraso. Portanto, a questão permanece extremamente atual, também à luz do seguinte três razões.
A primeira razão surge da leitura dos dados atuais sobre o estado da economia global. Onde há um poderoso cabo de guerra entre o setor manufatureiro, que já está encolhendo, e a “recessão sim-recessão não” afeta o decisões de investimento reais (empresas) e financeiros (poupadores) e os torna mais prudentes, reduzindo a probabilidade de evitar a retração do ciclo.
Então, ajude entender o que está acontecendo e delinear o que poderia acontecer pode ter um efeito salvador para o destino imediato de trabalhadores, empresários e gestores de poupança. Vamos tentar desvendar o novelo das três razões em busca do cenário mais provável, uma espécie de Santo Graal.
Para responder à questão de quem vencerá o cabo de guerra entre o setor terciário e a indústria, consideremos dois aspectos. A primeira é que a fabricação não é apenas a «sala de maquinas» de crescimento, porque produz inovações que depois, incorporadas aos bens, se espalham por todo o sistema e, portanto, alimentam o aumento geral da produtividade, mas é também o setor cíclico por excelência. Na verdade, ele aciona aqueles bens duráveis e de investimento cuja demanda é discricionária e sensível a condições financeiras, poder de compra e expectativas. Portanto, embora tenha pouco peso direto no sistema econômico (um décimo nos EUA, um sexto na zona do euro, ainda mais na China), ele determina seu destino tanto no longo quanto no curto prazo. Então, aparentemente, a manufatura deveria vencer.
Mas aqui intervém o segundo aspecto: nos tempos atuais a viés na demanda gerada pela pandemia. De facto, a recessão de 2020 foi liderada pelo setor dos serviços (geralmente anticíclico), devido às restrições à circulação e à vida social, e a recuperação foi impulsionada pela indústria transformadora, com as empresas a recuperarem o tempo perdido a satisfazer as necessidades pedidos acumulados e porque nova pergunta ele adicionou.
Nova pergunta de pessoas que, não podendo gastar em serviços, recorreram à compra de bens duradouros para a casa. Demanda por empresas que adaptaram a organização à nova forma de trabalhar, às medidas de segurança sanitária, às interrupções na cadeia de suprimentos global, às transições verdes e digitais e aos incentivos da política industrial do governo. Demanda pública para apoiar a economia, mas também para melhor equipar a sociedade com infraestrutura. Esse grande impulso inicial na manufatura não poderia perdurar, pelo menos na parte ligada a fatores contingentes. E sendo em parte uma antecipação de despesas futuras (não faz sentido substituir frigoríficos novos porque acabaram de ser mudados...), semeou a fase seguinte de lentidão.
Para além desta inevitável e natural diminuição de pedidos, com a reabertura os consumidores transformaram a demanda para viagens, confraternizações, atividades sociais, entretenimento... Em outras palavras, serviços. Como eles deveriam compensar o tempo perdido. E isso é normal virada comportamental fazer sofrer os produtores de bens materiais, destinando recursos aos bens imateriais. Portanto, para entender o verdadeiro estado de saúde do ciclo econômico, a análise da situação econômica deve ser depurada desses fatores que não têm origem na saúde do sistema econômico. Mas não há nenhum filtro estatístico ou sistema de purificação de dados que o permita.
Assim como é natural que os bens manufaturados, muitas vezes comprados a prazo ou alugados por envolverem altos gastos no orçamento familiar e empresarial, sejam afetados pelaaumento do custo do dinheiro. Este último agrava a desaceleração da indústria, porque torna menos conveniente financiar essas compras. Além disso, o aumento das taxas de juros, ao aumentar o serviço da dívida (como bem sabem aqueles que contraíram hipotecas de taxa variável, que são a norma em muitos países), reduz o poder de compra e, mais cedo ou mais tarde, também se fará sentir no consumo de serviços.
No entanto, tudo isso não necessariamente leva a uma recessão, mas certamente a normalização do comportamento e a distribuição das despesas entre os setores. Isso não leva necessariamente à recessão porque os gastos de hoje significam mais empregos e mais renda, o que se traduz em mais gastos amanhã. Para mais um passeio no carrossel barato. Assim, entre a normalização e o aumento da renda-despesa, no outono pudemos observar um novo impulso para os manufaturados e um enfraquecimento do setor terciário.
A tendência bifurcada da indústria e dos serviços também se reflete na confiançae é o seu reflexo. De fato, na América e na Europa eu Consumidores, que continuam a 'consumir' o 'tesouro' guardado quando não foi possível sair de casa e que beneficiam das excelentes condições do mercado de trabalho, confirmam o optimismo, enquanto o empresas, especialmente manufatura, são pessimistas.
Tudo isso pode ser observado, com maior ou menor intensidade, em quase todas as grandes economias. Que, no entanto, não estão nas mesmas condições de forma. Em particular, em Usar il previsão Q2 dá outro 4,2% e mais aumento anualizado no PIB. E no primeiro trimestre sem a redução de estoque teria aumentado +XNUMX%. Já que a certa altura termina a decumulação e recomeça a acumulação… Graças também à abundante quantidade de dados, nos Estados Unidos é possível observar ao vivo o funcionamento do mecanismo acima descrito de despesa-emprego-renda-despesa: o geração de empregos o trabalho continua, tanto que os pedidos de auxílio-desemprego voltaram a cair, e o folha de pagamento real voltou a crescer em bom ritmo, alimentando outros gastos.
Pelo contrário, oEurozone parece mais difícil. A contração da atividade industrial é maior, assim como a desaceleração do setor terciário. Isto parece ser consistente com a dimensão do impacto do choque energético e alimentar, que para os EUA se traduziu numa melhoria do termos de troca (eles são exportadores líquidos de hidrocarbonetos e commodities agrícolas), enquanto para a UE+RU a conta foi muito alta. É verdade que o custo de muitas matérias-primas voltou, mas não aos níveis anteriores à guerra.
De novo, o China já parece estar se arrastando apenas alguns meses após o free-all da política rígida de zero-Covid. No entanto, tem a poeira mais seca da política econômica: o saldo orçamentário de 2023 (% do PIB) é estimado em 5,4% nos EUA, 3,4% na zona do euro e 3% na China. Além disso, pode se dar ao luxo de implementar flexibilização monetária, graças à inflação inexistente e com intervenção direta de bancos e outras grandes empresas dirigidas.
finalmente, oItália confirma que mantém, graças aos investimentos, empregos e exportações. É verdade que os índices de confiança reportam, como noutros casos, mau tempo para os negócios (mas com distinções setoriais) e bom tempo para os consumidores. E que o componente de produção do PMI indica uma forte contração na manufatura e estagnação no setor terciário, mas as empresas estão até acelerando os investimentos (pesquisa do Banco da Itália). Não chamamos isso de milagre, mas é algo novo em relação ao que costumávamos observar até pouco antes da pandemia.
INFLAÇÃO
"Matilde, não há mais inflação, acabou», zumbem alegremente os mercados financeiros após o bingo da mudança dos preços ao consumidor americano em junho. Emuladores inconscientes de um famoso anúncio televisivo de quase sessenta anos atrás brilhantemente concebido por Armando Testa.
Será que realmente não há mais inflação? Lá queda nas temperaturas dos preços, à produção e ao consumo, é inequívoca e incontestável. Mais uma vez, segue a dicotomia manufatura versus serviços mencionada acima. E, novamente, há diferenças marcantes entre os sistemas econômicos.
para os setores, a diferença pode ser explicada por vários fatores: o manufatura incorporado mais matérias-primas enquanto eu servizi são mais intensos do que trabalho, e as matérias-primas caíram à medida que os custos da mão-de-obra continuaram a subir; a interrupção de cadeias de valor atingiu a manufatura com a escassez de produtos semi-acabados e seus aumentos e custos de transporte mais altos, e agora que as tensões terminaram, está acontecendo o oposto; o aumento das tarifas e a menor demanda levaram as indústrias a se desfazerem de armazéns (que os serviços não possuem) e promover vendas com descontos, enquanto a elevada utilização da capacidade produtiva no setor terciário impede promoções; o declínio de comércio internacional alivia ainda mais os custos de transporte.
Tudo isso pode ser visto claramente no componente de preço do PMI: no setor terciário a dinâmica ainda é claramente superior à dos manufaturados, tanto para os custos dos insumos quanto para as tabelas de preços dos produtos, e também em relação aos ritmos pré-pandêmicos. Há um retorno, mas mais lento do que na parte central de 2022.
As questões cruciais são: agora que o downsizing dos preços das commodities acabou e, de fato, se a recessão for evitada, seu aumento é provável, de onde virá mais desinflação? Se a "matéria-prima" mais importante é o trabalho e este continua escasso, como a pressão salarial diminui? Perguntas que semeiam dúvidas sobre um novo esfriamento dos preços.
Depois, há as fortes diferenças entre os sistemas econômicos. Em Estados Unidos a inflação total caiu para 3,0% e o núcleo para 4,8%. E há quem avalie a queda como ainda mais rápida e acentuada, situando o aumento anual em 2,1% em julho (enquanto o nowcasting aponta como alta em 3,4%). Em contraste, o dinâmica dos salários por hora voltou a acelerar (4,8% em três meses anualizados em junho, de 3,4% em março) e a tendência que considera os efeitos da reorganização dos empregados viaja alguns pontos percentuais acima da dinâmica pré-pandemia.
Em 'Eurozone, por outro lado, os preços ao consumidor sobem para 5,5% ao ano no total e 6,8% ao ano core. Não se sabe quanto vai aumentar o custo da mão de obra (dirigir um pouco com as luzes apagadas à noite, sem chamar de "emoções"!), mas com a taxa de desemprego em mínimos históricos e com governos e empresas caçando pessoal, salários eles só podem subir. finalmente, o China está em plena deflação.
O que é certo é que não haverá retorno ao mundo dos deflação global iminente e é bem provável que a partir de agora o arrefecimento dos salários e das tabelas de preços seja mais longo e mais lento.
TAXAS E MOEDAS
A principal taxa dos mercados financeiros – a T-Bond a 10 anos – havia ultrapassado 4%, antes de recuar após os bons dados da inflação americana. Mas em geral cotações eles mantêm alto, o que certamente não agrada aos estados endividados (no pódio está Itália). E há pelo menos três razões: por um lado, as intenções dos bancos centrais (Fed, BoE e BCE) Eu ainda estou belicoso (mesmo que outros – Japão, Coréia do Sul, Austrália, Nova Zelândia – tenham permanecido – ou vão continuar – firmes, e o chinês até tenha baixado a taxa básica). Por outro lado, a economia mundial segura e, mesmo que desacelere, dura mais do que o esperado ao aumento do custo do dinheiro. Esta segunda razão está ligada à primeira, no sentido de que o Bancos centrais, que podem ser dissuadidos de novos aumentos de juros se virem uma recessão no branco de seus olhos, são confortados por uma economia que não desiste e por isso insistem na restrição (durante a crise cubana de 1962, enquanto o navio russo com os mísseis se dirigia para Havana, Khrushchev disse: “Enfio minha espada até não encontrar resistência…”).
A última razão está nainflação que, na versão que exclui alimentos e energia, cai muito devagar (EUA) ou não cai (zona do euro), e está longe da meta de 2% estabelecida pelos bancos centrais. Falando em 2%, haveria sérios motivos para aumentá-lo um pouco. Existem dezenas de bancos centrais que formulam o alvo em torno de um garfo, com o limite superior excedendo (e muitas vezes não por uma pequena quantia) o 2%, mas o Fed e o BCE não querem mexer nos seus 2%: temem perder a credibilidade se o fizerem quando a inflação estiver bem acima desse 'cálice sagrado'.
O Fed parece ignorar, em sua teimosa cruzada antiinflacionária, os sinais vindos de inversão da curva de rendimento (ver gráfico). Uma inversão (yields dos T-bonds a 10 anos, mais sensíveis à taxa directora do BCE, menos yields a 10 anos) que não acontecia, na sua magnitude, desde os tempos do aperto selvagem das Paul Volckerentre o final dos anos setenta e início dos anos oitenta. Essa reversão é tradicionalmente vista como o 'canário na mina' da recessão: o Fed aumenta o custo do dinheiro e esse aumento causa a recessão; os mercados, portanto, esperam que a economia desacelere, o que leva a uma menor demanda por fundos de longo prazo e, assim, a taxa de curto prazo torna-se mais alta do que a taxa de longo prazo, refletindo as taxas futuras. O que parece razoável, mas talvez o Fed esteja certo em não se preocupar muito com a reversão. Como observa o Prêmio Nobel Paul Krugman, isso não quer dizer que a reversão, em si, seja um fator causal na recessão. A reversão depende do que os mercados esperam da trajetória das taxas do Fed: um aumento seguido posteriormente de uma queda. Nesse ciclo – anômalo pelos motivos acima mencionados – não se pode confiar nos sinais da curva de juros: a recessão nos EUA ainda pode ser evitada. Ainda mais a desaceleração da inflação nos dados dos EUA de junho sugere que o Alimentado seja agora perto do fim da cruzada.
Aliás, também em Germania a curva de rendimento é invertida, embora não tanto quanto na América. Em Itália não há inversão, mas apenas – como já dissemos – porque o risco político e a fragilidade da elevada dívida pública pesam estruturalmente sobre a taxa de 10 anos. Mas os mercados, em todo caso, não parecem preocupados com os riscos e fragilidades italianas: o propagação eles mantém bem temperado, tanto para Fricção do que para títulos.
A situação em Europa ela é diferente. A desaceleração da inflação total é menos acentuada do que nos EUA, e não diminui - pelo contrário, aumenta - noíndice core (principalmente devido ao Germania, Onde o core aumentou mais de um ponto). Lá BCE, mesmo sob o estímulo alemão, continuará (com razão) a aumentar a taxa de chave (que, aliás, é bem inferior ao americano).
Este fosso entre os dois lados do Atlântico não estava previsto (tanto a queda acentuada da inflação nos EUA como o salto da taxa core na Alemanha não estavam no radar dos analistas). O que explica – passando para o mercado de câmbio – a forte queda do dólar, ligado às diferentes perspetivas das taxas diretoras nos EUA e na Zona Euro. Fazendo as pazes com o que havíamos dito no último Lancette («…depois de tocar 1,10 face ao euro, o dólar está a estabilizar em torno de 1,07, e não há grandes razões para agarrar em alta ou em baixa»), para onde irá o dólar, depois de ultrapassar 1,12 contra o euro?
A impressão é que as cotas atingidas (o dolar caiu contra todos, não só face ao euro) constituem um novo normal para a moeda americana, a não ser – claro – o habitual embargo relacionado a riscos geopolíticos. o moeda chinesa, que também se fortaleceu em relação ao dólar, porém perdeu em relação ao euro (ver gráfico), sinal de que não é apenas uma questão de euro forte, mas também de yuan fraco. Uma fraqueza que deve muito dificuldades da economia chinesa.
I mercado de ações responderam positivamente à queda da inflação nos EUA, mas as dúvidas subjacentes permanecem. Dúvidas relacionadas a Útil das empresas norte-americanas, que, como mencionado no mês passado, não acompanharam as cotações. Os EUA podem muito bem evitar uma recessão, mas não podem evitar dois anos (2023 e 2024) de Baixo crescimento, com pressão sobre os lucros das empresas, também pela conjuntura do mercado de trabalho, favorável a aumentos salariais. No setor financeiro, em particular, também pesa o rigor regulatório próximo empreendimento, já mencionado como vindo (para os bancos americanos menores) nas Lancets de maio passado, mas agora esperado também para os maiores.
