फेड, यह रहा बर्नानके का भाषण

संकट की शुरुआत के बाद से मौद्रिक नीति

जब हम अगस्त 2007 में जैक्सन होल में सहमत हुए, तो फेडरल ओपन मार्केट कमेटी (FOMC) का फेडरल फंड्स रेट के लिए लक्ष्य 5-1/4 प्रतिशत था। सोलह महीने बाद, पूरे जोरों पर वित्तीय संकट के साथ, एफओएमसी ने संघीय निधि दर के लक्ष्य को लगभग शून्य कर दिया था, जिससे नीतिगत ब्याज दर के साथ मौद्रिक नीति का संचालन करने के अपरिचित क्षेत्र में इसकी प्रभावी निचली सीमा में प्रवेश किया। मंदी की असामान्य गंभीरता और वित्तीय बाजारों में चल रहे तनाव ने मौद्रिक नीति निर्माताओं के सामने आने वाली चुनौतियों को और अधिक बढ़ा दिया।

आज मैं 2007 के अंत से अमेरिकी मौद्रिक नीति के विकास की समीक्षा करूंगा। मेरा ध्यान गैर-पारंपरिक नीति साधनों के साथ फेडरल रिजर्व के अनुभव पर होगा, विशेष रूप से फेडरल रिजर्व की बैलेंस शीट के प्रबंधन और इसके सार्वजनिक संचार पर आधारित। मैं चर्चा करूंगा कि हमने मौद्रिक नीति के इन कम परिचित रूपों की प्रभावकारिता और कमियों के बारे में क्या सीखा है, और मैं मूल्य स्थिरता के संदर्भ में अधिकतम रोजगार में वापसी को बढ़ावा देने के लिए फेडरल रिजर्व के चल रहे प्रयासों के प्रभावों के बारे में बात करूंगा।

2007 और 2008 में मौद्रिक नीति
जब अगस्त 2007 में महत्वपूर्ण वित्तीय दबाव पहली बार उभरे, तो एफओएमसी ने तुरंत प्रतिक्रिया दी, पहले चलनिधि क्रियाओं के माध्यम से - छूट दर में कटौती और बैंकों को सावधि ऋण देना - और फिर, सितंबर में, संघीय निधि दर के लक्ष्य को 50 आधार से कम करके अंक। ¹ जैसा कि बाद के महीनों में आर्थिक कमजोरी के संकेत दिखाई दिए, समिति ने 325 के वसंत तक लक्ष्य को 2 प्रतिशत पर छोड़ते हुए संचयी 2008 आधार अंकों से संघीय निधि दर के लिए अपने लक्ष्य को कम कर दिया।

समिति ने गर्मियों में दरों को स्थिर रखा क्योंकि इसने आर्थिक और वित्तीय स्थितियों की निगरानी की। जब गिरावट में संकट स्पष्ट रूप से तेज हो गया, तो समिति ने अक्टूबर में फेडरल फंड्स दर के लक्ष्य में 100 आधार अंकों की कटौती करके जवाब दिया, जिसमें छह प्रमुख केंद्रीय बैंकों द्वारा अभूतपूर्व समन्वित ब्याज दर में कटौती के हिस्से के रूप में इस सहजता का आधा हिस्सा आया। फिर, दिसंबर 2008 में, एक नाटकीय मंदी के प्रमाण के रूप में, समिति ने अपने लक्ष्य को 0 से 25 आधार अंकों की सीमा तक कम कर दिया, प्रभावी रूप से इसकी निचली सीमा। वह लक्ष्य सीमा आज भी बनी हुई है।

मौद्रिक नीति में ढील के बावजूद, क्रेडिट बाजारों में शिथिलता लगातार बिगड़ती रही। जैसा कि आप जानते हैं, 2008 के उत्तरार्ध और 2009 की शुरुआत में, फेडरल रिजर्व ने तरलता प्रदान करने और क्रेडिट बाजार के कामकाज का समर्थन करने के लिए असाधारण कदम उठाए, जिसमें कई आपातकालीन उधार सुविधाओं की स्थापना और 14 के साथ मुद्रा स्वैप समझौतों का निर्माण या विस्तार शामिल है। दुनिया भर के केंद्रीय बैंक।² बैंकिंग नियामक के रूप में अपनी भूमिका में, फेडरल रिजर्व ने सबसे बड़ी अमेरिकी बैंक होल्डिंग कंपनियों के तनाव परीक्षण का भी नेतृत्व किया, जिससे कंपनियों को पूंजी जुटाने के लिए मंच तैयार हुआ। इन कार्रवाइयों के साथ-साथ संयुक्त राज्य अमेरिका और दुनिया भर में अन्य नीति निर्माताओं द्वारा हस्तक्षेप के साथ-साथ वैश्विक वित्तीय बाजारों को स्थिर करने में मदद मिली, जिसने बदले में वास्तविक अर्थव्यवस्था में गिरावट और अपस्फीतिकारी दबावों के उभरने की जांच की।

दुर्भाग्य से, हालांकि यह संभावना है कि इससे भी बुरे परिणाम टल गए थे, अर्थव्यवस्था को गंभीर नुकसान हुआ था। संयुक्त राज्य में बेरोजगारी की दर सितंबर 6 में लगभग 2008 प्रतिशत से बढ़कर अप्रैल 9 तक लगभग 2009 प्रतिशत हो गई- यह अक्टूबर में 10 प्रतिशत पर पहुंच जाएगी- जबकि मुद्रास्फीति में तेजी से गिरावट आई है। जैसे-जैसे संकट बढ़ा, और फेडरल फंड्स रेट की प्रभावी निचली सीमा के साथ, FOMC ने रिकवरी का समर्थन करने के लिए गैर-पारंपरिक नीति दृष्टिकोणों की ओर रुख किया।

जैसा कि समिति ने इस मार्ग पर चलना शुरू किया, हमें कुछ सामान्य सिद्धांतों और कुछ व्यावहारिक शैक्षणिक कार्यों द्वारा निर्देशित किया गया था, लेकिन - जापानी मामले के महत्वपूर्ण अपवाद के साथ - सीमित ऐतिहासिक अनुभव। परिणामस्वरूप, संयुक्त राज्य अमेरिका में केंद्रीय बैंकर, और अन्य उन्नत अर्थव्यवस्थाओं में जो समान समस्याओं का सामना कर रहे हैं, वे करके सीखने की प्रक्रिया में हैं। हमने जो कुछ सीखा है, मैं उसमें से कुछ पर चर्चा करूंगा, शुरुआत फेडरल रिजर्व की बैलेंस शीट का उपयोग करते हुए नीति संचालन के अपने अनुभव से करूंगा, फिर हमारे संचार उपकरणों के उपयोग की ओर मुड़ूंगा।

बैलेंस शीट उपकरण
अधिकतम रोजगार और मूल्य स्थिरता के अपने अनिवार्य उद्देश्यों को प्राप्त करने के लिए एक उपकरण के रूप में फेडरल रिजर्व की बैलेंस शीट का उपयोग करते हुए, एफओएमसी ने लंबी अवधि की प्रतिभूतियों के अधिग्रहण पर ध्यान केंद्रित किया है - विशेष रूप से, ट्रेजरी और एजेंसी प्रतिभूतियां, जो मुख्य प्रकार की प्रतिभूतियां हैं। फेडरल रिजर्व को फेडरल रिजर्व अधिनियम के तहत खरीदने की अनुमति है।³ एक तंत्र जिसके माध्यम से माना जाता है कि इस तरह की खरीदारी अर्थव्यवस्था को प्रभावित करती है, वह तथाकथित पोर्टफोलियो बैलेंस चैनल है, जो जेम्स टोबिन, मिल्टन फ्रीडमैन, फ्रेंको मोदिग्लिआनी, कार्ल ब्रूनर, सहित कई प्रसिद्ध मौद्रिक अर्थशास्त्रियों के विचारों पर आधारित है। और एलन मेल्टज़र। इस चैनल में अंतर्निहित प्रमुख आधार यह है कि, विभिन्न कारणों से, विभिन्न प्रकार की वित्तीय संपत्ति निवेशकों के पोर्टफोलियो में सही विकल्प नहीं हैं।⁴ उदाहरण के लिए, कुछ संस्थागत निवेशकों को उन प्रतिभूतियों के प्रकार पर विनियामक प्रतिबंधों का सामना करना पड़ता है जो वे धारण कर सकते हैं, खुदरा निवेशक उच्च लेनदेन या सूचना लागतों के कारण कुछ प्रकार की संपत्तियों को रखने के लिए अनिच्छुक हो सकते हैं, और कुछ संपत्तियों में जोखिम की विशेषताएं होती हैं जो मुश्किल या महंगी होती हैं। .

संपत्तियों की अपूर्ण प्रतिस्थापनीयता का अर्थ है कि निजी निवेशकों के लिए उपलब्ध विभिन्न संपत्तियों की आपूर्ति में परिवर्तन उन संपत्तियों की कीमतों और प्रतिफल को प्रभावित कर सकता है। इस प्रकार, बंधक-समर्थित प्रतिभूतियों (एमबीएस) की फेडरल रिजर्व खरीद, उदाहरण के लिए, कीमतें बढ़ानी चाहिए और उन प्रतिभूतियों की पैदावार कम करनी चाहिए; इसके अलावा, जैसे-जैसे निवेशक फेडरल रिजर्व को बेचे गए एमबीएस को अन्य परिसंपत्तियों के साथ बदलकर अपने पोर्टफोलियो को पुनर्संतुलित करते हैं, उनके द्वारा खरीदी गई संपत्ति की कीमतों में वृद्धि होनी चाहिए और उनकी पैदावार में भी गिरावट आनी चाहिए। घटती प्रतिफल और बढ़ती परिसंपत्ति की कीमतें समग्र वित्तीय स्थितियों को आसान बनाती हैं और पारंपरिक मौद्रिक नीति के समान चैनलों के माध्यम से आर्थिक गतिविधि को प्रोत्साहित करती हैं। इस तर्क के बाद, टोबिन ने सुझाव दिया कि ग्रेट डिप्रेशन के दौरान फेडरल रिजर्व द्वारा लंबी अवधि की प्रतिभूतियों की खरीद से अमेरिकी अर्थव्यवस्था को ठीक होने में मदद मिल सकती थी, इस तथ्य के बावजूद कि अल्पकालिक दरें शून्य के करीब थीं, और फ्रीडमैन ने बड़े पैमाने पर शेयरों की खरीद के लिए तर्क दिया। जापान के अपस्फीतिकारी जाल को दूर करने में मदद करने के लिए बैंक ऑफ जापान द्वारा दीर्घावधि बांड।⁵ 

बड़े पैमाने पर संपत्ति की खरीद अन्य चैनलों के माध्यम से भी वित्तीय स्थिति और व्यापक अर्थव्यवस्था को प्रभावित कर सकती है। उदाहरण के लिए, वे संकेत दे सकते हैं कि केंद्रीय बैंक पहले की तुलना में लगातार अधिक उदार नीतिगत रुख अपनाने का इरादा रखता है, जिससे संघीय निधि दर के भविष्य के मार्ग के लिए निवेशकों की उम्मीदें कम हो जाती हैं और लंबी अवधि की ब्याज दरों पर अतिरिक्त दबाव पड़ता है, विशेष रूप से वास्तविक रूप में। इस तरह के संकेत अपस्फीति जैसे "पूंछ" जोखिमों के बारे में चिंताओं को कम करने में मदद करके घरेलू और व्यावसायिक विश्वास को भी बढ़ा सकते हैं। तनावपूर्ण अवधि के दौरान, संपत्ति की खरीद से वित्तीय बाजारों के कामकाज में भी सुधार हो सकता है, जिससे कुछ क्षेत्रों में ऋण की स्थिति आसान हो सकती है।

तेजी से सीमित संघीय निधि दर के लक्ष्य में और कटौती की गुंजाइश के साथ, 2008 के अंत में फेडरल रिजर्व ने बड़े पैमाने पर संपत्ति खरीद (एलएसएपी) की एक श्रृंखला शुरू की। नवंबर में, FOMC ने एजेंसी MBS और एजेंसी ऋण में कुल $600 बिलियन खरीदने के लिए एक कार्यक्रम की घोषणा की।⁶ मार्च 2009 में, एफओएमसी ने इस खरीद कार्यक्रम का काफी विस्तार किया, यह घोषणा करते हुए कि यह $1.25 ट्रिलियन एजेंसी एमबीएस तक, $200 बिलियन तक एजेंसी ऋण, और $300 बिलियन तक लंबी अवधि के ट्रेजरी ऋण की खरीद करेगा।⁷ ये खरीदारी 2010 की शुरुआत में मामूली समायोजन के साथ पूरी हुई थी।⁸ नवंबर 2010 में, एफओएमसी ने घोषणा की कि वह 600 के मध्य में समाप्त होने वाली अवधि में अतिरिक्त $2011 बिलियन लंबी अवधि के ट्रेजरी सिक्योरिटीज खरीदकर फेडरल रिजर्व की सुरक्षा होल्डिंग्स का और विस्तार करेगा।⁹ 

लगभग एक साल पहले, FOMC ने अपने पहले के खरीद कार्यक्रमों में एक बदलाव पेश किया, जिसे परिपक्वता विस्तार कार्यक्रम (MEP) के रूप में जाना जाता है, जिसके तहत फेडरल रिजर्व लंबी अवधि के ट्रेजरी सिक्योरिटीज के $ 400 बिलियन की खरीद करेगा और छोटी अवधि के बराबर राशि बेचेगा। जून 2012 में समाप्त होने वाली अवधि के दौरान खजाना प्रतिभूतियां।¹⁰ एफओएमसी ने बाद में एमईपी को इस साल के अंत तक बढ़ा दिया।¹¹ जनता द्वारा रखी गई प्रतिभूतियों की औसत परिपक्वता को कम करके, एमईपी लंबी अवधि की ब्याज दरों पर अतिरिक्त दबाव डालता है और समग्र वित्तीय स्थितियों को और आसान बनाता है।

बैलेंस शीट नीतियां कितनी प्रभावी हैं? बड़े पैमाने पर संपत्ति की खरीद के लगभग चार वर्षों के अनुभव के बाद, उनके प्रभावों पर अनुभवजन्य कार्य का एक बड़ा हिस्सा सामने आया है। आम तौर पर, इस शोध से पता चलता है कि फेडरल रिजर्व की बड़े पैमाने पर खरीद ने लंबी अवधि के ट्रेजरी पैदावार को काफी कम कर दिया है। उदाहरण के लिए, अध्ययन में पाया गया है कि पहले एलएसएपी कार्यक्रम के तहत ट्रेजरी और एजेंसी प्रतिभूतियों की खरीद में $1.7 ट्रिलियन ने 10-वर्षीय ट्रेजरी सिक्योरिटीज पर उपज को 40 से 110 आधार अंकों के बीच कम कर दिया। दूसरे एलएसएपी कार्यक्रम के तहत ट्रेजरी खरीद में $ 600 बिलियन को अतिरिक्त 10 से 15 आधार अंकों से 45 साल की पैदावार कम करने का श्रेय दिया गया है।¹²एमईपी के तहत किए गए समेत सभी फेडरल रिजर्व की परिसंपत्ति खरीद के संचयी प्रभाव पर विचार करने वाले तीन अध्ययनों ने 80-वर्षीय ट्रेजरी उपज पर 120 और 10 आधार अंकों के बीच कुल प्रभाव पाया।¹³ ये प्रभाव आर्थिक रूप से सार्थक हैं।

महत्वपूर्ण रूप से, एलएसएपी के प्रभाव लंबी अवधि के ट्रेजरी उपज तक ही सीमित नहीं दिखते हैं। विशेष रूप से, एलएसएपी को कॉरपोरेट बॉन्ड और एमबीएस दोनों पर पैदावार में महत्वपूर्ण गिरावट के साथ जुड़ा हुआ पाया गया है।¹⁴ पहला खरीद कार्यक्रम, विशेष रूप से, एमबीएस उपज और खुदरा बंधक दरों में पर्याप्त कमी से जुड़ा हुआ है। ऐसा प्रतीत होता है कि एलएसएपी ने छूट दरों को कम करके और आर्थिक दृष्टिकोण में सुधार करके, स्टॉक की कीमतों में वृद्धि की है; यह शायद एक संयोग नहीं है कि अमेरिकी इक्विटी कीमतों में निरंतर सुधार मार्च 2009 में शुरू हुआ, एफओएमसी के प्रतिभूतियों की खरीद को बहुत अधिक बढ़ाने के फैसले के तुरंत बाद। यह प्रभाव संभावित रूप से महत्वपूर्ण है क्योंकि स्टॉक मूल्य उपभोग और निवेश दोनों निर्णयों को प्रभावित करते हैं।

जबकि इस बात के पुख्ता सबूत हैं कि फेडरल रिजर्व की संपत्ति की खरीद ने लंबी अवधि की पैदावार कम कर दी है और व्यापक वित्तीय स्थितियों को आसान बना दिया है, व्यापक अर्थव्यवस्था पर इन परिचालनों के प्रभावों का सटीक अनुमान प्राप्त करना स्वाभाविक रूप से कठिन है, जैसा कि प्रतितथ्यात्मक - अर्थव्यवस्था ने कैसा प्रदर्शन किया होगा फेडरल रिजर्व की कार्रवाइयों के अभाव में—प्रत्यक्ष रूप से नहीं देखा जा सकता। यदि हम एक कामकाजी धारणा के रूप में लेने के इच्छुक हैं कि अर्थव्यवस्था पर आसान वित्तीय स्थितियों के प्रभाव ऐतिहासिक रूप से देखे गए समान हैं, तो अर्थव्यवस्था पर एलएसएपी के प्रभावों का अनुमान लगाने के लिए अर्थमितीय मॉडल का उपयोग किया जा सकता है। फेडरल रिजर्व में आयोजित मॉडल सिमुलेशन आम तौर पर पाते हैं कि प्रतिभूति खरीद कार्यक्रमों ने अर्थव्यवस्था के लिए महत्वपूर्ण सहायता प्रदान की है। उदाहरण के लिए, अर्थव्यवस्था के बोर्ड के FRB/US मॉडल का उपयोग करते हुए एक अध्ययन में पाया गया कि, 2012 तक, LSAP के पहले दो दौरों ने उत्पादन के स्तर को लगभग 3 प्रतिशत तक बढ़ा दिया और निजी पेरोल रोजगार में 2 मिलियन से अधिक की वृद्धि की। , जो अन्यथा घटित होता उसके सापेक्ष।¹⁵ बैंक ऑफ इंग्लैंड ने फेडरल रिजर्व के समान तरीके से एलएसएपी का उपयोग किया है, इसलिए यह दिलचस्पी का विषय है कि शोधकर्ताओं ने ब्रिटिश कार्यक्रमों के वित्तीय और मैक्रोइकॉनॉमिक प्रभावों को गुणात्मक रूप से संयुक्त राज्य अमेरिका के समान पाया है।¹⁶ 

सुनिश्चित करने के लिए, एलएसएपी के मैक्रोइकॉनॉमिक प्रभावों के इन अनुमानों को सावधानी के साथ व्यवहार किया जाना चाहिए। यह संभावना है कि संकट और मंदी ने मॉडल में जो माना जाता है, उसके सापेक्ष मौद्रिक नीति के कुछ सामान्य संचरण चैनलों को कमजोर कर दिया है; उदाहरण के लिए, प्रतिबंधात्मक बंधक हामीदारी मानकों ने कम बंधक दरों के प्रभाव को कम कर दिया है। इसके अलावा, अनुमानित व्यापक आर्थिक प्रभाव वित्तीय स्थितियों पर एलएसएपी के प्रभावों की निरंतरता के अनिश्चित अनुमानों पर निर्भर करते हैं।¹⁷ कुल मिलाकर, हालांकि, साक्ष्य का एक संतुलित पठन इस निष्कर्ष का समर्थन करता है कि केंद्रीय बैंक प्रतिभूतियों की खरीद ने अपस्फीतिकारी जोखिमों को कम करते हुए आर्थिक सुधार के लिए सार्थक समर्थन प्रदान किया है।

अब मैं संचार साधनों के हमारे उपयोग की ओर मुड़ूंगा।

संचार के साधन
केंद्रीय बैंकिंग में स्पष्ट संचार हमेशा महत्वपूर्ण होता है, लेकिन यह विशेष रूप से महत्वपूर्ण हो सकता है जब आर्थिक स्थिति आगे नीतिगत प्रोत्साहन की मांग करती है लेकिन नीति दर पहले से ही प्रभावी निचली सीमा पर है। विशेष रूप से, भविष्य के मार्गदर्शन जो भविष्य की अल्पकालिक दरों के संबंध में निजी क्षेत्र की अपेक्षाओं को कम करते हैं, उन्हें लंबी अवधि की ब्याज दरों में गिरावट का कारण बनना चाहिए, जिससे अधिक अनुकूल वित्तीय स्थितियां पैदा होंगी।¹⁸ 

फेडरल रिजर्व ने नीति उपकरण के रूप में आगे के मार्गदर्शन का काफी उपयोग किया है।¹⁹मार्च 2009 से जून 2011 तक, एफओएमसी के बैठक के बाद के बयान में कहा गया है कि आर्थिक स्थिति "एक विस्तारित अवधि के लिए संघीय निधि दर के असाधारण रूप से निम्न स्तर की गारंटी देने की संभावना है।"²⁰ अगस्त 2011 की बैठक में, समिति ने यह कहते हुए अपने मार्गदर्शन को और अधिक सटीक बना दिया कि आर्थिक स्थितियों की संभावना होगी कि संघीय निधि दर "कम से कम 2013 के मध्य तक" असाधारण रूप से कम रहे।²¹ इस वर्ष की शुरुआत में, एफओएमसी ने असाधारण रूप से कम दरों की प्रत्याशित अवधि को "कम से कम 2014 के अंत तक" तक बढ़ा दिया, जिसकी बाद की बैठकों में पुष्टि की गई है।²² जैसा कि भाषा इंगित करती है, यह मार्गदर्शन बिना शर्त वादा नहीं है; बल्कि, यह नीति के पथ के बारे में FOMC के सामूहिक निर्णय के बारे में एक बयान है, जो समिति के उद्देश्यों और अर्थव्यवस्था के लिए इसके दृष्टिकोण को देखते हुए उपयुक्त साबित होने की संभावना है।

नीति पर हस्ताक्षर करने के संभावित समय के बारे में समिति के सदस्यों के विचार कई कारकों के संतुलन का प्रतिनिधित्व करते हैं, लेकिन वर्तमान मार्गदर्शन मोटे तौर पर मानक बेंचमार्क की एक सीमा से आने वाले नुस्खे के अनुरूप है, जिसमें सरल नीति नियम और इष्टतम नियंत्रण विधियाँ शामिल हैं।²³ आगे के मार्गदर्शन को सूचित करने वाले कुछ नीति नियम मुद्रास्फीति और आउटपुट अंतर जैसे परिचित निर्धारकों के लिए नीतिगत ब्याज दरों से संबंधित हैं। लेकिन अधिक सामान्य अवधियों के दौरान विकसित नीति नियमों द्वारा निहित की तुलना में अधिक समय तक दरों को कम रखने की योजना के लिए कई विचार भी तर्क देते हैं। थीसिस में नकारात्मक विचारों की प्राप्ति के खिलाफ बीमा लेने की आवश्यकता शामिल है, जो विशेष रूप से प्रबंधित करना कठिन होता है जब दरें उनकी प्रभावी निचली सीमा के करीब होती हैं; संभावना है कि विभिन्न असामान्य प्रतिकूल परिस्थितियों के कारण सुधार धीमा हो रहा है, चक्र के इस चरण में अर्थव्यवस्था को सामान्य से अधिक नीतिगत समर्थन की आवश्यकता है; और दरों पर निचली सीमा के परिणामस्वरूप पॉलिसी आवास की सीमाओं की भरपाई करने की आवश्यकता।²⁴ 

क्या आगे का मार्गदर्शन प्रभावी रहा है? यह निश्चित रूप से सच है कि, समय के साथ, निवेशकों और निजी दोनों पूर्वानुमानकर्ताओं ने उस तारीख को काफी आगे बढ़ा दिया है जिस पर वे उम्मीद करते हैं कि संघीय निधि दर में वृद्धि शुरू हो जाएगी; इसके अलावा, मौजूदा नीतिगत अपेक्षाएं एफओएमसी के आगे के मार्गदर्शन के साथ अच्छी तरह से मेल खाती हैं। यह सुनिश्चित करने के लिए, समय के साथ परिवर्तन जब निजी क्षेत्र को उम्मीद है कि संघीय निधियों की दर में मजबूती शुरू हो जाएगी, जिसके परिणामस्वरूप आर्थिक दृष्टिकोण में गिरावट आई है, जिसने एफओएमसी को पेश किया और फिर इसके आगे के मार्गदर्शन का विस्तार किया। लेकिन नीति दर के लिए निजी क्षेत्र का संशोधित दृष्टिकोण भी इस बात की बढ़ती सराहना को दर्शाता है कि एफओएमसी एक स्थायी सुधार का समर्थन करने के लिए कितना बलवान होना चाहता है। उदाहरण के लिए, 2009 के बाद से, ब्लू चिप सर्वेक्षण में भाग लेने वाले पूर्वानुमानकर्ताओं ने बेरोजगारी दर के अपने अनुमानों को बार-बार चिह्नित किया है, जब एफओएमसी ने शून्य से दूर संघीय निधि दर के लक्ष्य को उठाना शुरू कर दिया था। इस प्रकार, समिति के आगे के मार्गदर्शन ने निजी भविष्यवाणियों की तुलना में आवास बनाए रखने की अधिक इच्छा व्यक्त की हो सकती है।²⁵ आगे के मार्गदर्शन में परिवर्तन के आसपास की अवधि में वित्तीय बाजार की कीमतों का व्यवहार भी इस विचार के अनुरूप है कि मार्गदर्शन ने नीतिगत अपेक्षाओं को प्रभावित किया है।²⁶ 

गैर-परंपरागत उपकरणों के साथ नीति बनाना: एक लागत-लाभ ढांचा
गैर-पारंपरिक साधनों के साथ मौद्रिक नीति बनाना चुनौतीपूर्ण है। विशेष रूप से, इन टूल्स के साथ हमारा अनुभव सीमित रहता है। इस संदर्भ में, एफओएमसी सावधानीपूर्वक प्रस्तावित नीतिगत कार्रवाइयों के अपेक्षित लाभों और लागतों की तुलना करता है।

निश्चित रूप से नीतिगत कार्रवाई का संभावित लाभ, बेहतर आर्थिक परिणामों की संभावना है - परिणाम एफओएमसी के दोहरे जनादेश के साथ अधिक सुसंगत हैं। मैंने जिन साक्ष्यों पर चर्चा की, उनके प्रकाश में, यह निष्कर्ष निकालना उचित प्रतीत होता है कि गैर-पारंपरिक नीति उपकरण वित्तीय समायोजन प्रदान करने में प्रभावी रहे हैं और आगे भी बने रह सकते हैं, हालांकि हम इन प्रभावों के परिमाण और निरंतरता के बारे में अधिक निश्चित होने की तुलना में कम निश्चित हैं। -पारंपरिक नीतियां।

हालांकि, किसी कार्रवाई के संभावित लाभों पर उसकी संभावित लागतों के साथ विचार किया जाना चाहिए। मैं अब एलएसएपी की संभावित लागतों पर ध्यान केंद्रित करूंगा।

अतिरिक्त एलएसएपी आयोजित करने की एक संभावित लागत यह है कि ये परिचालन प्रतिभूति बाजारों के कामकाज को खराब कर सकते हैं। जैसा कि मैंने नोट किया, फेडरल रिजर्व मुख्य रूप से ट्रेजरी और एजेंसी प्रतिभूतियों की खरीद के लिए कानून द्वारा सीमित है; उन प्रतिभूतियों की आपूर्ति बड़ी लेकिन परिमित है, और सभी आपूर्ति का सक्रिय रूप से कारोबार नहीं किया जाता है। विचारणीय रूप से, यदि फेडरल रिजर्व इन बाजारों के कुछ क्षेत्रों में बहुत अधिक खरीदार बन जाता है, तो निजी एजेंटों के बीच व्यापार समाप्त हो सकता है, जिससे तरलता और मूल्य की खोज कम हो सकती है। जैसा कि वैश्विक वित्तीय प्रणाली यूएस ट्रेजरी सिक्योरिटीज के लिए गहरे और तरल बाजारों पर निर्भर करती है, उन बाजारों की महत्वपूर्ण हानि महंगी होगी, और विशेष रूप से, मौद्रिक नीति के संचरण को बाधित कर सकती है। उदाहरण के लिए, बाजार में व्यवधान से ट्रेजरी सिक्योरिटीज पर उच्च तरलता प्रीमियम हो सकता है, जो ट्रेजरी पैदावार को कम करने के नीतिगत लक्ष्य के विपरीत होगा। हालाँकि, हालांकि बाजार की क्षमता अंततः एक मुद्दा बन सकती है, इस बिंदु पर हमने कुछ देखा है यदि ट्रेजरी या एजेंसी प्रतिभूतियों के लिए बाजारों में कोई समस्या है, निजी क्षेत्र की प्रतिभूतियों की होल्डिंग बड़ी है, और निजी बाजार सहभागियों के बीच व्यापार मजबूत बना हुआ है।

अतिरिक्त प्रतिभूतियों की खरीद की एक दूसरी संभावित लागत यह है कि बैलेंस शीट के पर्याप्त और विस्तार से उचित समय पर अपनी उदार नीतियों से आसानी से बाहर निकलने की फेड की क्षमता में जनता का विश्वास कम हो सकता है। भले ही अनुचित हो, विश्वास में इस तरह की कमी से मुद्रास्फीति की उम्मीदों के महंगे अनियंत्रित होने का जोखिम बढ़ सकता है, जिसके परिणामस्वरूप वित्तीय और आर्थिक अस्थिरता हो सकती है। हालांकि, यह उल्लेखनीय है कि आज तक बैलेंस शीट के विस्तार ने मुद्रास्फीति की उम्मीदों को भौतिक रूप से प्रभावित नहीं किया है, संभवत: फेडरल रिजर्व द्वारा विकासशील उपकरणों पर बहुत जोर दिया गया है ताकि यह सुनिश्चित किया जा सके कि हम मौद्रिक नीति को उचित होने पर भी सामान्य कर सकते हैं। अगर हमारी प्रतिभूतियां बड़ी रहती हैं। विशेष रूप से, एफओएमसी ब्याज दर बढ़ाकर अल्पकालिक ब्याज दरों पर ऊपर की ओर दबाव डालने में सक्षम होगा, यह बैंकों को फेड में रखे गए भंडार के लिए भुगतान करता है। रिजर्व-ड्रेनिंग टूल का उपयोग करके या द्वारा दरों पर ऊपर की ओर दबाव भी प्राप्त किया जा सकता है। फेडरल रिजर्व के पोर्टफोलियो से प्रतिभूतियां बेचना, इस प्रकार एलएसएपी द्वारा प्राप्त प्रभावों को उलट देना। एफओएमसी ने हमारी निकास रणनीति की योजना बनाने और परीक्षण करने में काफी प्रयास किया है और उचित समय पर इसे निष्पादित करने के लिए निर्णायक रूप से कार्य करेगा।

तौला जाने वाला तीसरा मूल्य वित्तीय स्थिरता के लिए जोखिम है। उदाहरण के लिए, कुछ पर्यवेक्षकों ने चिंता व्यक्त की है कि, लंबी अवधि के प्रतिफल को कम करके, गैर-पारंपरिक नीतियां कुछ निवेशकों द्वारा प्रतिफल के लिए अविवेकपूर्ण पहुंच को प्रेरित कर सकती हैं और इस प्रकार वित्तीय स्थिरता को खतरा हो सकता है। बेशक, रिकवरी के दौरान पारंपरिक और गैर-पारंपरिक नीति दोनों का एक उद्देश्य उत्पादक जोखिम लेने की वापसी को बढ़ावा देना है; हमेशा की तरह, लक्ष्य उचित संतुलन बनाना है। इसके अलावा, एक मजबूत रिकवरी अपने आप में वित्तीय स्थिरता के लिए स्पष्ट रूप से मददगार है। इस जोखिम का आकलन करने में, यह ध्यान रखना महत्वपूर्ण है कि फेडरल रिजर्व ने, अपने दम पर और वित्तीय स्थिरता निरीक्षण परिषद के अन्य सदस्यों के सहयोग से, वित्तीय प्रणाली की अपनी निगरानी में काफी विस्तार किया है और अधिक लेने के लिए अपने पर्यवेक्षी दृष्टिकोण को संशोधित किया है। प्रणालीगत दृष्टिकोण। अब तक हमने जोखिम या उत्तोलन के असुरक्षित निर्माण के बहुत कम सबूत देखे हैं, लेकिन हम अपने सावधानीपूर्वक निरीक्षण और प्रणालीगत जोखिम को कम करने के उद्देश्य से वित्तीय नियामक सुधारों के कार्यान्वयन को जारी रखेंगे।

बैलेंस शीट नीतियों की चौथी संभावित लागत यह संभावना है कि ब्याज दरों में अप्रत्याशित सीमा तक वृद्धि होने पर फेडरल रिजर्व को वित्तीय नुकसान उठाना पड़ सकता है। व्यापक विश्लेषणों से पता चलता है कि, विशुद्ध रूप से राजकोषीय दृष्टिकोण से, संभावनाएं प्रबल हैं कि फेड की संपत्ति खरीद करदाताओं के लिए पैसा बनाएगी, संघीय घाटे और ऋण को कम करेगी।²⁷ और, निश्चित रूप से, जिस हद तक मौद्रिक नीति अर्थव्यवस्था को मजबूत करने और आय बढ़ाने में मदद करती है, अमेरिकी राजकोषीय स्थिति के लिए पर्याप्त लाभ होंगे। किसी भी मामले में, यह विशुद्ध रूप से राजकोषीय परिप्रेक्ष्य बहुत संकीर्ण है: क्योंकि अमेरिकी श्रमिक और उपभोक्ता होने के साथ-साथ करदाता भी हैं, मौद्रिक नीति देश के लिए सबसे अधिक हासिल कर सकती है, जो आम तौर पर आर्थिक प्रदर्शन में सुधार पर ध्यान केंद्रित करने के बजाय संघ पर संभावित लाभ या हानि पर ध्यान केंद्रित करती है। रिजर्व की बैलेंस शीट।

संक्षेप में, गैर-पारंपरिक मौद्रिक नीतियों के लाभ और लागत दोनों अनिश्चित हैं; सभी संभावना में, वे समय के साथ-साथ अलग-अलग होंगे, जो कि अर्थव्यवस्था और वित्तीय बाजारों की स्थिति और पूर्व फेडरल रिजर्व परिसंपत्ति खरीद की सीमा जैसे कारकों पर निर्भर करता है। इसके अलावा, गैर-पारंपरिक नीतियों की संभावित लागतें हैं जो पारंपरिक नीतियों के लिए कम प्रासंगिक हो सकती हैं। इन कारणों से, पारंपरिक नीतियों की तुलना में गैर-पारंपरिक नीतियों का उपयोग करने में बाधा अधिक होनी चाहिए। उसी समय, गैर-पारंपरिक नीतियों की लागत, जब सावधानी से विचार की जाती है, तो प्रबंधनीय दिखाई देती है, जिसका अर्थ है कि यदि आर्थिक स्थिति वारंट करती है तो हमें ऐसी नीतियों के आगे उपयोग से इंकार नहीं करना चाहिए।

आर्थिक संभावनाएं
आज मैंने जिन उदार मौद्रिक नीतियों की समीक्षा की है, पारंपरिक और गैर-पारंपरिक दोनों ने मूल्य स्थिरता बनाए रखने में मदद करते हुए आर्थिक सुधार के लिए महत्वपूर्ण सहायता प्रदान की है। जुलाई तक, बेरोज़गारी दर 8.3 प्रतिशत के अपने चक्रीय शिखर से 10 प्रतिशत तक गिर गई थी और पेरोल अपने निम्न बिंदु से 4 मिलियन नौकरियों तक बढ़ गए थे। और अपस्फीति जोखिमों के बारे में समय-समय पर चिंताओं के बावजूद, एक ओर, और बार-बार चेतावनी दी जाती है कि अत्यधिक नीति समायोजन मुद्रास्फीति को प्रज्वलित करेगा, दूसरी ओर, मुद्रास्फीति (मुख्य रूप से कमोडिटी की कीमतों में उतार-चढ़ाव के कारण होने वाले अस्थायी विचलन को छोड़कर) समिति के 2 प्रतिशत के पास बनी हुई है। उद्देश्य और मुद्रास्फीति की उम्मीदें स्थिर बनी हुई हैं। विनिर्माण, आवास और अंतर्राष्ट्रीय व्यापार जैसे प्रमुख क्षेत्रों में मजबूती आई है, उपकरण और सॉफ्टवेयर में फर्मों का निवेश फिर से बढ़ा है, और वित्तीय और ऋण बाजारों की स्थिति में सुधार हुआ है।

इन सकारात्मक संकेतों के बावजूद, आर्थिक स्थिति स्पष्ट रूप से संतोषजनक नहीं है। बेरोज़गारी दर 2 प्रतिशत अंक से अधिक बनी हुई है जो कि अधिकांश FOMC प्रतिभागी इसके लंबे समय तक चलने वाले सामान्य मूल्य के रूप में देखते हैं, और अन्य संकेतक - जैसे कि श्रम बल की भागीदारी दर और आर्थिक कारणों से अंशकालिक काम करने वाले लोगों की संख्या - श्रम शक्ति की पुष्टि करते हैं। उपयोग बहुत कम स्तर पर रहता है। इसके अलावा, श्रम बाजार में सुधार की दर काफी धीमी रही है। मैंने अन्य मौकों पर ध्यान दिया है कि बेरोजगारी में जो गिरावट हमने देखी है, वह तभी जारी रहेगी जब आर्थिक विकास अपनी लंबी अवधि की प्रवृत्ति से ऊपर उठेगा।²⁸ वास्तव में, हाल की तिमाहियों में विकास धीमा रहा है, और इसलिए, इसमें कोई आश्चर्य की बात नहीं है, हमने जनवरी से बेरोजगारी दर में कोई शुद्ध सुधार नहीं देखा है। जब तक अर्थव्यवस्था हाल की तुलना में अधिक तेजी से बढ़ने लगती है, तब तक बेरोजगारी दर कुछ समय के लिए अधिकतम रोजगार के स्तर से काफी ऊपर रहने की संभावना है।

नीतिगत कार्रवाइयों के प्रकाश में एफओएमसी ने आज तक, साथ ही अर्थव्यवस्था की प्राकृतिक वसूली तंत्र के प्रकाश में, अधिकतम रोजगार पर लौटने में अब तक अधिक प्रगति की उम्मीद की हो सकती है। कुछ लोगों ने प्रगति की कमी को प्रमाण के रूप में लिया है कि वित्तीय संकट ने अर्थव्यवस्था को संरचनात्मक क्षति पहुंचाई, बेरोजगारी के मौजूदा स्तर को अतिरिक्त मौद्रिक आवास के लिए अभेद्य बना दिया। इस मुद्दे पर साहित्य व्यापक है, और मैं आज इसकी पूरी समीक्षा नहीं कर सकता।²⁹ हालांकि, द्वितीय विश्व युद्ध के बाद से हर पिछली अमेरिकी मंदी के बाद, बेरोजगारी की दर अपने पूर्व-मंदी स्तर के करीब वापस आ गई है, और हालांकि हाल की मंदी असामान्य रूप से गहरी थी, मुझे हाल के वर्षों में पर्याप्त संरचनात्मक परिवर्तन के बहुत कम सबूत दिखाई देते हैं।

लंबी अवधि के संरचनात्मक कारकों के लिए धीमी वसूली को जिम्मेदार ठहराने के बजाय, मैं देख रहा हूं कि विकास वर्तमान में कई विपरीत परिस्थितियों से रुका हुआ है। सबसे पहले, हालांकि आवास क्षेत्र ने सुधार के संकेत दिखाए हैं, आवास गतिविधि निम्न स्तर पर बनी हुई है और चक्र के इस चरण में सामान्य रूप से अपेक्षा की तुलना में वसूली में बहुत कम योगदान दे रही है।

दूसरा, राजकोषीय नीति, संघीय और राज्य और स्थानीय दोनों स्तरों पर, आर्थिक विकास की गति के लिए एक महत्वपूर्ण बाधा बन गई है। कर राजस्व में हाल के कुछ सुधार के बावजूद, राज्य और स्थानीय सरकारें अभी भी तंग बजट स्थितियों का सामना कर रही हैं और वास्तविक खर्च और रोजगार में कटौती जारी रखे हुए हैं। वास्तविक खरीद भी संघीय स्तर पर घट रही है। राजकोषीय नीति के बारे में अनिश्चितता, विशेष रूप से तथाकथित राजकोषीय चट्टान के समाधान और ऋण सीमा को उठाने के बारे में, शायद गतिविधि को भी रोक रही है, हालांकि इन प्रभावों की भयावहता को आंकना कठिन है।³⁰ यह महत्वपूर्ण है कि राजकोषीय नीति निर्माता एक विश्वसनीय योजना बनाएं जो मध्यम और लंबी अवधि में एक स्थायी प्रक्षेपवक्र पर संघीय बजट को निर्धारित करे। हालांकि, नीति निर्माताओं को तेज निकट-अवधि के राजकोषीय अनुबंध से बचने के लिए ध्यान रखना चाहिए जो वसूली को खतरे में डाल सकता है।

तीसरा, ऋण और वित्तीय बाजारों में तनाव अर्थव्यवस्था को नियंत्रित करना जारी रखता है। इससे पहले की वसूली में, सीमित ऋण उपलब्धता विकास को रोकने वाला एक महत्वपूर्ण कारक था, और कुछ संभावित होमबॉयर्स और छोटे व्यवसायों के लिए उधार लेने की तंग स्थिति आज भी एक समस्या बनी हुई है। हाल ही में, हालांकि, यूरोप में विकास के बारे में अनिश्चितता वित्तीय तनाव का एक प्रमुख स्रोत रही है। निश्चित रूप से, ये उपभेद यूरोपीय लोगों के लिए सबसे अधिक समस्याग्रस्त हैं, लेकिन वैश्विक व्यापार और वित्तीय संबंधों के माध्यम से, अमेरिकी अर्थव्यवस्था पर यूरोपीय स्थिति के प्रभाव भी महत्वपूर्ण हैं। मेरे विचार से, यूरोप में हाल के कुछ नीतिगत प्रस्ताव काफी रचनात्मक रहे हैं, और मैं अपने यूरोपीय सहयोगियों से संकट को हल करने के लिए नीतिगत पहलों के साथ आगे बढ़ने का आग्रह करता हूं।

निष्कर्ष
बोर्ड ऑफ गवर्नर्स के सदस्य के रूप में अपने कार्यकाल की शुरुआत में, मैंने एक भाषण दिया था जिसमें मौद्रिक नीति के विकल्पों पर विचार किया गया था जब अल्पकालिक नीति ब्याज दर प्रभावी निचली सीमा के करीब हो।³¹ मैं उस समय आम धारणाओं पर प्रतिक्रिया कर रहा था कि मौद्रिक नीति निर्माता "गोला-बारूद से बाहर" होंगे क्योंकि संघीय निधि दर शून्य के करीब आ गई थी। मैंने तर्क दिया कि, इसके विपरीत, नीति अभी भी निचली सीमा के निकट प्रभावी हो सकती है। अब, संयुक्त राज्य अमेरिका और अन्य उन्नत अर्थव्यवस्थाओं में गैर-पारंपरिक नीतियों के कई वर्षों के अनुभव के साथ, हम इस बारे में अधिक जानते हैं कि ऐसी नीतियां कैसे काम करती हैं। इस अनुभव के आधार पर यह स्पष्ट प्रतीत होता है कि ऐसी नीतियां प्रभावी हो सकती हैं, और उनकी अनुपस्थिति में, 2007-09 की मंदी गहरी होती और वर्तमान सुधार वास्तव में हुई तुलना में धीमी होती।

जैसा कि मैंने आज चर्चा की है, यह भी सच है कि गैर-पारंपरिक नीतियों को लागू करना अपेक्षाकृत अधिक कठिन है, कम से कम हमारे ज्ञान की वर्तमान स्थिति को देखते हुए। आर्थिक गतिविधि और मुद्रास्फीति पर गैर-पारंपरिक नीतियों के प्रभावों का अनुमान अनिश्चित है, और गैर-पारंपरिक नीतियों के उपयोग में आम तौर पर अधिक-मानक नीतियों से जुड़े लागतों से परे लागत शामिल होती है। नतीजतन, पारंपरिक नीतियों की तुलना में गैर-पारंपरिक नीतियों के उपयोग के लिए बार अधिक है। इसके अलावा, वर्तमान संदर्भ में, गैर-पारंपरिक नीतियां मौद्रिक नीति की सीमाओं को अधिक आम तौर पर साझा करती हैं: मौद्रिक नीति अपने आप में वह हासिल नहीं कर सकती जो आर्थिक नीतियों का एक व्यापक और अधिक संतुलित सेट हासिल कर सकता है; विशेष रूप से, यह देश के सामने आने वाले राजकोषीय और वित्तीय जोखिमों को बेअसर नहीं कर सकता है। यह निश्चित रूप से आर्थिक परिणामों को ठीक नहीं कर सकता है।

जैसा कि हम वैकल्पिक नीति दृष्टिकोणों के लाभों और लागतों का आकलन करते हैं, हालांकि, हमें अपने राष्ट्र के सामने आने वाली चुनौतीपूर्ण आर्थिक चुनौतियों को नहीं भूलना चाहिए। विशेष रूप से श्रम बाजार का ठहराव न केवल भारी पीड़ा और मानव प्रतिभा की बर्बादी के कारण एक गंभीर चिंता का विषय है, बल्कि इसलिए भी कि लगातार उच्च स्तर की बेरोजगारी हमारी अर्थव्यवस्था पर संरचनात्मक क्षति को खत्म कर देगी जो कई वर्षों तक बनी रह सकती है।

पिछले पांच वर्षों में, फेडरल रिजर्व ने आर्थिक विकास और रोजगार सृजन को बढ़ावा देने के लिए कार्य किया है, और विशेष रूप से श्रम बाजार में आगे की प्रगति हासिल करना महत्वपूर्ण है। अपने नीति उपकरणों की अनिश्चितताओं और सीमाओं को ध्यान में रखते हुए, फेडरल रिजर्व मूल्य स्थिरता के संदर्भ में एक मजबूत आर्थिक सुधार और श्रम बाजार की स्थितियों में निरंतर सुधार को बढ़ावा देने के लिए आवश्यकतानुसार अतिरिक्त नीति समायोजन प्रदान करेगा।

 

स्रोत: फेडरल रिजर्व