Afrika nähert sich Europa um zwei Zentimeter pro Jahr. Nicht viel, wird man sagen. Auf der Raumstation zu stehen und auf diese Annäherung herabzusehen, wäre ziemlich langweilig. Diese zwei Zentimeter reichen jedoch bereits heute aus, um häufige Erdbeben entlang des Apenninrückens zu verursachen, und in den nächsten 250 Millionen Jahren werden sie Italien nach Nordosten drehen, den Apennin parallel zu den Alpen machen und dann, nachdem sie die Adria gemacht haben, das Mittelmeer und die Poebene werden Italien gegen die Alpen bröckeln, die sich wieder auf die Höhe des Himalaja erheben und die neue Grenze zwischen Europa und der Sahara bilden werden.
Gradatim, ferociter (allmählich, unerbittlich) ist das Motto, das Jeff Bezos für seinen wirklich großen Traum wollte, der nicht Amazon, sondern Blue Origin ist, das Projekt, das eines Tages Millionen von Menschen ins All bringen und Mineralien aus Asteroiden extrahieren wird. Und Gradatim, ferociter hat Mützen, Kaffeetassen, T-Shirts und Cowboystiefel darauf schreiben lassen, um seine Vision zu fördern. Yellen beschrieb das geldpolitische Normalisierungsprogramm der USA und sagte, es werde so langweilig sein, als würde man zusehen, wie Farbe trocknet. Zentralbanker verwenden selten Metaphern, und Yellens Verwendung einer von zwei Phrasen, die die englische Sprache verwendet, um langsame, harmlose Veränderungen zu beschreiben (die andere sieht dem Gras beim Wachsen zu), gibt uns eine Vorstellung davon, wie sehr die Fed die Märkte beruhigen will und Politiker einerseits und wie besorgt sie andererseits über die Auswirkungen ist, die eine nicht mehr expansive Politik auf eine verschuldete Welt haben kann.
Um ehrlich zu sein, hat Jerome Powell, um die Wahrheit zu sagen, mehr als Yellen die Gedanken der Fed in der vergangenen Woche in einer wichtigen Rede klargestellt, eine von denen, die weggelegt und regelmäßig konsultiert werden sollte (der Text ist auf der Homepage der Fed verfügbar). Die Kurskorrektur von expansiv zu neutral, erinnerte sich Powell, begann 2014, als das Fomc beschloss, die quantitative Lockerung zu beenden und mit den Vorbereitungen für einen Zyklus von Zinserhöhungen begann. Dieser Zyklus begann Ende 2015 mit der ersten Erhöhung der Fed Funds, setzte sich 2016 sehr langsam mit einer weiteren Erhöhung fort, beschleunigt sich 2017 mit drei Erhöhungen auf der einen Seite und auf der anderen Seite mit dem Beginn der quantitativen Straffung (die die Fed wird das nie nennen, aber kurz gesagt, wir verstehen uns).
Qt wird sehr langsam starten, um so wenig störend wie möglich zu sein, aber im Laufe des Jahres 2018 allmählich anschwellen, bis es die respektable Größe von 50 Milliarden US-Dollar pro Monat erreicht. 2018 wird es weitere drei oder vier Zinserhöhungen geben, um 3 den neutralen Zinssatz von 2019 Prozent zu erreichen (wir sprechen von einem kurzfristigen Zinssatz). Aber dabei wird es nicht bleiben, denn, wie Yellen sich erinnerte, ab 2019 ab dem Der neutrale Zinssatz wird wiederum zu steigen beginnen und die Fed, wenn sie ihre geldpolitische Linie neutral halten will, muss ihr nachlaufen, wahrscheinlich bis auf 3.5. In der Zwischenzeit wird das Qt, indem es bis Ende 50 monatlich 2020 Milliarden Anleihen auf den Markt bringt, die langen Endzinsen nach Schätzungen von Powell um 85 Basispunkte anheben. Hinter dieser Linie verbirgt sich die Annahme der Fed von drei Hypothesen.
Erstens kann die Wirtschaft immer noch um 2 Prozent pro Jahr wachsen. Zweitens wird die Inflation, die seit drei Monaten pausiert, wieder anziehen. Drittens ist die Phillips-Kurve nicht tot, sondern nur taub, und die Lohninflation wird infolgedessen wieder anziehen. Ein Kommentar zu diesen drei Annahmen. Beim Wachstum ist zu bedenken, dass die Zentralbanken Rezessionen fast schon per Gesetz niemals vorhersagen, obwohl sie genau wissen, dass sie vorkommen und durch Zinserhöhungen eine der häufigsten Ursachen dafür sind. Die Argumentation von Powell und Yellen impliziert, dass der Countdown zum neutralen Zins sofort ausgesetzt und eine expansive Politik zurückkehren würde, sollte die Wirtschaft das Tempo von 2 Prozent nicht halten können.
Zur Verbraucherpreisinflation muss gesagt werden, dass die Zentralbanken, obwohl sie auch oft falsch liegen, den längeren Blick haben als die Märkte. Heute haben Börsen und Anleihen die Inflationsakte geschlossen und stauben die Desinflation ab. Die Daten der letzten drei Monate zeigen eine Verlangsamung der Inflation, und dies reicht den Märkten aus, um zu sagen, dass wir den Höhepunkt in diesem Zyklus bereits gesehen haben. Die Märkte betrachten jedoch hauptsächlich die jährliche Inflation, dh die Inflation der jüngsten Vergangenheit. Die Fed ihrerseits blickt nach vorne und behauptet, dass die Inflation wieder anziehen wird.
Auf dem Arbeitsmarkt ist das Beige Book, erstellt von den regionalen Feds, ein Chor von Klagen über die Schwierigkeit für Unternehmen, geeignetes Personal zu finden. Diese Schwierigkeit betrifft nicht nur hochrangige Positionen im Silicon Valley, sondern auch den kleinen Laden von Mama und Papa, der einen Verkäufer sucht. Unter diesen Umständen die Phillips-Kurve für tot zu halten und auszuschließen, dass sie plötzlich aufwachen kann, ist zumindest unklug. Der kleine Laden kann keine Drohnen für Lieferungen einsetzen und an dem Tag, an dem er einen Verkäufer findet, der nicht in Bermudashorts und Tanktop zum Vorstellungsgespräch erscheint (ein Fall, der in den Umfragen erwähnt wird), muss er zwangsläufig mehr bezahlen.
Die Märkte erwarteten eine Fed, die durch die jüngsten Inflationsdaten aufgeweicht wurde, und fanden stattdessen eine Fed vor, die kein Jota an ihrer Strategie geändert hat. Die Enttäuschungsreaktion ist natürlich, wird aber bald nachlassen. Worüber wir jedoch ernsthaft nachdenken müssen, ist, dass es in der Haltung der Zentralbanken nicht nur das Gradatim gibt, das den Märkten gefällt, sondern auch das Ferocit, das ihnen viel weniger gefällt und das wir daher in Analysen und Strategien tendenziell entfernen. In die Praxis übersetzt bedeutet dies nicht, dass die Zeit gekommen ist, alles zu verkaufen. Es bedeutet jedoch, dass sich in den kommenden Monaten und Quartalen die Qualität der Kredite im Portfolio verbessern oder zumindest die Duration der Kredite mit geringerer Qualität verringern muss (in der Welt der Kredite sogar mehr als bei Aktien, in denen die Bereiche der größten Überbewertung lauern).
Bei den Aktien wird es angesichts der größeren Sommer- und Herbstvolatilität notwendig sein, die Spitzen zu nutzen, um die Sektoren zu entlasten, die in den letzten drei Monaten am stärksten gelaufen sind. Was die Währungen betrifft, so wird der Start des Euro verschoben, nicht abgesagt.
