لقد مر أكثر من عام منذ ذلك الحين ، في يونيو 2011 ، أدى انتشار الشائعات حول قرار الاتحاد الأوروبي بإشراك الدائنين من القطاع الخاص في حل الأزمة اليونانية إلى ارتفاع في الهوامش مقابل عوائد البوند. السندات المعيارية بعض البلدان ، بما في ذلك إيطاليا. لأكثر من عام ، كانت المقارنة مع القيمة اليومية لـ "السبريد" BTP محط اهتمام يتجاوز الأسواق والمؤسسات. الانتشار دخل الجدل الإعلامي والمواجهة الاجتماعية والزي الوطني. الأساس الاقتصادي والمالي لهذا الاهتمام متين. قياس السبريد هو وسيلة لتذكيرنا بالقيود المفروضة علينا من خلال كوننا حاملين للدين العام الذي يعد من بين أعلى المعدلات في العالم. دين تصل فائدته إلى حوالي 85 مليار يورو هذا العام ، أي ما يعادل أكثر من خمس نقاط مئوية من الناتج المحلي الإجمالي.
الفارق مهم ، لكن هذا ليس كل شيء. ولا يمكنها ، قبل كل شيء ، أن تستنفد في حد ذاتها نطاق التحليلات المتعلقة بالحالة الصحية والآفاق المحيطة بالاقتصاد الإيطالي. يبدو الأمر كما لو أننا نحكم على صحة الشخص ، فنحن ننظر فقط إلى مستوى الكوليسترول في دمه. فوق مائتي ، أو ما هو أكثر ، إنذار. نعم إنه كذلك. لكننا نحتاج أيضًا إلى المضي قدمًا في التحليل والعلاج. ليس فقط انتشار Btp-Bund هو الذي يحدد استدامة الدين العام ، أي إمكانية الشروع في المستقبل القريب في تلك التخفيضات في النسبة بين الدين العام والناتج المحلي الإجمالي التي تتطلبها قواعد ماستريخت بالفعل والتي تفرض اليوم مقاييس جديدة لـ "يورو بلس والميثاق المالي".
يعتمد حساب الاستدامة على النسبة التي يكون فيها الدين العام هو البسط ويكون ناتج الاقتصاد الإيطالي هو القاسم. من الناحية الديناميكية ، تعتمد الاستدامة على التباين في الديون - التي يتم تحديدها ، مع تساوي العناصر الأخرى ، حسب مدى الفائدة - وعلى التباين في المنتج ، وبالتالي على النمو. يتم اتخاذ خطوة نحو عدم الاستدامة عندما تتجاوز الفائدة المستحقة على الدين العام المقياس الاسمي للنمو. إنه ما يسميه الفنيون "تأثير كرة الثلج" ، وكأنه يستدعي خطر الحلقة المفرغة بين زيادة عبء الديون وتراجع النمو.
أظهر مسح تاريخي أنه في السنوات ما بين 1996 و 2011 كان الفرق بين معدل نمو الاقتصاد وتكلفة الدين العام سلبيا في المتوسط في كل من إيطاليا وألمانيا. على عكس ما قد يعتقده المرء بشكل عام ، كان الانتشار السلبي للنمو الاسمي على تكلفة الدين في المتوسط على مدى الخمسة عشر عامًا الماضية أكبر في ألمانيا منه في إيطاليا. وانعكس الوضع في السنوات الأخيرة فقط. لاحتواء قوى الطرد المركزي "لتأثير كرة الثلج" في كل من إيطاليا وألمانيا ، عملت السياسات المالية على توليد فوائض أولية ، أي أرصدة موجبة بين الدخل والنفقات بعد خصم مصروفات الفائدة. كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي لكل منهما ، تبين أن الفوائض الأولية التي حققتها إيطاليا في متوسط 1996-2011 وأيضًا في متوسط السنوات الأربع الماضية أعلى من تلك في ألمانيا.
انتشار أعراض. في الإطار الأوسع لحساب الاستدامة ، يتمثل الخطر المتمثل في الزيادة في الفارق BTP-Bund في أن التوترات في السبريد تشير إلى زيادة عامة في جميع أسعار الفائدة ، تلك على الأوراق المالية العامة وغيرها. تشير تمارين الحساسية إلى أن الزيادة الدائمة والفورية بمقدار ثلاثمائة سنت من منحنى العائد الكامل للسندات الإيطالية ستؤدي على مر السنين إلى زيادة متوسط تكلفة ديننا العام من 4,3٪ المقدرة لعام 2012 إلى 6,3٪ المتوقعة لعام 2015 إن الدلتا التي تبلغ نقطتين مئويتين ليست بالمبلغ اليسير على رصيد الدين العام الذي يسافر أقل بقليل من تريليوني يورو. نحن نتحدث عن رفع أسعار الفائدة لعشرات المليارات من اليورو. لكن الزيادة الدائمة والفورية بمقدار 300 سنت في المعدلات الإيطالية تمثل سيناريو متطرفًا واحتمالية محدودة. وبالنظر إلى الوراء ، لا يزال من الممكن ملاحظة أن متوسط تكاليف الدين العام التي تجاوزت XNUMX في المائة كانت تتحملها إيطاليا بالفعل في منتصف التسعينيات.
في إطار أوسع وأكثر وضوحًا ، تبدو مسألة الانتشار أكثر تعقيدًا ، لكنها أقل إثارة. الهدف الأساسي الذي أرسته القواعد الأوروبية المتجددة هو تحقيق استدامة الدين العام ، وبالتالي ، الجمع بين الصرامة وعودة النمو. حدث ذلك في إيطاليا في الجزء الأوسط من التسعينيات. يمكن أن يحدث مرة أخرى اليوم. في هذا الإطار المرجعي ، تمثل حوكمة السبريد هدفًا إضافيًا يمكن تحقيقه بالتساوي على المدى المتوسط. على المدى القصير ، سيظل تثبيت فجوة العائد بين BTPs والسندات أمرًا صعبًا ، على الأقل طالما ظلت المعاملات على تلك الأوراق المالية صغيرة نسبيًا ومضاربة بدرجة كبيرة. في مايو 2012 ، توقف التداول اليومي لـ BTPs في سوق MTS عند ما يزيد قليلاً عن 800 مليون يورو مقارنة بأكثر من ملياري يورو في العام السابق وما يقرب من 1,1 تريليون يورو من سندات الخزانة طويلة الأجل المتداولة حاليًا.
ليس فقط ينتشر. للخروج من الأزمة ، هناك حاجة إلى بوصلات موثوقة تفسر بشكل مناسب التقدم الأكبر أو الأقل الذي يحرزه الجميع على المسار الأوروبي نحو الاستدامة. الانتشار عبارة عن بوصلة غير كاملة ، يجب قراءتها من خلال النظر إلى الداخل والذهاب إلى ما وراء ذلك. لا تمثل الفجوة المستمرة بين BTP والبوند الكثير من التقدم الذي أحرزته دول مثل إيطاليا. من الجانب الآخر ، يشهد الفارق وجود دعم أوروبي كبير لسداد الدين العام الزائد الموجود أيضًا في ألمانيا. الأمر متروك للسوق و "صانعي السياسات" والجدل الإعلامي للتغلب على التحذير لفهم وشرح التعقيد.
