Enstitü Luigi Einaudi yakın zamanda yayınlanan Yazı repertuarı Sebastiano Nerozzi ve Carlo Cristiano tarafından ustalıkla düzenlenmiş, bankacılık ve borsa konularında büyük ekonomist ve devlet adamı. üzerine düşünme fırsatı veren paha biçilmez bir rehberdir. İtalyan finansının bazı sorunları. Özellikle, "iktisatçıların neslinin peygamberler ve kahinlerinkiyle yakından ilişkili" olduğunu düşünen ilgili tarafın öfkesini çekme pahasına (bu yüzden Altın Tufanı, Corriere della Sera 25/12/1906), Einaudi'nin düşüncesini ve yargısını, mevcut mali yapımızın üç ciddi sorunu olduğuna inandığım şey karşısında hayal etmeyi öneriyorum.
Einaudi her zaman piyasa ekonomisinin ve liberalizmin aşığı olmuştur. Bu nedenle ilk soru, bankacılık yoğunlaşması İtalya'da. Onun zamanında (özellikle 1944'te İtalya Bankası Başkanlığı görevini üstlendiğinde) bankacılık sektörü birçok kurum tarafından dolduruldu. Ocak 1930 tarihli (Sosyal reform Temmuz-Ağustos) tarihli güzel bir makalesini buluyoruz.İtalya'da çok fazla banka var mı?” Deneme ilginç çünkü Einaudi, birkaç büyük bankayla birlikte birçok küçük kurumun faaliyet gösterdiği bir piyasayı karşılaştırıyor. Ama o yansıtıyor"harika yapmak, iyi yapmakla eşdeğer görünüyor. Karteller, konsorsiyumlar, tröstler, devler için evrensel çılgınlık bu yüzdendir.”. Konsantrasyona odaklanarak rasyonalize etmek daha iyi değil mi? Görünüşe göre düzenleyicilerimiz, şüpheye verilen olası cevaplardan yalnızca birini harfiyen uygulamışlardır. Sadece grafiğe bak. 1: pratikte, büyümeleri zorlama çılgınlığıyla, bankacılık sistemimizin başına geçti. Intesa Sanpaolo ve Unicredit ile güçlü bir ikili ayrıca, birlikte İtalya Bankası'nın sermayesinin %76'sına sahiptir. Uzun süredir devam eden ve bana her zaman çok sorunlu görünen ve Einaudi'nin dediği gibi kendimizi bir ailenin iyi babası rolüne sokmak zorunda kalırsak en azından pek prezentabl olmayan bir durum.
Savaştan hemen sonraki dönemde, çok sayıda küçük, orta ve "büyük" kurum olduğu ve bunların en önemli payının devlet tarafından kontrol edildiği düşünülürse, Einaudi kesinlikle aşırı bir bankacılık yoğunlaşmasından korkamadı. Aslında, IRI büyük bankaları (üç Bin Comit, Credit ve Banco di Roma) kontrol ediyordu ve ardından büyük kamu hukuku kurumları (BNL, Monte dei Paschi di Siena, Istituto San Paolo of Turin, Banco di Napoli, di Sardinia) vardı. ve Sicilya) yanı sıra büyük menkul kıymetler kredi kurumları (IMI, Crediop, Icipu, Mediobanca). Sonra o geldi 1992 yılında başlayan özelleştirme politikası Maastricht Antlaşması'nın imzalanmasından sonra.
Hemen hemen tüm önemli kurumların kamudan özel sektöre geçmesiyle birlikte sanayi-bankacılık krizlerinden kurtulduk mu? Cevap hayır ve 2002/2003 yıllarında Cirio ve Parmalat vakalarını hatırlamak yeterli. Ama önce 1994-96'da Banco di Napoli'nin (büyük bir banka) ve kamu maliyesine 15 trilyon liraya mal olan, 1996'da Sicilcassa'nın ve ardından aynı 2002'de Bipop'un krizi vardı.
Peki Einaudi bizi nasıl aydınlatabilir?
“Bankacılık felaketlerinin sebebi, parasal enflasyon döneminde deneyimsiz ve pervasız insanların yaptığı gaflar ve fitnelerdir. Ama hatalar ve fitneler küçük ve büyük bankacılar tarafından işlenebilir… Bankacılık krizlerinin bankacılık kuruluşlarının çok sayıda ve küçük olmasından kaynaklandığı tezi... tarihsel olarak tamamen yanlış görünüyor” (alıntı yapılan metnin 3. noktası). Ve yine: "İki veya daha fazla bankanın ve tasarruf bankasının birleşmesi her zaman iyi sonuçlar vermez", aksine "endüstriyel krizleri tasfiye etmenin tehlikeli bir yönteminin endeksi olabilirler" (nokta 5); Bunun nedeni, "mücadelenin, rekabetin, rekabetin, kişi hata yaptığında rahatsız olmuş gibi yalnız hissetmenin, hatalarının sonuçlarını başkalarına asla yüklenmeyi ummamanın eşit derecede gerekli faktörlerinin önüne engeller koyarlar. halka, vergi mükelleflerine" (nokta 6).
Yine de "birinci sınıf bir kadroya sahip olan ve bunu yeteneklerine göre küçük ve büyük merkezlere, şehirde ve kırsalda nasıl dağıtacağını bilen büyük bir banka, yerel bankaların ortadan kaybolmasına üzülmekten başka bir şey yapmayacaktır. müşterilerini tek tek tanıyan bankacı, kolaylık ve sağduyu sınırları içinde onlara yardımcı oldu ve yerel girişimleri yerel tasarruflarla gübreledi... Diğer büyük ve orta ölçekli bankaların ne yazık ki birçok şubesi ve yetkili acentesi olduğu biliniyor. cazip faizler sunarak ve bunu genel merkeze geri akıtarak yerel tasarrufları artırmak. Bu tür bankaların ürettiği ilk ve en az kötülük, yerel girişimlerin kısırlaştırılması, küçük insanların ve çiftçilerin birikimlerinin büyük sanayiciler ve borsa işletmecileri lehine kullanılmasıdır… En büyük kötülük, küçük ve yerel tasarrufların pompalanmasının, merkezin kendisini yuttuğu bazı büyük girişimlerin uçurumuna onlarca ve yüz milyonları atma ihtiyacından kaynaklanmasıdır.”. Bize göre, açgözlülük ve aptallık, küçük ve büyük bankacıların iflaslarının sebebiydi. Özellikle aptallık "onlara, tüm parayı, özellikle de diğer insanların parasını tek bir kullanımda kullanmamalarını tavsiye eden temel bankacılık uygulama kanonlarını unutturdu ... Ancak, belki de açgözlü ve eşek bankacılar sadece küçük mü? Belki de büyük bir hata, yüz küçük hatadan daha büyük trajik sonuçlar doğurmaz?
Bu nedenle, Einaudi, büyüklüğünden bağımsız olarak iyi yönetilen bir banka istiyoryerel ihtiyaçlara duyarlı. "Sonuç olarak, büyük ve küçük bankalar birbiriyle uyumsuz değil, tamamlayıcı değerlerdir ... Tüm bankacı kategorileri arasında çok faydalı bir sirkülasyon olabilir". Bu, kahramanların çeşitliliğinin bir bankacılık sisteminin gücü olarak görülmesi gerektiği anlamına gelir. Bence bu, Einaudi'nin endüstriyel gücünü tam olarak yerel girişimcilere borçlu olan bir ülkede yerel bankalarla (popüler ve kooperatif kredisi) savaşmayı amaçlayan son (bence saçma) politikayı kınayacağını düşünmemize yol açıyor.
Her halükarda, bugün durum Grafikte görülen durumdur. 1'nin 1992 ile karşılaştırıldığı 2020. Müşteri mevduatına göre ilk 10 bankaya odaklanan basit bir yoğunlaşma göstergesi sunuyorum. Sıralamada 100'ü birinci yapan onu takip eden 9'un büyüklüğü kaçtır?
1992'de 5. banka birincinin %63'üne sahipti, 2020'de 5. banka birincinin sadece %17'sine sahip; 8'de 1992. banka birinci bankanın yarısından fazla değere sahipti, bugün sadece %9'du, 10. banka ise şu anki %35'ya karşı %6'ti. Dolayısıyla 1992'de ilk 10 arasında belli bir "uyum" (bizim için çok değerli bir terim) varken, 2020'de Enrico Cuccia'nın deyimiyle ilk ikisinden sonra sadece çiş.
Einaudi ne önerirdi? 1925'te basın özgürlüğünün kaldırılmasından sonra, bağımsızlıklarını sağlayan kurucularından zorla sanayi-finansal gruplara devredilen gazetelerin durumunu hatırlatarak yapmak istiyorum. faşist rejimin dostları. Savaştan sonra Einaudi, Amerika'ya dönmeyi teklif etti. statüko gaspçıları adil bir tazminat karşılığında eski sahiplerine boyun eğmeye zorlamak. Günümüzün aşırı bankacılık yoğunlaşmasına dayanan bu öneri, iki ana grubun dağılmasını önermeye yol açacaktır. 2008/2009 mali krizinin ardından Uluslararası Ödemeler Bankası tarafından yapılan öneriye benzer şekilde. Güçlü olanın önerisi lobi uluslararası bankaların düşürülmesi ve bunun düşeceğini tahmin ediyorum, zaten denediğinizi düşünüyorsanız, bizim tarafımızdan bile. en büyük iki grubun ikincisi daha da şişiyor onu baştan çıkarıcı ve kamu maliyesinden önemli sübvansiyonlar. Burada, bu ikinci yön kesinlikle şiddetli olurdu rekabete zarar verdiği için Einaudi tarafından kınandı. Ve yine de, birkaç gün öncesine kadar, bu "armağan" tasavvur edildiğinde, piyasadaki rekabetin güzelliğini sözlerle vaaz eden bir dünya tarafından güçlü bir eleştirel ses yükselmemişti...
***
Endişelere odaklanmak istediğim ikinci soru sermaye piyasamızın işleyişi. Bu bağlamda, grafiğe atıfta bulunuyorum 2'de iki eğri vardır. Mavi olan, şirketler tarafından yeni hisselerin ve dönüştürülebilir tahvillerin ihraç edilmesi ve yerleştirilmesi yoluyla toplanan parayı temsil ediyor. Bu, ideal olarak piyasanın risk sermayesi olarak adlandırılabilecek şeye emanet ettiği risk sermayesidir. saf girişimciler; “doğuştan girişimciler, kaderinde başarısızlık, dürüst başarı veya servet var. Rakiplerinden üstün olmayı arzularlar; sürekli olarak müşterileri çekmenin yeni yollarını düşünürler, tüketicilerin zevklerini rakiplerinden daha iyi tatmin ederler... organize olmanın doğal göründüğü girişimciler risk almak için emir vermek için yenilik yaparlar” (Rekabet ekonomisi ve tarihsel kapitalizm. On sekizinci ve on dokuzuncu yüzyıllar arasındaki üçüncü yol; Journal of Economic History, Haziran 1942). Malları ve üretim yöntemlerini yenileyerek ekonomik ve sosyal ilerlemeyi sağlayanlar bu girişimcilerdir.
Grafikteki kırmızı eğri, bunun yerine dağıtılan temettüler nedeniyle şirketlerden dışarı akan parayı ve halka açık alım tekliflerine bağlı kalarak hisse sattıklarında mevcut hissedarlara da ulaşan parayı temsil ediyor. Başka bir deyişle, bir yandan yatırım akışları muhtemelen gerçek ve öte yandan, yatırımdan çekilme akışları. Biraz tuhaf olan yönü, bu hareketlerin dengesiyle ilgilidir. 90'ların sonlarından beri her zaman olumsuzdur: kırmızı eğri mavi eğrinin üzerinden geçer ve orada kalıcı olarak kalır. Bu, İtalyan finans piyasasının veya basitleştirmek için borsamızın tasarrufları şirketlerin üretken girişimlerine yönlendirmek için kullanılmadığı, aksine ekonomik sistemimizin finansallaşmasını körükleyen sermaye dozlarını çekmek için kullanıldığı anlamına gelir. 2010-2019 on yılında, bu numara toplamda 93 milyar avroluk terhis edilmiş sermayeye ulaştı.
Bütün bunlar bana en azından dikkate değer görünüyor, özellikle ülkemizin neden bir tanesi tarafından ayırt edildiğini açıklarken. AB ortaklarına kıyasla daha yavaş gelişme. Sebepler şirketlerimizin boyutsal yapısında aranmamalıdır.. İkinci tema, bazı etkili düşünce okulları için değerlidir, ancak tam tersine, dördüncü kapitalizmin iş sistemlerinin dinamizmini gösteren gerçeklerle çelişmektedir. Bunun yerine, endüstriyel kapasitemizi her yıl parçalayan (veya tüketen) finansal sistemin hatası değil mi?
Söz konusu hareketlerin negatif bakiyesinin varsayılan olarak tahmin edildiğine dikkat edilmelidir. Aslında, borsaya kote şirketlerin hazine hissesi alımları hesaptan eksik. Bugün moda olan ama bizi tarihsel olarak üzücü gerçeklere geri götüren satın almalar.
Luigi Einaudi, kredi yoluyla tasarruf kullanımını üretken faaliyetleri "gübreleyen" bir işlem olarak ele aldı (tasarruf bankalarının görevleri, La Stampa, 8 Ağustos 1897) ve tasarruf sahiplerinin hisse senetlerine yatırım yapmasını arzu edilir buluyordu. İyi şirketlerin bugün temel analiz dediğimiz şeyle iyi değerlendirilmesi şartıyla. Ancak manipülatörlerin eyleminden korkuyordu: "Onlar her zaman vardı ve her zaman olacaklar" (Borsa anı, Corriere della Sera 1 Kasım 1906). Ve şunu da ekledi: “Kimse neyle işçilerden daha fazla ilgilenmiyor? tasarruf sahipleri birikimlerini iyi kullanmak için kullanırlar; ve sermayeyi yatırmanın en iyi yolu, bankacılar kadar emekçi kitlelerin liderlerini de ilgilendirmelidir. Bu nedenle, bunun böyle değerlendirilmesi gerektiğini söyledim. önemli toplumsal sorunlardan biri"(Hisse senetleri mi tahviller mi? Corriere della Sera 18 Ağustos 1913).
Ancak halkın psikolojisi bir gariptir ve bugüne kadar değişmemişe benziyor: “Genellikle halk, fiyatlar yükseldiğinde gelecek umuduyla yükselir ve korkarak her şey düştüğünde satar. Halkın psikolojisinin bir nebze değişmesi ve birçok kişinin düşük fiyattan almaya cesaret etmesinde fayda var. İyi bir anlaşma yapacaklar ve fiyatlara belirli bir istikrar kazandıracaklardı; bu istikrar, güvenli, abartılı olmayan ve değişmez temettülerle birlikte, kapitalistleri endüstriyel değerlere yatırım yapmaya itmek için en iyi teşviktir" (Borsa krizi ve endüstriyel kriz, Corriere della Sera 14 Ağustos 1907). Ama dikkat et: "borsa, dürüst ve saygın kişilerle iş yaptıklarına inanan müşterilerin akın ettiği bir pazardır.ve bir haydut inine düştüklerini düşünürlerse nereden kaçarlar. Ne yazık ki, bugün İtalya'da en yaygın görüş ikincisidir”.
***
Bu son şaka bizi doğrudan, bence sadece bizim değil, finansal piyasamızın işleyişini baltalayan üçüncü soruya götürüyor. atıfta bulunuyorum çıkar çatışmaları.
Einaudi'nin düşüncesinde, pazarların rekabet etmesi gerektiği konusunda sürekli ve rahatsız edici bir ısrar var. "Yalnızca rekabet, bölünmüş bir iş rejiminde kendisini üreticiler topluluğuyla özdeşleştiren tüketiciler topluluğunun neyin, nasıl ve ne kadar üretilmesi gerektiğini belirlemede belirleyici bir söz sahibi olmasını sağlar... Tarihsel liberalizm, uyumun yanı sıra bunu da unuttu. çalışır … çıkar çatışması ilkesi. Aksine, çıkarların karşıtlığı uyumdan çok daha fazladır. Piyasada tüketici, her mal ve her sözleşme için, üreticinin doğal düşmanı. Biri pahalıya satmak istediğini diğeri ucuza almak istiyor" (Rekabet ekonomisi ve tarihsel kapitalizm, alıntı).
Ancak bu çıkarların karşıtlığı ilkesi bugün gerçekten işliyor mu? 1992'de Anglo-Sakson liberal modelin varsayımıyla, ekonominin kusurları üzerine düşünmeyi ihmal ettik. kontroller ve bakiyeler o sistemin. Aslında, Pazar rekabeti yetkili, bağımsız ve tarafsız kuruluşlar tarafından düzenlenmelidir. alım satımı yapılan menkul kıymetleri ihraç edenlerin mali tablolarının doğruluğunu garanti etmek (bunlar dış denetçilerdir), kademeli olarak halka arz edilen münferit finansal araçların kalitesini garanti etmek (derecelendirme kuruluşlarıdır) ve ihraççıların (onlar analistlerdir) gelecekteki beklentilerine ilişkin şeffaflığı garanti eder. Kuyu, bu organlar pek yetkin olmadıklarını, çok bağımsız olmadıklarını ve hiç de tarafsız olmadıklarını birkaç kez göstermiştir. bunun nedeni de çıkar çatışmasının yerini alan gizli anlaşmada yatmaktadır. Aslında, denetçiler harici ödemeler mali tablolarını tasdik etmek zorunda oldukları şirketler tarafından yapılır, derecelendirme kuruluşları ihraççı şirketler tarafından oy vermeleri gereken menkul kıymetler için kendileri tarafından ödenir ve son olarak, analistler bu ihraççıların geleceğini değerlendirmek için tahminleri yapması gereken kişiler, çoğu durumda menkul kıymetleri ihraç etmekten sorumlu bankaların çalışanlarıdır; bankalar içlerinde Çin duvarları olan, ancak dışarıda bir tür toplanmış komisyonları maksimize etmeyi amaçlayan zımni kartel tüm aracılar için. 2008 mali kriziyle doruk noktasına ulaşan büyük tarihsel suçlardan bahsetmeye gerek yok. böylece Alberto Balestreri ve Daniela Venanzi Çıkar ve finans çatışmaları; McGraw Tepesi 2021.
Bu nedenle çatışmalar değil, gizli anlaşmalar. Bu çok ciddi kusurun düzeltilmesi basitçe karşıtlığın yeniden kurulmasında yatar. Bu nedenle, doğrulama ve analizlerden sorumlu organların seçim yetkisinin gerçek ilgili tarafların sorumluluğuna kaydırılmasında: tasarruf sahipleri, bir bütün olarak görülen tüketiciler ve piyasanın en iyi şekilde işlemesini sağlamak için kurulmuş kurumlar. Denetçiler uzak ülkelerde mülkleri kimin yönettiğini kontrol etmek için doğdu, derecelendirme kuruluşları yatırımcılar adına derecelendirme vermeye başladı, analistler bankaların emanet ettiği şirketleri değerlendirmek için: 1945'te Einaudi'nin gazeteler için önerdiği çözümün aynısını benimsemeye cesaret edilecek mi?
* S. Nerozzi ve C. Cristiano'nun 13/12/2021 tarihinde Milano Kutsal Kalbi Katolik Üniversitesi'nde yaptığı kitapların sunumundaki konuşmanın gözden geçirilmiş metni.
