Editorului „Le Monde”
Directorului „Frankfurter Allgemeine Zeitung”
Un grup de influenți economiști francezi și germani a publicat recent în jurnalul dumneavoastră un apel comun pentru o inițiativă a guvernelor lor de reformare a zonei euro. Efortul de a discuta în public despre îmbunătățirea integrării economice europene merită lăudat și încurajat.
În documentul lor, autorii caută un echilibru între măsurile de reducere a riscului și măsurile de partajare a riscurilor, deși cu o prevalență a primelor față de cele din urmă. Printre alte și numeroase contribuții constructive, cele mai semnificative două propuneri cuprinse în recurs impun de fapt ca disciplina de piață și convergența între state să fie promovată printr-un nou mecanism de restructurare a datoriilor publice și aplicarea coeficienților de risc în calculul capitalului prudențial al băncilor. pentru obligațiunile suverane interne pe care le dețin. Suntem pe deplin de acord că zona euro are nevoie de reforme pentru a evita să cadă din nou victima șocurilor financiare. Cu toate acestea, suntem convinși că propunerile prezentate ar putea produce rezultatul opus și ar putea face uniunea monetară și mai fragilă.
În ceea ce privește mecanismul de restructurare a datoriei, este greu de uitat efectele unui acord similar la care Franța și Germania au ajuns la Deauville în octombrie 2010 privind implicarea sectorului privat în restructurarea datoriei grecești. Decizia care a urmat a fost detonatorul contagiunii care a transferat instabilitatea financiară din Grecia în alte țări, până când a lovit Spania și Italia. Uniunea monetară a fost aproape de colaps și multe dintre statele sale membre au intrat într-o recesiune lungă. Pentru a stopa instabilitatea și a evita ruperea monedei euro, a fost necesar ca Banca Centrală Europeană, în iulie 2012, să anunțe că este pregătită să facă „orice este necesar”, prin programul de intervenție al OMT și, ulterior, să implementeze Relaxarea cantitativă, adică programul de cumpărare de obligațiuni guvernamentale care a oprit efectiv criza și a readus economia zonei euro pe calea redresării durabile.
Ceea ce economiștii francezi și germani nu reușesc să înțeleagă atunci când revigorează temerile că datoriile suverane nu vor fi deservite este că introducerea unor mecanisme ex-ante sau automate de restructurare a datoriei publice ar face și mai dificilă pentru piețe să facă distincția între riscurile de lichiditate și de insolvență. În loc să întărească disciplina de piață, aceste mecanisme ar împinge investitorii într-un zbor în cascadă printr-o spirală de frică care se auto-întărește. După cum spuneau latinii: „a greși este uman, dar a persevera este diabolic”.
A doua propunere – introducerea unor coeficienți de risc diferiți în calculul cerințelor de capital ale băncilor pentru obligațiunile suverane naționale pe care le dețin – pare la fel de contraproductivă. Nu este o coincidență faptul că a fost respins de toate țările non-euro în cadrul negocierilor aflate în desfășurare la Consiliul pentru Stabilitate Financiară. Într-adevăr, în loc să facă băncile mai solide și să prevină contagiunea, această măsură ar putea accentua fragmentarea financiară. De fapt, în absența unui mecanism de sprijin fiscal adecvat pentru a contracara crizele grave de lichiditate și a unui instrument sigur pentru gestionarea lichidității de către bănci, acestea din urmă ar trebui să suporte costuri de finanțare și refinanțare aliniate inevitabil cu cele ale obligațiunilor suverane din satul lor. . Astfel, un coeficient de risc specific asupra diferitelor obligațiuni suverane ar ajunge să aprofundeze fragmentarea sistemului financiar european și, mai mult, ar întări legătura perversă dintre datoria publică și bilanțurile bancare, privând băncile de instrumentele necesare pentru gestionarea lichidității acestora.
În concluzie, considerăm că propunerile cuprinse în apelul economiștilor franco-germani nu reprezintă o soluție eficientă pentru finalizarea uniunii monetare și bancare. Într-adevăr, astfel de propuneri ar putea agrava riscul unor șocuri idiosincratice care ar pune din nou în pericol supraviețuirea zonei euro. Propunerile contrastează cu o mulțime de dovezi empirice adunate de cercetătorii în economie cu privire la cauzele crizei financiare din 2011-2012. Astfel de dovezi arată că, într-o lume caracterizată de „echilibre multiple”, politicile inadecvate sau incorecte pot împinge economia către echilibre „rele”, destabilizand piețele financiare și aducând din nou zona euro aproape de colaps.
O reflecție cu privire la viitorul zonei euro de către economiști este cuvenită și binevenită. Din partea noastră, suntem mai mult decât dispuși să contribuim. Totuși, pentru a fi eficientă, orice soluție presupune identificarea unei combinații echilibrate de măsuri menite să reducă riscurile și altele menite să le împartă, astfel încât să liniștească economisitorii și investitorii împotriva revenirii șocurilor exogene care afectează țările mai puțin sănătoase, punând continuarea uniunii monetare este în pericol.
Înființarea unei asigurări comune pentru depozitele bancare și disponibilitatea unui mecanism de sprijin fiscal adecvat pentru Fondul de Rezoluție Bancară și pentru Fondul de Asigurare a Depozitelor – posibil oferit de Mecanismul European de Stabilitate (EMS) prin emiterea de pasive proprii – trebuie să fie însoțite. , în cele mai fragile țări, prin adoptarea unor politici eficiente și sistematice de reducere atât a raportului datorie publică/PIB, cât și a expunerii băncii la titlurile publice naționale.
V-am fi recunoscători dacă ați putea publica punctul nostru de vedere diferit cu privire la propunerea economiștilor francezi și germani.
Carlo Bastasin – Senior Fellow SEP-LUISS, Brookings Institution
Pierpaolo Benigno – LUISS Profesor de Economie, Senior Fellow SEP-LUISS
Marcellus Messori – LUISS Profesor de Economie, Director SEP-LUISS
Ştefan Micossi – Director General al Assonime, Președinte al SEP-LUISS
Franco Passacantando – Senior Fellow SEP-LUISS, Consiliul BEI (membru expert)
Fabrizio Saccomanni – fost ministru al Economiei și Finanțelor, Senior Fellow SEP-LUISS
Gianni Toniolo – Senior Fellow SEP-LUISS, CEPR, Universitatea Duke (Emerit)
