لنزع فتيل الأزمة المالية التي تهدد بالتأثير على منطقة اليورو ، بسبب الديون السيادية المتراكمة من قبل الشركاء الأضعف في منطقة اليورو ، سيكون من الضروري اللجوء إلى إعادة إصدار "سندات برادي" ، والتي جعلت من الممكن في الثمانينيات استيعاب ديون دول أمريكا الجنوبية. أولاً ، ومع ذلك ، يجب أيضًا السماح لمرفق الاستقرار الأوروبي ، الذي تم تصميمه على أنه وسيلة لتوفير اليورو ، بالتدخل في السوق الثانوية للقضايا الحكومية ، لدعم الشركاء الأضعف. هذا هو اقتراح التشخيص لماريو نويرا ، رئيس AIAF (الرابطة الإيطالية للمحللين الماليين) ، والذي لا يخفي الصعوبة الرئيسية: "ألمانيا ، إلى جانب الدول الأقرب إلى سياستها النقدية ، رفضت حتى الآن هذا الحل المذاق. مثل الإنقاذ. اتهام مشروع ولكن لا أرى بديلا ”.
توصل نويرا إلى هذا الاستنتاج بعد تأملات طويلة ، قبل هطول أزمة الأيام الأخيرة بوقت طويل: الأزمة اليونانية ، التي تفاقمت بسبب رفض النرويج إقراض أثينا المزيد من الأموال ؛ تحذير ستاندرد آند بورز بشأن إيطاليا ، حيث تتصارع مع إطار سياسي غير مفهوم (ومفهوم) بشكل متزايد عبر الحدود ؛ نتيجة المشاورات الانتخابية في إسبانيا والأراضي الألمانية التي أدت إلى مزيد من الاضطرابات في فسيفساء منطقة اليورو. "أحب أن أفرق - تشرح نويرا ، أستاذة اقتصاديات الوسطاء والأسواق المالية في بوكوني - بين العناصر المتسارعة والأسباب الجذرية. من المؤكد أن الأحداث التي وقعت في الأيام الأخيرة ، بما في ذلك تحذيرات وكالات التصنيف أو الصعوبات السياسية للحكومات ، هي أحداث معجلة. لكن الأسباب الكامنة تعمل ". دعنا نحاول تحديد هذه الأسباب. لنبدأ بالولايات المتحدة. في هذه الحالة ، كانت Standard & Poor's واضحة للغاية: ينبع تحذير الوكالة من الاعتقاد بأن حكومة الولايات المتحدة غير قادرة على اتخاذ مبادرات قادرة على تقليل الاختلالات في المالية العامة. في الأساس ، تقف الولايات المتحدة على مفترق طرق: فإما سياسة مالية فعالة أو التضخم سيعيد توازن الحسابات. حل تستطيع الولايات المتحدة الأمريكية ، الفريدة من نوعها في العالم ، تحمله ".
دعنا ننتقل إلى أوروبا. من أين تأتي الأزمة؟ "في أوروبا،. مع ولادة اليورو ، حُرمت الدول التي تعاني من عجز كبير من الطريقة الرئيسية للسياسة النقدية لإعادة توازن حساباتها: أي تخفيض قيمة العملة. وبهذه الطريقة ، تراكمت ديون خارجية متزايدة في بلدان مثل اليونان والبرتغال وأيرلندا ، التي تفتخر بمعدلات ادخار محلية منخفضة. بدون ، أكرر ، القدرة على الاعتماد على صمام تخفيف قيمة العملة ". النتائج؟ لم يتبق سوى طريق واحد: الانكماش من خلال زيادة الضرائب. لكنه ليس حلاً: لتوليد نمو في الإيرادات الضريبية كافية لتغطية الفائدة ، ينتهي الأمر بإحباط آفاق نمو الناتج المحلي الإجمالي ، أو بالأحرى القضاء على إمكانية توليد موارد كافية من الداخل لسداد الديون ". باختصار ، كلب يطارد ذيله. يبدو أنه لا يوجد حل ، "الحل يمر بخيار سياسي. إنه ، من حيث المبدأ ، السماح للمدينين بتخفيض ديونهم عن طريق إقراض أموالهم بتكلفة قريبة من الصفر. مع هذه الحيلة ، سيكون من الممكن عكس الاتجاه ، وإعادة إنشاء الأماكن اللازمة للنمو المستدام. لكن ألمانيا تعارض بشكل مطلق الحلول من هذا النوع. بل على العكس من ذلك ، تطالب برلين بتقديم القروض بمعدلات عالية تبررها المخاطر ". إنها لعبة شد الحبل التي استمرت لبعض الوقت: ألمانيا أولاً تضع وجهها الصارم ، ثم يتم إطلاق عملية سياسية تؤدي إلى حلول وسط. حلول غير نهائية ، بالنظر إلى أن الظروف الطارئة تتكاثر في المواعيد النهائية المحددة لمدة 18 شهرًا.
"إنه الفارق الكبير بين أوروبا وأمريكا. إن الولايات المتحدة تمتلك سلاح تخفيض قيمة العملة وتستخدمه بتصميم كبير. صحيح أن سياسة التسهيل الكمي 2 في طريقها إلى التراجع ، لكن السيولة التي يتم ضخها في النظام لن يتم سحبها. أوروبا ليس لديها هذا المنفذ. وفي الوقت نفسه ، وبسبب السياسة النقدية التي تنكر التدخل السياسي النهائي لصالح مناطق العجز الهيكلي ، فإنها تخلق الظروف لعملة أقوى من الدولار. وهو ما يمكن أن يكون مفيدًا لألمانيا التي تعاني من مشكلة إعادة امتصاص جزء من فائضها ، لكنها أسوأ حالة بالنسبة للأضعف ". وهنا يجدر الحديث عن إيطاليا. على الأقل بعد التحذير ، "تمتلك إيطاليا ثلاث نقاط قوية: المستوى المنخفض لديون الأسر ؛ دين خارجي ضئيل أو تحت السيطرة بأي حال من الأحوال ؛ ثروة خاصة عالية تعادل أربعة أضعاف الدين العام. باختصار ، إذا كانت إيطاليا شركة ، فسنقول إنها منتجع صحي برأس مال جيد ومقاوم للتقصير. لهذا السبب ، كانت إيطاليا دائمًا في الصف الثاني ، من بين الأهداف المحتملة للأزمة ". ومع ذلك ، يبدو أن لدينا الآن مقعدًا في الصفوف الأمامية: لماذا هذا الهبوط؟ "من الواضح أن الاعتبارات السابقة صحيحة في حالة حدوث أزمة في بلد واحد. لكن إذا أصبحت الأزمة نظامية ، فإن الأفق يتغير. في حالة حدوث أزمة اليورو على هذا النحو ، سيتم معاقبة جميع البلدان في المنطقة. ولا يمكن لإيطاليا أن تحصل على مقعد في الصف الأمامي إلا إذا كان اليورو في مرمى النيران ". أي شيء ما عدا المنظور النظري. للمرة الأولى ، تحدث خبير اقتصادي من شركة "سيرب" في أعمدة صحيفة نيويورك تايمز عن احتمال عودة اليونان إلى الدراخما. ومع عدم مشاركة بول كروغمان في النتائج ، تعامل مع الأطروحة بجدية شديدة. الحقيقة أنه منذ عام مضى بدا أننا كنا قادرين على تطعيم أنفسنا ضد فيروس الأزمة اليونانية. أيضًا لأنه ، كما قيل ، يخدم إنقاذ أثينا قبل كل شيء إنقاذ كبار الدائنين ، أي البنوك الألمانية. لكننا اقتصرنا على الحلول الجزئية مع النتيجة المتوقعة وهي أن اليونان دخلت في ركود ، وكذلك البرتغال ، دون أن يكون لدينا بالتالي إمكانية سداد القروض الجديدة ". باختصار ، تستمر القطة في عض ذيلها.
حان الوقت للشروع في إعادة هيكلة الديون. أم لا؟ "الحقيقة هي أن البنك المركزي الأوروبي يعارض بشدة احتمال إعادة هيكلة بسيطة للديون اليونانية. لسبب واحد بسيط. كان البنك المركزي الأوروبي ، وليس الحكومات ، هو من أقرض اليونان 80 مليارًا. ولا ينوي بنك فرانكفورت أن يكون الوحيد الذي يتحمل الديون. في الواقع ، كان جان كلود تريشيه صريحًا في هذا الصدد: إذا اتخذت حكوماتكم مثل هذه الخطوة ، فلن أمول بعد الآن ضمانات البنوك اليونانية. إنه تهديد خطير ، وهو ما يعادل في الممارسة العملية التهديد بإخراج اليونان من منطقة اليورو ". إنه موقف صعب. "لكن مفهوم. يخاطر البنك المركزي الأوروبي بإعادة الرسملة من قبل الحكومات على حساب استقلالية البنك. على أي حال ، فإن الوضع حساس للغاية أيضًا لأن تغيير الحرس يحدث في العديد من المؤسسات: لقد أدت قضية شتراوس كان إلى إضعاف موقف صندوق النقد الدولي ، ويوشك تريشيه على تسليم العصا إلى ماريو دراجي ، في إسبانيا والقيادة السياسية في إيطاليا ضعيفة للغاية. كل هذا يساهم في جعل البحث عن حل أكثر صعوبة. ومع ذلك ، فإننا نلعب بالنار لأن كل شيء يوحي بأن أوروبا ستكون بؤرة الأزمة القادمة ". لكن ألا توجد بدائل؟ "رأيي الشخصي البحت هو أن الحل موجود ، ممكن تقنيًا وممكناً حتى على المدى القصير: من الضروري السماح لـ EFSF ، وهي مؤسسة تمولها الدول الأعضاء في المجتمع ، بالقدرة على التدخل أيضًا في السوق الثانوية ، لدعم مخاطر البلدان. وهذا من شأنه أن يسمح للبنك المركزي الأوروبي بالخروج من موقف حرج بينما يمكن أن يبدأ التعافي المالي الضعيف ". كيف؟ . "أعتقد باهتمام تجربة برادي بوندز ، التي كلفها بول فولكر في الثمانينيات لحل أزمة الديون في أمريكا اللاتينية. الآلية بسيطة: تصدر الولايات سندات ثلاثية "أ" لبيعها للبنوك مقابل السندات اليونانية ، والأخيرة بخصم. وبهذه الطريقة ، سيتم دمج العناصر المعرضة للخطر ، والتي يمكن أن تكون أقل سمية مما كان متوقعًا بمجرد بدء الانتعاش ، في الميزانيات العمومية للدول القوية. في المقابل ، لن يكون هناك سوى أوراق جيدة متداولة قادرة على تمويل التعافي ". أخيرًا ، اقتراح بسيط ، حتى لو كان يتطلب جودة: قيادة قوية وذات مصداقية ، وهو موضوع نادر في أوروبا اليوم.
