即使在今天也是一个 金融市场糟糕的一天，这似乎不再能够稳定地解决最严重的紧张局势。 为什么尽管在国家和国际层面采取了所有措施，但全球证券交易所的销售仍以这种频率恢复？ 为了更好地理解问题根源的原因，FIRSTonline 发布了由 Alberto Giovannini 编辑的幻灯片， Unifortune 资产管理董事总经理兼多管理人基金负责人。 Giovannini 曾任 Banca di Roma（负责市场、自营交易和投资银行业务）的副总经理，此前曾担任康涅狄格州格林威治投资管理公司 Long-term Capital Management, LP 的高级顾问和高级策略师。 在学术上，它是 曾任纽约哥伦比亚大学经济学和金融学教授。
ALBERTO GIOVANNINI 的幻灯片
金融危机 = 市场失灵
• 金融体系的主要经济功能之一是流动性转换：具有不同且不相关的流动性需求的投资者在汇总后可以提供稳定的资源。
• 稳定的资源可以制定长期计划并减少不确定性：这就是流动性转变产生私人和社会附加值的原因。
• 这是银行的（传统）业务。
• 但它也是金融市场的功能。
• 无论出于何种原因，当市场参与者或银行储户失去信心时，他们的行为就会变得相互关联，流动性转变就会崩溃。
• 由于每个人的行为都取决于其他人的行为，因此存在多重均衡，流动性崩溃是市场失灵。
银行的演变
• 资产负债表（传统业务）中流动性的转变越来越少。
• “发起人”和“做市商”——继续成为流动性转型的主要参与者，尤其是在证券市场。
• 因此，它们通常极易面临流动性崩溃的风险。
• 此外，银行不仅开展客户服务，而且（在某些情况下最重要的是）为自己的账户开展投资活动。
• 最后，作为“做市商”，他们也成为中央对手方。
银行的债务
• 欧洲银行系统的总资产：欧洲GDP的325%。
• 15 家最大银行的杠杆率：资本的28,9 倍。
• 国际市场上的银行债务：4900 万亿欧元，占欧元区总存量的27%。
• 根据 Barclays Capital 的数据：欧洲 15 家最大的银行在 58 年至 1998 年期间的 ROE 增加了 2007%——其中 90% 的增加是由杠杆增加引起的（来源： 吉恩弗里达).
法国银行
• 风险加权资产：2200 万亿欧元。
• 资本：167 亿欧元（7,6%）。
• 总资产：8100 万亿欧元。
• 资本/资产比率= 2,06%，杠杆= 50。
• 840 亿欧元在机构市场融资。
中央银行的艰难角色
• 中央银行长期存在关于市场情况的信息不足，这种情况在 2007/2008 危机开始时变得非常严重——著名的盖特纳在 2006 年 XNUMX 月的演讲中表示，美国银行体系绰绰有余大写。
• 他们的工作不成比例地涉及宏观经济：这在欧洲央行的案例中尤为明显。
• 已陷入“低利率陷阱”。
• 他们难以扮演系统性风险管理者的角色。
监管体系
• 它是在流动性转换仅发生在银行内部的金融市场中精心设计的：
- 资本要求
– 折扣窗口
– 监督
• 市场监管几乎完全出于保护投资者的目的，而不是出于系统稳定性。
• “系统性风险管理者”未被明确认可。
这意味着什么以及如何实现市场回归常态
• 一个运作良好（正常运作）的金融体系需要解决上面讨论的结构性问题：
– 内部和外部预防和管理流动性危机的系统
从银行
– 一个允许中央银行重新获得其管理者角色的系统
系统性风险
– 最小化交易对手风险乘数效应的系统
– 一个系统，其中不同的参与者都受到适合其角色的操作限制
玩（沃尔克规则等）
• 最困难的挑战：如何从当前情况开始进入这个“正常”系统。
改革方向
• 银行：定性和定量的资本和流动性要求，客户服务活动与（冲突的）股权投资活动的分离（在美国，以及英国的类似规则：维氏报告）。
• 银行：压力测试。
• 将每个中介机构重新纳入监管范围的普遍趋势（尤其是对冲基金）。
• 使用中央对手方来限制对手方风险的蔓延。
• 努力收集关于金融系统风险分布的可接受数据库（例如：贸易资料库）。
CONCLUSIONI
• 中央对手方的使用有助于在金融危机存在时最大限度地减少不确定性的重要乘数，并有助于收集有关风险分布和集中度的信息。
• 通过资本要求和业务分离规则限制银行的过度风险也朝着正确的方向发展。
• 然而，重要的流动性转换者和抵押品创造者仍然被排除在外：例如，货币市场基金（“狭义储蓄银行”）和证券化工具（“狭义融资银行”）
• 收集和使用金融系统所有数据供系统性风险管理者使用的项目已逾期且不完整。
开放式问题
• 主权国家是最适合提供安全保障的市场参与者，但这种功能在欧元危机和之前的其他国家中已经丧失。
• “正常”欧元区的主权债务分布是怎样的？ 有两个假设：
– 伴随共同债券到国家债券
– 各州债务的“分档”
• 欧洲中央银行的角色将如何演变？ 除了监测 M2 等传统货币总量外，欧洲央行还应监测与金融体系相关的一种货币总量——抵押品存量，它代表金融交易的对应物。
• 抵押品存量的波动对金融体系的影响与实体经济的波动相同：过度收缩使系统窒息，过度扩张导致系统性风险积累。
