Доминирующий нарратив повествует об ускорении мировой экономики в 2017 году и о ее еще большем усилении в 2018 году. В нем говорится о реформах, направленных на рост, которые придут в Америку, а теперь, когда победил Макрон, и в Европу. Он ссылается на возвращение инфляции к идеальному уровню, ни слишком высокому, ни слишком низкому, как наилучшую поддержку для спокойного рынка облигаций. И он ссылается на благоприятный экономический климат как на лучшее оправдание для упорядоченного, сильного и безопасного ралли акций. Он объявляет антисистемную фазу, охватившую общественное мнение на Западе в последние два года, считает ее отсроченным следствием первоначальных трудностей с восстановлением экономики после 2008 г. и видит на горизонте новую фазу восстановления глобализации. , хотя и исправлено и исправлено.
Как и все успешные интерпретационные парадигмы, этому нарративу удается убедительно объяснить многое из того, что происходит. Однако, как и все парадигмы, она стремится убрать неудобные вопросы обо всем, что ее не подтверждает. Мы посвящаем заметку этой недели некоторым из этих вопросов.
Первый неудобный вопрос касается крупных реформ, которые Трамп и республиканцы в Конгрессе пообещали Америке в последние месяцы. Если эти реформы смещаются все дальше и дальше и кажутся все более и более расплывчатыми, то почему Standard and Poor's молчит о рекордных максимумах, а Nasdaq почти каждый день достигает новых максимумов?
Ответ рынка заключается в том, что в 2017 году нам не нужны реформы, потому что увеличения прибыли достаточно, чтобы оправдать увеличение. Реформы пригодятся в 2018 году. В таком отношении заметно наличие розовых линз перед глазами. Прибыль действительно растет, но только в некоторых отраслях и не в такой степени, чтобы полностью оправдать увеличение. Что касается реформ, то становится все более очевидным, что у нас будет снижение корпоративных налогов, а не комплексная и глубокая налоговая реформа. О степени этого урезания у нас будет первоначальная цифра (не курса, а долларов, которые должны быть выделены в бюджет) от Трампа к концу месяца, а затем уже нижняя палата должна будет указать свою собственную цифру. конец июня и тогда все пойдет в сенат. Последует не менее полугода дискуссий о том, как распределить сокращения и как возможно компенсировать их отменой отчислений и вычетов. Все может продолжаться только в том случае, если сначала будет окончательно одобрена реформа здравоохранения, а для этого нам придется подождать до конца сентября.
Политический обмен мнениями о ФБР и расследование в России повлияют на качество реформы — двух вопросов, которые объединяют демократов и еще больше разъединяют республиканцев. Чтобы утвердить преемника Коми, не затягивая обструкционизм дальше осени и не разрядив Уотергейтскую атмосферу, царящую сегодня в Вашингтоне, демократы фактически потребуют налоговых льгот.
Второй неудобный вопрос касается ФРС: если рост в 2017 году будет таким же, как 2 процента, которые мы наблюдали с 2011 года, с какой стати мы должны добровольно соглашаться на четыре повышения, которые ФРС запланировала на этот год (не говоря уже о еще трех-четырех в планах на 2018 г.), когда в последние годы сама гипотеза о единичном повышении рассматривалась как серьезный риск для экономики и фондового рынка? Разве мы уже не видим последствия этой новой политики в автомобилестроении и домашнем хозяйстве, двух секторах, очень чувствительных к уровню процентных ставок?
На данный момент реакция рынка является классической для первой фазы ограничительного цикла. Говорят, что если ФРС повышает ставки, это означает, что дела в экономике идут хорошо. На данный момент это разумный ответ, но мы не должны забывать, что ФРС также повышает ставки, чтобы иметь возможность понизить их во время следующей рецессии. Для этого ее тоже заставляют надеть розовые очки и сказать, что все в порядке. Это противоположно тому, что он говорил год назад, когда всегда находил проблему, чтобы иметь возможность отсрочить повышение ставки. Любопытно, что рост тогда был таким же, как и сегодня.
Третий неудобный вопрос касается сырья. Если глобальное восстановление так сильно, как говорят, почему сегодня товарный индекс ниже уровня 8 ноября, дня выборов Трампа?
Здесь ответ оптимистов выглядит убедительно. Не спрос ниже ожидаемого, а предложение намного больше. В нефти, например, отдача от производства в Америке больше, чем сокращение в ОПЕК и России. Тем не менее, падение сырьевых товаров за последние два месяца усиливается сворачиванием спекулятивных бычьих позиций, сформированных во время ралли Трампа. Сейчас рынок чист и может потихоньку вставать на ноги.
Четвертый неудобный вопрос касается Китая. Если развивающиеся рынки работают так, как они говорят, и со всеми деньгами, которые мы им приносим, то почему индекс главной развивающейся фондовой биржи, Шанхайской, потерял весь рост в феврале и марте и сегодня находится ниже уровня начала года?
Здесь есть два ответа, один экономический и один технический. Первый, и самый важный, говорит нам о том, что Китай слишком сильно подстегнул свою экономику во второй половине 2016 года, чтобы превзойти плановые показатели. Как всегда бывает в таких случаях, некоторые сферы экономики перегрелись, и в последние недели им приходилось переходить от акселератора к торможению. Это повлияло на Шанхайскую фондовую биржу, но следует сказать, что происходящее замедление будет недолгим, что обменный курс юаня стабилен и находится под контролем, и что правительство сделает все возможное и невозможное, чтобы достичь съезд осенью с хорошим уровнем роста и спокойными финансовыми рынками.
Что касается потоков, то следует помнить, что деньги, поступающие в этот период из Америки и Европы, попадают не в китайские компании, котирующиеся в Шанхае, а в те (часто одни и те же), котирующиеся в Гонконге, которые, по сути, растут в цене. . Несмотря на снижение в Шанхае и рост в Гонконге, доля последнего по-прежнему остается с дисконтом. Одна только эта скидка оправдывает дальнейшие потоки и дальнейшее увеличение.
Пятый неудобный вопрос касается нового европейского политического ландшафта, который вселяет на рынки большие надежды. Но к чему, спросите вы, весь этот оптимизм по поводу способности Макрона и Меркель преуспеть в реформировании Европы, когда Саркози-Меркель и Олланд-Меркель не добились успеха?
Ответ не однозначен, но нет сомнений в том, что еврозона в настоящее время находится в более энергичной циклической фазе. Это, в сочетании с большей готовностью Германии пойти на некоторые уступки (немного), может дать Макрону больше возможностей для сокращения государственных расходов и либерализации рынка труда. В любом случае самый большой вызов для него будет не политическим, а социальным. Франция не привыкла к жесткой экономии.
Другой вопрос по Европе: почему при всем этом оптимизме евро так и не смог преодолеть порог 1.10 по отношению к доллару. Здесь очевидна роль ЕЦБ и его политическая воля поддерживать сверхблагоприятные условия денежно-кредитной политики и обменного курса до конца европейского избирательного цикла. Поэтому только в 2018 году мы увидим укрепление евро.
