Разве не было бы здорово инвестировать, когда рынки скачут, но защищать свои активы во время финансовых кризисов?
Инвестиции, которые предлагают «гарантию капитала» (что становится все более редким при таких низких процентных ставках) или форму «защиты капитала», делают именно это. Я занимался продуктами этого типа в течение многих лет. Результат: я их свирепый враг. И сейчас я скажу вам, почему.
Как работает защита
Правовая форма гарантированных продуктов варьируется: от взаимных фондов до сертификатов, от паевых полисов до структурированных облигаций. Но, в любом случае (не вдаваясь в подробности, потому что мы скоро скатимся к технической части), я бы сказал, что способов защиты капитала по сути три.
1- Стратегии «Страхование портфеля» и «Динамическое размещение активов» – Часть капитала инвестируется в «безопасные» инструменты, такие как фонды денежного рынка и облигации, которые считаются надежными (концепция, которую мы могли бы обсуждать месяцами), а остальная часть инвестируется в более рискованные и более прибыльные активы, такие как акции, ETF. или фонды акций. Соотношение между двумя типами инвестиций меняется с течением времени в соответствии с шаблонными правилами. То есть: алгоритмы Количество моделей, попадающих в эту категорию, поражает. У них загадочные, блестящие названия: Страхование портфеля на основе опционов (OBPI), Страхование портфеля с постоянной долей (CPPI), Защита портфеля, не зависящая от времени (TIPP), Стратегия оптимального портфеля с контролируемой просадкой в скользящем экономическом секторе (REDD-COPS), Оптимальный портфель с контролируемой просадкой Стратегия (DCOPS) и т. д. Я запачкал руки этими алгоритмами и могу сказать вам, что в конце концов все они «процикличны»: то есть склонны продавать рискованные активы, когда они падают. в цене и покупать их, когда они растут, на основе сигналов, генерируемых моделью. Поэтому они проводят более или менее частые транзакции с соответствующими торговыми издержками, которые негативно влияют на производительность.
2- Использование производных инструментов – Один или несколько деривативов (например, опцион пут в более академическом случае) вставляются в портфель, которые обеспечивают защиту в случае потери стоимости инвестиций. Но дериватив имеет свою стоимость, как и в случае со страховкой, которая, очевидно, влияет на эффективность стратегии.
3- Перестрахование – Средства защиты/гарантии приобретаются лицом, предлагающим продукт, у внешней стороны, обычно у перестраховщика или инвестиционного банка. В свою очередь, эти субъекты в конечном итоге используют методологии, которые попадают в предыдущие случаи, также получая возможное преимущество от диверсификации рисков: если я продаю 1000 средств защиты в 1000 различных портфелей, может быть, они не все вместе рухнут (даже если история говорит нам, что это просто риск — подробнее об этом чуть позже). Очевидно, что стоимость страховки негативно влияет на результат инвестиций.
Защитить себя или нет?
На следующем графике я показываю вам 10 XNUMX возможных результатов в стольких «возможных мирах» десятилетней инвестиции в акции США (индекс Доу-Джонса) с двумя альтернативными стратегиями:
1- «голые» инвестиции, т.е. без какой-либо защиты или гарантии;
2- с защитой (а не гарантией), ограничением просадок благодаря динамической стратегии, упомянутой выше, называемой оптимальной стратегией портфеля с контролируемой просадкой (REDD-COPS).
Показатели в 10.000 1899 «возможных миров» генерируются с помощью моделирования методом Монте-Карло, включающего целые блоки истории фондовой биржи США с 1929 года по сегодняшний день: многие рыночные траектории, которые действительно имели место. Это означает, что в симуляцию включены все крупные крахи в финансовой истории, от краха XNUMX года до кризиса Lehman Brothers. Итак, давайте посмотрим на результаты, а точнее на их эмпирическое распределение вероятностей.
График легко интерпретировать: если используется защищенная стратегия (более узкий колокол), отрицательные результаты гораздо менее вероятны, но также и положительные; вместо этого «голая» стратегия (большой колокол) имеет более высокий потенциал за счет некоторого большего риска.
Беглый взгляд на некоторые показатели производительности и риска подтверждает все это: защищенная стратегия имеет среднегодовую производительность, которая вдвое меньше, чем у «голого» портфеля, а меры риска снижены примерно до трети. Короче говоря, на этот раз мы сталкиваемся с истинной причинно-следственной связью: меньше риск, меньше отдача. При использовании разных алгоритмов или даже просто разных параметризаций одного и того же алгоритма некоторые числа меняются, но суть не меняется.
Риски антирисковых продуктов
В реальном мире вкладчиков есть и другие факторы, которые следует учитывать при рассмотрении таких инвестиций, которые сопряжены с определенными рисками, даже если они были созданы для защиты от них.
Высокие затраты - Какой бы ни была методология, стоимость защиты высока. Формальная гарантия минимальной доходности стоит очень дорого. Совершенно очевидно: за последние двадцать пять лет во время финансовых крахов мы стали свидетелями одновременного краха более 90% рынков акций и облигаций2. Таким образом, те, кто предоставляет залог управляющим активами, банкам и страховщикам, рискуют одновременно платить своим страхователям. Огромный риск: естественно, что им платят нужную сумму. Затем, часто те, кто предлагает эти продукты, знают, что «гарантия капитала» — это миф о среднем вкладчике, и поэтому они корректируют комиссионную нагрузку, увеличивая ее до уровней, которые убивают любую возможность получения прибыли выше минимальной...
Риск контрагента – Вы уверены, что тот, кто предоставляет гарантию или защиту от сбоев, сможет выполнить контракт? В случае серьезных эпизодов системного риска, таких как дефолт банка Lehman Brothers, его нельзя принимать как должное. Не исключено, что поручитель в конечном итоге разорится. Это один из самых серьезных рисков в страховом секторе: есть те, кто много лет назад продавал продукты для жизни с очень высокими минимальными гарантиями и испытывает трудности с поиском достаточно прибыльных инвестиций, чтобы позволить им заплатить за обещанные гарантии.
Инфляционный риск – Гарантия/защита обычно применяется к номинальной доходности. Следовательно, инфляция может свободно поедать капитал: довольно значительный риск для долгосрочных инвестиций.
Риск мумификации – Многие из этих стратегий, когда «срабатывает защита», остаются привязанными к низкорисковым и низкодоходным инвестициям. Даже если фондовые рынки затем возобновятся с ралли, которое достигнет новых максимумов (как это часто случается после серьезного кризиса): это разочаровывает. Есть защищенные инвестиции, которые остались прибитыми к оборонительным позициям, принятым в 2008 году, во время кризиса Lehman, которые потеряли последующий рост. Великая классика, прямо противоположная тому, что сделал бы здравомыслящий человек.
Уровень защиты – Внимательно прочитайте документацию, чтобы понять, является ли это настоящей гарантией (которая имеет формальную ценность) или простой защитой (которая является объективной, но не обязательной). И потом: какой защищенный/гарантированный уровень? Есть продукты, которые гарантируют только часть капитала. Другие имеют нокаутирующие оговорки: это означает, что ниже определенного уровня потерь защита исчезает. Короче говоря, будьте осторожны, что вы делаете.
Ограничения по времени и неликвидность – Как долго капитал остается связанным, прежде чем его можно будет освободить? Есть ли штрафы? Часто ограничения и штрафы являются значительными. Кроме того, структурированные ноты и сертификаты могут быть трудно проданы на вторичном рынке.
Это действительно того стоит?
«Ничто не создается, ничего не разрушается, все трансформируется» — Антуан-Лоран де Лавуазье. В вещах существует баланс, о чем напоминают нам фундаментальный постулат Лавуазье и закон сохранения массы. И точно так же, как энергия не может быть создана или уничтожена, эффективность инвестиций не создается волшебным образом, а является результатом осторожного принятия рисков. Таким образом, с устранением части риска уходит и часть прибыли. Волшебных решений не существует — единственный реальный бесплатный обед — это диверсификация портфеля, которая снижает риск, не платя за ожидаемую эффективность.
Задумайтесь: защищенная/гарантированная инвестиция не имеет уровня безопасности депозитного счета или текущего счета, который имеет парашют банковского гарантийного фонда. Вытатуируйте это на своей руке: никакие инвестиции не на 100% безопасны (примечание редактора: даже не храните деньги на текущем счете, если уж на то пошло, или под матрасом).
Итак, действительно ли стоит покупать продукт, основанный на классах рисковых активов, а затем ставить на него защиту или гарантию? Бох, это вопрос мнения, конечно. У каждого своя уникальная ситуация. Но, в принципе, я это вижу следующим образом.
Если у инвестора есть приличная объективная способность нести риск (подчеркиваю: "объективная", измеряемая хорошей профилирующей анкетой), с длительным временным горизонтом, ну, он сталкивается с относительно низкой вероятностью получения отрицательной доходности - в этом вопросе я приглашаю вас прочитать этот пост. История рынков в изобилии продемонстрировала, что они вознаграждают риск в долгосрочной перспективе, и если это так, то защищенные инвестиции крайне неоптимальны.
Если, с другой стороны, способность нести риск объективно низка, то, возможно, лучше сосредоточиться на действительно низкорисковых инвестициях. Например, депозитный счет. Вот почему я не большой поклонник этих продуктов с защитой капитала.
Основываясь на моем непосредственном опыте, защищенные или гарантированные инвестиции в основном предназначены для беспокойных людей, которые на самом деле не хотят понимать рынки и, следовательно, не хотят сознательно брать на себя риски, которые они могли бы вместо этого нести. Поэтому он предпочитает обманывать себя, избегая их, прячась за этими продуктами. Что в любом случае рискованно. И чья комиссия чаще всего съедает доходность.
