Croissance et inflation accrues : la récolte de fin d'été
Beaucoup d'eau a coulé sous les ponts de laéconomie mondiale en plein été. De l'eau certainement malodorante et toxique est rejetée de la deux guerres, avec un renouvellement augmentations du prix du pétrole et des produits dérivés et certains produits agricoles (blé, graines de tournesol) qui se traduisent par des pressions inflationnistes plus importantes.
Mais aussi des « eaux claires, fraîches et douces » comme celles de la source de Valchiusa, en Provence, qui inspirèrent Pétrarque : La croissance économique n'a pas faibli et fait même preuve d'une vigueur renouvelée. à chaque longitude et latitude.
Le scénario sera examiné en trois parties.
Maintenant que « l’été frémit doucement vers sa fin », comme l’écrit Hermann Hesse, ses bons et mauvais fruits nous obligent à examiner le scénario publié par The Lancet il y a seulement deux mois.
Il pièce de guerre C'est le premier qui s'est déplacé. Les espoirs d'un trêve durable Les accords conclus entre l'Iran et les États-Unis se sont révélés naïfs, et le conflit s'est même étendu avec l'entrée en scène des Houthis. routes alternatives pour le pétrole brut jusqu'au détroit d'Ormuz. Non seulement cela : également le Front russo-ukrainien Il s'est amer face aux succès de Kiev dans le lancement de drones contre la Russie et en particulier contre ses raffineries.
RésulterLe pétrole a rebondi de près de 40 %.Le diesel a atteint 110 dollars le baril avant de se replier légèrement. c'est proche du maximum des niveaux historiques ont été atteints en avril et sont 70 % supérieurs aux valeurs de la mi-juin, et Le prix du blé a augmenté. de plus d'un quart en quelques semaines. Ainsi, spectre inflationniste, Ou même stagflationniste, comme l'avaient prédit de façon sensationnelle en février certains des économistes les plus renommés (bien que la situation actuelle ne soit qu'un pâle reflet de la véritable stagflation d'il y a un demi-siècle).
Un fantôme aux pieds d'argile ?
Un spectre aux pieds d'argile ? De nombreux indices semblent le confirmer. Tout d'abord, concernant…inflation, c'est-à-dire jusqu'en août est resté sous contrôleEn fait, entreprises ils disent que les augmentations de prix payés pour les intrants et facturés pour les extrants Elles ont chuté à leur plus bas niveau depuis février (c’est-à-dire avant l’attaque américaine contre l’Iran). L’indice PMI de septembre montrera certainement une aggravation de la situation, mais il est important de rappeler qu’une part importante des hausses de prix passées était liée à la congestion des chaînes de valeur, chacun s’étant empressé d’avancer ses commandes pour éviter les pénuries de matières premières et de produits semi-finis, tirant les leçons de la crise de 2021-22.
Deuxièmement, il n'y a aucune trace de effets de diffusion des hausses de prix hors du secteur de l'énergie :L'inflation sous-jacente reste froide et même un refroidissement aux États-Unis et dans la zone euro. Enfin, le premier moteur de tout véritable processus inflationniste, c'est-à-dire le dynamique salariale, n'envoie que de timides signaux d'échauffement, mais ceux-ci sont physiologiques compte tenu de l'état de le plein emploi et la rareté des personnes actives sur le marché du travail et l'absence de signes d'une ruée vers retrouver du pouvoir d'achat Une nouvelle fois freinée par la hausse des prix de l'énergie et des denrées alimentaires. Et cette reprise a peu de chances de se concrétiser demain car, contrairement à il y a quatre ans, la demande de main-d'œuvre n'est pas excédentaire et les employeurs sont disposés à accorder des augmentations de salaire modestes.
La vigueur renouvelée de la croissance
L'autre extrémité du spectre de la stagflation est assurément fragile, voire inexistante. Comme l'a déclaré Kevin Warsh, ancien président de la Réserve fédérale : « Il n'y a pas si longtemps, les économistes parlaient de stagnation séculaire… Or, les temps ont bien changé… Le potentiel d'une croissance nettement plus forte s'accroît. »
Il n'y a aucune trace de stagnationCette situation avait été prédite par des réflexes pavloviens, compte tenu de ce qui était considéré comme le plus grand choc énergétique de l'histoire économique contemporaine. De même, les perspectives du commerce international étaient assombries par la guerre commerciale déclarée par les États-Unis contre le reste du monde, une guerre qui se poursuit et qui contraint tous les autres pays à conclure des accords plus stricts, préjudiciables au rôle des États-Unis dans le commerce mondial.
Cependant, en juillet et en août, les données économiques ont montré unaccélération de la production et des commandes À l'échelle mondiale et dans les principales zones économiques, à l'exception de l'Inde (qui, toutefois, n'enregistre qu'un ralentissement par rapport à son taux de croissance parmi les plus élevés au monde), certains évoquent la résilience, ou la capacité à maintenir le cap et à s'adapter. aggraver Bien sûr que oui : sinon le prix du pétrole serait par exemple de 200 dollars le baril, voire plus.
Les deux moteurs structurels : la révolution de l’IA…
Cependant, en nous concentrant sur ces aménagements, nous perdons de vue le facteurs structurels de poussée et donc durables, dont Warsh mentionne notamment les investissements liés à révolution de l'IA et autres transitions et ancrages de plan de dépenses massif du gouvernement allemand Dans divers types d'infrastructures et de défense, un plan qui représente quelques points de PIB par an.
I doutes qui gravitent autour de l'IA sont nombreuses, de nature diverse et karstiques ; elles comprennent les Syndrome NIMBY sur les centres de données et la source de l'énorme production supplémentaire de énergie électrique ce qui sera nécessaire pour les faire fonctionner. Mais les doutes ne suffiront pas à faire dérailler la révolution, qui a des ramifications dans de nombreux secteurs et de nombreux pays, des ramifications qui en font une diffuseur et multiplicateur de croissance. Chine, Japon et même Allemagne Ils constatent un afflux de commandes pour les machines et les outils utilisés dans l'IA.
…et le plan allemand
Il est difficile de quantifier la quantité de Le plan de l'Allemagne parce qu'aucune disposition n'a été prise concernant la défense somme maximale ni annuelle ni cumulativemais nous savons qu'en 2027, les dépenses de base dans ce domaine augmenteront d'un quart par rapport à 2026, pour atteindre 2,3 % du PIB. Pour les autres types de dépenses d'infrastructure (transports, numérique, santé, énergies renouvelables), il en va de même pour les autres types de dépenses. 500 milliards d'euros Ce programme, à utiliser sur une période de douze ans, avait déjà coûté plus de 53 milliards d'euros au gouvernement fédéral au 31 août, soit un peu plus d'un an après son lancement. L'Allemagne, quant à elle, y a mis le paquet. le reste de l'Europe va.
Le secteur manufacturier est en plein essor et les services se portent également bien.
L'origine et la nature de la croissance la plus élevée expliquent également une autre partie erreur de prévision À la fin du printemps, même les horloges semblaient déréglées : la trêve irano-américaine et la réouverture du détroit auraient dû ralentir le secteur manufacturier, qui avait bénéficié de la constitution de stocks de précaution, et relancer le secteur des services, pénalisé par la méfiance et la flambée des prix des billets d'avion pour les voyages long-courriers. Outre le fait que l'hypothèse sous-jacente (la trêve durable) s'est évaporée comme neige au soleil durant l'été caniculaire de 2026, il n'en reste pas moins que… traitement industriel que le secteur tertiaire ils constatent une accélération demande et production.
Les raisons de la bonne performance du premier se trouvent aisément dans les deux sources citées de reprise de la croissance. Quant au second, on peut émettre des hypothèses… deux sources: Le dessin industriel ce qui augmente directement et indirectement le demande de services, et la défaillance temporaire de peur de la guerre.
Tout ceci explique le révision à la hausse des prévisions de croissance, qui vient de commencer et se poursuivra dans les mois à venir.
Les taux augmentent, dans l'espace et dans le temps
Le titre ci-dessus est identique à celui d'il y a deux mois. Et en réalité, il n'y a aucune raison de le modifier. Peut-être y a-t-il simplement une raison de le modifier — ou, mieux dit, de le compléter — les raisons de cette hausse persistanteLes deux raisons exprimées à plusieurs reprises suscitent l'inquiétude :
- les besoins de investissements, public et privéLes rendements des obligations d'État reflètent le fait que les dépenses rendues nécessaires par les différentes transitions – numériques et environnementales – pèsent lourdement sur les finances publiques. secteur public, sans parler des dépenses de défense. Mais aussi des besoins d'investissement de secteur privé Je ne suis pas moins.AIContrairement aux autres révolutions industrielles, celle-ci exige, avant sa mise en œuvre, d'énormes investissements de capitaux, investissements qui ont désormais acquis une importance macroéconomique, notamment en Amérique. On disait autrefois, pour dénigrer les déficits, que le financement du secteur public menait à… éviction d'investissements privés. Mais il n'y a pas éviction: Les gouvernements dépensent et gaspillent, tout comme le secteur privé. financer – pas seulement en Amérique – se vante centre de données. Un système financier bien huilé trouve des ressources pour tous. mais il y a un prix à payer: et c’est le prix du capital emprunté – le taux d’intérêt – qui augmente selon la loi de l’offre et de la demande.
- L'autre raison réside dans le anticipations d'inflation, toujours ravivée par le huile et à partir gaz naturelCertains éléments indiquent une hausse des anticipations d'inflation aux États-Unis, comme en témoigne la différence entre les obligations indexées et non indexées, mais cette hausse reste dans les limites de la normale.
- Nous avons toutefois dit qu'il nous fallait compléter les raisons. Et la troisième raison est la plus normale et la plus désarmante, et c'est… la « bonne » raison d’une hausse des tauxLorsque l'économie croît, la pression sur les ressources – financières et réelles – augmente, et il est normal que les taux d'intérêt augmentent.
Cela dit, dans quelle mesure les taux Ces derniers mois ? Le graphique illustre l’ampleur des augmentations, à partir de fin février (date à laquelle les États-Unis et Israël ont attaqué l’Iran).
Naturellement, cette modification annule à la fois les effets de l'inflation — réelle et/ou redoutée — et les autres impacts décrits ci-dessus. L'effet combiné est significatif : les augmentations la fourchette va de 80 points de base (pour le Liaison en T) à plus de 100 (pour le AVOINE Les Français, suivis de près par les BTP). Les augmentations peu honorables des BTP et des OAT s'expliquent par différentes raisons : pour les btpLorsque les taux d'intérêt augmentent dans le monde, ils augmentent davantage dans notre pays qu'ailleurs, en raison des dommages qu'ils causent aux finances publiques, sur lesquelles plane l'épée de Damoclès d'une dette élevée. AVOINE Les raisons résident dans le déficit public français, politiquement insoluble (le plus élevé de la zone euro après celui de la Belgique), et dans les graves incertitudes quant à l'issue de la crise. élections présidentielles en avril prochainUn problème est déjà survenu. industrie artisanale parmi les opérateurs financiers, avec des positionnements stratégiques différents pour chacun des différents résultats de ces élections.
Une légère augmentation des écarts
Nous avons dit que les rendements de btp ont augmenté davantage qu'ailleurs. Les écarts restent à des niveaux non inquiétantsPour les obligations à 10 et 30 ans, les écarts, par rapport à la moyenne de six grands pays (voir graphique), et malgré la hausse des taux du BTP, restent proches des niveaux les plus bas atteints avant la crise du Golfe. Certes, les rendements du BTP ont augmenté et, par conséquent, les perspectives d'avenir… charges d'intérêts (même si l'impact sur le coût moyen de la dette tarde à se manifester). Le seul point positif est que la menace d'une augmentation de ces dépenses est utile pour se défendre contre le vol habituel de diligence, maintenant que la loi de finances 2027 approche.
Les décisions de la Fed et de la BCE
La semaine prochaine le Fed décidera d'augmenter ou de maintenir les taux. Bien sûr, il existe une troisième option : les baisser, comme suggéré (en majuscules), par Trump dans un article qui en vaut la peine reproduire intégralement« Les taux d’intérêt élevés désavantagent injustement les États-Unis, et je ne le permettrai pas… Nous devrions avoir les taux les plus bas au monde. Baissez les taux ou je suspendrai le commerce avec tous les pays avec lesquels nous avons un déficit. » Nous avouons être incapables de comprendre la logique de cette menace, mais notons au moins que…avertissement insondable donne à Kévin Warsh une occasion en or de l'ignorer et d'affirmer ainsi l'indépendance de la Fed.
Sauf imprévu de dernière minute, Fed devrait se synchroniser avec ce qui vient d'être fait BCE: augmentation d'un quart de pointEn parlant de synchronicités, mentionnons, en passantUne curiosité : jeune fille, Christine Lagarde était, « dans la grande mer de l’être », dans l’équipe de France de natation synchronisée.
En fait, les trois raisons qui expliquent l'augmentation des taux du marché – la demande de fonds des gouvernements et des entreprises, les menaces d’inflation liées aux prix de l’énergie, une économie saine (les estimations du PIB pour le trimestre en cours indiquent une croissance annualisée de +4,4 % pour les États-Unis) – conseiller aux taux directeurs américains de suivre la même voieLes mêmes raisons s'appliquent à la zone euro et au Japon.
Avant de clore le chapitre sur les taux, il convient de s'attarder sur « l'opération Twist » du secrétaire au Trésor. Bénéficierfreiner la hausse des taux à long terme avec un rachat de titres dont l'échéance se situe entre 10 et 20 ans (et comment finance-t-elle le rachat ? En émettant des titres à découvert…). opération manqué[LP1] (Les taux à 10 et 30 ans ont encore augmenté), à la fois en raison des faibles montants en jeu (quelques milliards de dollars sur un marché des obligations du Trésor de 32 000 milliards de dollars – quelqu’un a dit : c’est comme aller à la bataille des chars avec une fronde), et parce que Il est futile de lutter contre les fondements.Et les principes fondamentaux sont effrayants : un déficit structurel de plus de 7 % du PIB (n'allez surtout pas le dire aux comptables de Maastricht), un ratio dette/PIB que le FMI [LP2] la part de l'économie devrait passer de 125,8 % cette année à 142,1 % en 2031, soit une part croissante de frais d'intérêts (désormais supérieures aux dépenses de défense), sans parler du position nette vis-à-vis des pays étrangers qui a dépassé -70 % du PIB. Certains diraient que Bessent ne fait que réarranger les chaises longues sur le Titanic…
Monnaie : Le dollar est faible, le yen et le won s'apprécient.
Il dollar, malgré les vents de guerre qui auraient normalement dû renforcer le dollar, il reste faibleet verser la causeComme disent les Français : les déclarations de Trump, les efforts vains de Bessent et les fondamentaux que nous venons de décrire ne sont pas de nature à inspirer confiance dans le dollar américain.
Mais les marchés des changes ont réservé des surprises. En juillet, l'arme inhabituelle deintervention pour renforcer le yen, menée par le Japon et le Trésor américain avec une prudence inhabituelle afin de ne pas nuire ni au dollar ni aux bons du Trésor : d'une part, le Japon a acheté des yens avec des dollars provenant d'un programme de la Fed (Autorités monétaires étrangères et internationales – FIMA – facilité de rachat) qui a permis à la banque centrale japonaise d'obtenir des dollars en espèces en fournissant comme garantie ses bons du Trésor (détenus par Tokyo en quantités industrielles), sans avoir à vendre de titres américains. D'autre part, Le Trésor américain a acheté des yens avec ses avoirs en euros.mais sans en informer la BCE, comme c'est l'usage entre les autorités monétaires (l'administration Trump n'est pas connue pour son respect des usages).
Le graphique montre l'évolution du taux de change depuis début 2025. yen (par rapport au dollar) et la Bourse japonaise (Nikkei225La dépréciation du yen semble avoir soutenu les cours boursiers, et le succès de la politique pro-yen s'est accompagné, de manière symétrique, d'une certaine faiblesse du marché boursier. Les actions japonaises ont toutefois également bénéficié d'autres facteurs, au premier rang desquels… Le Japon bénéficie d'une position avantageuse sur le marché en pleine expansion des produits d'IA.Quant à la divergence (déjà constatée ces derniers jours) entre l'écart de rendement entre les obligations du Trésor et les obligations d'État japonaises d'une part, et le taux de change yen/dollar d'autre part (un écart positif devrait nuire au yen, un écart qui se réduit devrait le renforcer, ce qui ne s'est pas produit depuis deux ans), les dernières tendances ne font rien pour la résoudre.
Le premier panneau du graphique montre la performance du marché boursier sud-coréen (Kospi) et le changement du remporté par rapport au dollar. Ici aussi, la combinaison bourse-marché suggère les mêmes considérations que pour le Pays du Soleil Levant, même si l'effondrement du won a été beaucoup plus marqué. Un pays étrange, la Corée du Sud : des profits incroyables Les dividendes versés par les entreprises répondant à la demande croissante en matière de développement de l'IA, outre les bonus considérables accordés aux employés, ont également entraîné des distributions exceptionnelles aux actionnaires : ces dividendes extraordinaires (environ 150 000 milliards de wons) doivent être versés en wons. Or, Samsung et SK Hynix étant détenues à près de 50 % par des étrangers, les entreprises concernées ont dû acheter des wons, ou convertir en wons les dollars perçus sur leurs ventes. L'État a lui aussi profité de ces immenses bénéfices. impôts sur les bénéfices des entreprises ont autorisé augmenter les dépenses publiques devrait croître de près de 13 % l'an prochain, un pourcentage record…
Les marchés boursiers, résilients mais incertains
La tempête sur marchés obligataires Cela aurait dû, comme par le passé, également toucher ces personnes. équitéEt de fait, les marchés boursiers n'ont pas bien performé, même si l'impact sur l'économie a été moins marqué. que ce que l'on craignait.
Des deux côtés de l'Atlantique, le recul fut modeste : par rapport aux sommets historiques Les cours boursiers aux États-Unis, en Allemagne et en Italie sont en baisse seulement 2 à 4%Contrairement à ce qui s'est passé en Asie, où les flambées boursières de ces derniers mois ont été exagérées, notamment en Japon (aujourd'hui -12 % par rapport aux plus hauts) et maximum en Corée du Sud (-26%).
Les Utiliser se targuent de la plus grande résilience. Peut-être parce que l'indice S&P500 est influencé par les bénéfices substantiels des Sept magnifiquesEn réalité, une mesure alternative du S&P 500, qui attribue un poids égal à chacune des 500 entreprises (voir le graphique, qui commence avec l'élection de Trump), a progressé moins que l'indice principal. Mais elle a tout de même progressé. Vitamines Bourse américaine Elles sont plus répandues que vous ne le pensez…
