Einer der vielen Beweise dafür, dass wir uns im Vergleich zum letzten Jahr in einem grundlegend anderen Klima befinden, ist die Tatsache, dass viel weniger über die Zukunft gesprochen wird. Woher haben der Sonnenuntergang der fossilen Brennstoffe, die endgültige Krise der Großverteilung, das Internet der Dinge, das Elektroauto, das selbst fährt, 3D-Drucker und der Gebrauch und Missbrauch des Begriffs der Disruption, um solche technologischen Revolutionen anzuzeigen, die radikal genug sind, um zu führen auf die bevorstehende Schließung ganzer Produktionssektoren und das Überleben einiger weniger wagemutiger Innovatoren?
Dieses Jahr 2018, das auch einen Januar beinhaltet, der den Geist von 2017 auf seinen Höhepunkt brachte, feiert den Ruhm des alten und umweltschädlichen Öls, des sterbenden Großvertriebs (mit Aktien wie Macy's um 20 Prozent), des Dollars bei Sonnenuntergang Avenue, das Verzeichnis der Rohstoffe (von denen viele seit der Jungsteinzeit verwendet wurden). Unter den Innovatoren herrscht mit der auffälligen Ausnahme von Amazon eine weit verbreitete Skepsis. Wer Ziele erreicht oder übertrifft, verdient keine Beachtung, wer sie nicht erreicht, wird hart bestraft.
Die Rotation von der Zukunft in die Vergangenheit ist typisch für Bärenmärkte. Das Platzen der Internetblase im Jahr 2000 wurde von einem Anstieg der Rohstoffaktien begleitet. 2008 war das anders, denn die Blase, die in den Vorjahren entstanden war, hatte sich auf einen klassischen Sektor der Old Economy, die Häuser, ausgewirkt. Diesmal geht es zurück zur Tradition.
Positiv ist, dass die Korrektur auch durch Rotation erfolgt, da mittlerweile ein erheblicher Teil des Marktes in indexierte Produkte investiert ist. Die Vorfälle, die sich in den Rezessionen von 2000 und 2008 ereigneten, als Finanzen, die zu sehr auf Technologie und Eigenheime ausgerichtet waren, als Multiplikator der Krise fungierten, sollten diesmal nicht passieren.
Noch positiver ist, dass die Marktkorrektur mit einer Gewinnexplosion in Amerika und mit ihrem insgesamt guten Verhalten im Rest der Welt zusammenfällt. Achtung, wachsende Gewinne sind für die Börsen kein Garant für einen Anstieg (1987 stiegen sie um 37 Prozent und die Wall Street produzierte noch einen denkwürdigen Crash), aber sie bewirken eine schnellere Korrektur der Multiples, die also einen Weg haben auf nachhaltigere (und für höhere Zinssätze besser geeignete) Niveaus zurückkehren, ohne dass dies zu einem übermäßigen Opfer von Notierungen führt.
Von den Zutaten, die darauf hindeuten, dass eine Korrektur kurz vor dem Abschluss steht, fehlt nur noch eine, nämlich der deutliche Abbau von Positionen. In der Praxis haben wir heute nüchternere Erwartungen und sogar einen leichten Schleier von beginnendem Pessimismus, aber wir sind noch nicht so leicht positioniert, dass ein Kaufansturm erforderlich wäre, wenn der Markt nach oben dreht. In Ermangelung einer Kapitulation (oder einer letzten Welle plötzlicher und tiefer Angst) wird eine Genesung in den nächsten drei bis vier Monaten immer noch möglich sein, aber sie wird ermüdend und erstickend sein.
Um auf die positiven Aspekte zurückzukommen, betrachten wir dies in gewisser Hinsicht als den Fokus der Aufmerksamkeit auf die kommende Rezession. Diesmal gibt es keinen Wettlauf um die Vorhersage des Zeitpunkts, sondern den bescheideneren Wettlauf um die Annahme von Modellen, die die Wahrscheinlichkeit eines negativen Wachstums in den nächsten 12 bis 24 Monaten anzeigen. Im Moment sind diese Wahrscheinlichkeiten zwar steigend, aber nicht sehr hoch, aber es sollte daran erinnert werden, dass sie es selbst 12 Monate vor 2000 und 2008 nicht waren. Positiv bewerten wir daher nicht den Vorhersagewert dieser Modelle, sondern die Tatsache, dass ihre bloße Existenz uns an die Sterblichkeit des Konjunkturzyklus erinnert und uns zu einem vorsichtigeren Verhalten veranlasst.
Allerdings kann davon ausgegangen werden, dass die nächste Phase (bis zum Frühherbst) weniger stressig sein wird als die, die wir gerade hinter uns lassen.
Das erste Element, das uns zu denken gibt, ist der Dollar, der etwas von seiner verlorenen Stärke zurückgewonnen hat. Der stärkere Dollar (der in der kommenden Zeit weiterhin durch die allmähliche Schließung der großen Anzahl von noch offenen Positionen unterstützt wird) dämpft die US-Inflation, da der Basiseffekt sie verstärkt (der Basiseffekt ist in diesem Fall der besonders niedrige). Inflation vor einem Jahr zu diesem Zeitpunkt, was die aktuelle Inflation im Jahresvergleich sogar noch höher erscheinen lässt).
Die unter Kontrolle gehaltene (wenn auch steigende) Inflation wiederum dämpft den Rückgang der Anleihekurse, die genug an Boden verloren haben, um darauf hinzuweisen, dass die kommenden Monate eher seitwärts als weiter nach unten verlaufen werden.
In dieser Frage ist es erfreulich, mit Powell eine weniger neurotische Fed zu sehen als frühere Managements. Indem sie wenig spricht, nie den Ton anhebt und vor allem vermeidet, alarmiert zu werden und zur Rettung zu eilen, wenn der Markt einen Wutanfall bekommt, demonstriert diese Fed ihre Stärke und ihr Vertrauen in ihr Programm, während sie gleichzeitig den Markt dazu erzieht mit den Beinen gehen.
Sobald sich Dollar, Inflation und Anleihen stabilisiert haben, wird auch der Aktienmarkt mehr Raum haben, um die Gewinne zu feiern, die in der Schlussbilanz des ersten Quartals insgesamt noch besser ausfallen als die optimistischsten Prognosen in Amerika.
In der Praxis ist es richtig, dass durchschnittliche Portfolios auf der ganzen Welt seit Anfang des Jahres etwas an Wert verloren haben (in welcher Währung auch immer sie denominiert sind), aber es ist auch wahr, dass die Werte heute ausgewogener sind. Niemand sieht gerne das Minuszeichen in der Performance über den Zeitraum, aber man muss lernen, nicht nur das absolute Ergebnis eines Portfolios abzuwägen und zu bewerten, sondern auch und vor allem seine Solidität oder Anfälligkeit.
Die anhaltende Korrektur hat nur in sehr begrenzten Teilen des Marktes, denjenigen, die mit dem Verkauf von Volatilität verbunden sind, ernsthaften Schaden angerichtet. Im Übrigen war die Korrektur gut verteilt und rational. Die Alternative wäre sehr gefährlich gewesen. Die Fortsetzung der Januar-Rallye bis heute hätte zu einem Mai der Erkenntnisse und, nach dem Drehbuch von 1987, zu einem Sturz der Abstürze geführt. Beschweren wir uns nicht zu sehr.
