Wie der Barock, Finanzen sind das Reich des Trompe-l'oeil und der kognitiven Dissonanzen. Niemand beschwert sich zu sehr, wenn sein Portfolio bei einer Inflation von zwei Prozent eine Rendite von einem Prozent bringt. Wir alle beschweren uns sehr, wenn das Portfolio bei Nullinflation einen halben Punkt verliert.
Das passiert auch im realen Leben. Sie akzeptieren ein Jahr ohne Gehaltserhöhungen auch bei einer Inflation von zwei Prozent. Es fühlt sich sehr unfair an, wenn die Löhne bei einer Inflation von Null um ein Prozent gesenkt werden. Keynes, der eher wie ein Psychologe denn wie ein Ökonom denkt, sagte, dass es notwendig sei, diese kognitiven Verzerrungen zu nutzen und eine moderate, aber systematische Inflation zu fördern, um den Reichtum umzuverteilen und gegebenenfalls die Löhne zu senken, ohne zu viel Reibung zu erzeugen.
Alle 'monetäre/reale optische Täuschung Die Bond-Welt fügt weitere eigene hinzu. Es muss vielen in den letzten Jahren passiert sein, dass eine 120er-Anleihe mit einem Coupon von 5 und einer Laufzeit von 4 Jahren viel besser klang als eine 100er-Anleihe mit einem Coupon von null und der gleichen Laufzeit (wir zählen Zinseszinsen nicht dazu). Einfachheit).
Noch unwiderstehlicher wurde die optische Täuschung, wenn die Anleihe mit einem ausgegebenen Kupon von 5, also zu 100, gekauft wurde. In diesem Fall hatte man bei einem Anstieg auf 120 das Gefühl, einen Kapitalgewinn eingefahren zu haben und gleichzeitig selbst , dass er noch Anspruch auf einen netten 5%-Coupon hat. Der Gedanke, dass 120 im Laufe der Zeit wieder zu 100 werden würde, wurde entweder auf eine vage und ferne Zukunft verschoben oder ganz entfernt. Iss den Kuchen und besitze ihn trotzdem, lautet das englische Sprichwort. Doppelzählung, sagen wir auf Italienisch.
Diese angenehme Illusion verwandelt sich im Moment in eine sehr unangenehme (wenn auch ebenso illusorische) Wahrnehmung Anstatt weiter zu fallen, beginnen die Marktzinsen zu steigen. Wenn ich eine 4-jährige Anleihe zu 100 mit einem Kupon von 104 % kaufe, weiß ich von Anfang an, dass ich bei Fälligkeit 98 habe.Wenn die Marktzinsen jedoch nach meinem Kauf steigen, wird meine Anleihe im Preis fallen, und ich werde sehen es am Ende des Jahres, sagen wir, bei 99. Natürlich werde ich den Coupon von eins kassiert haben, aber das Gesamtergebnis wird 104 sein und ich werde daher das Gefühl haben, ein Prozent verloren zu haben, noch dazu bei einem Instrument, die Bindung, von der ich erwartet hatte, dass sie stabil ist, sie ist sicher. Ich werde dann meinen Bankier anrufen und ihn mit aller Enttäuschung bitten, für diesen Verlust Rechenschaft abzulegen. Er wird antworten, dass ich ruhig bleiben soll, denn am Ende der Laufzeit der Anleihe wird mir niemand meine 104 abnehmen (die gleiche XNUMX, die mir interessant erschien, als ich sie kaufte), aber ich bleibe bei a schlechter Geschmack in meinem Mund.
Das zu finden Anleihen können im Kurs fallen es ist denjenigen bekannt, die die Märkte in den siebziger Jahren verfolgt haben (oder jenen, die diese Jahre studiert haben), aber es ist für viele, die danach kamen, zumindest in emotionaler Hinsicht neu. Natürlich gab es in den fast vierzig Jahren der Anleiheerhöhungen von 1981 bis heute Momente des Abschwungs, typischerweise in zwei Phasen des Zyklus, der einen, in der die Zinsen deutlich zu steigen beginnen (d. h. in der Mitte oder in drei Vierteln des Zyklus). ) und in der Schlussphase.
In der ersten dieser Phasen fallen in der Regel Long- und Emerging-Bonds, in der zweiten werden die kürzeren getroffen. Der Schaden, der durch diese Abschwünge in diesen vierzig Jahren angerichtet wurde, war für institutionelle Anleger, die daran gewöhnt sind, mit Hebelwirkung zu arbeiten, besonders erheblich. Die breite Öffentlichkeit bemerkte dies kaum, da die drei- bis fünfjährigen Renditen (bis 2009) immer hoch genug waren, um kein erhebliches Engagement in langen Laufzeiten, Schwellenländern und Krediten zu fördern.
Nach 2009 veranlasste jedoch der Mangel an Renditen für das Kurze und Sichere die breite Öffentlichkeit, sich ins Lange und Ungewisse zu wagen. Der heutige Schock ist also doppelt so groß. Auf der einen Seite die abrupte Entgiftung aufgrund des Wegfalls jener Kapitalgewinne aus Anleihen, die inzwischen ein erworbenes Recht zu sein schienen, auf der anderen Seite das größere Engagement in Langfristigkeit und Ungewissheit, insbesondere in Schwellenländern.
Verluste bei Anleihen für den Zeitraum lassen viele Anleger fragen, ob nicht von nun an Bargeld besser ist, bei dem man zumindest nicht verliert. Die lange Antwort auf diese Frage lautet, dass es auf die Fälle ankommt. Bevor wir ins Detail gehen, sei daran erinnert, dass die Banken die Negativzinsen auf Liquidität bisher nicht auf die Einlagen der Kunden in Euro umgelegt haben. In Zukunft wird dies wahrscheinlich nicht mehr der Fall sein, insbesondere wenn die Zinsen in der nächsten Rezession deutlich unter Null fallen. Zu bedenken ist auch, dass es sich bei einer Einlage um ein Darlehen an die Bank handelt, das in Zeiten des Bail-in gewährt wird.
Andererseits ist zu Lasten von Anleihen zu bedenken, dass sich die Spanne zwischen Kauf- und Verkaufskursen in den letzten Jahren ausgeweitet hat. Vor 2008 hielten Market Maker 10 Prozent des gesamten Rentenmarktes im Bestand. Es war ein riesiger Betrag, offensichtlich schuldenfinanziert, der Vermittlern einen großen positiven Carry und den Kunden einen sehr fließenden und liquiden Markt verschaffte. Nach 2008 schränkten die Aufsichtsbehörden den Bestand an Anleihen zunehmend ein, was den Kauf und Verkauf von Anleihen schwieriger und teurer machte. Der erwartete Liquiditätsengpass in den nächsten Jahren wird die Situation noch verschärfen.
Das heißt, was entscheidend ist der Zeithorizont des Anleihekäufers oder beschließt, liquide zu bleiben. Wenn es short ist, lohnt sich Bargeld, wenn es long ist, lohnen sich Anleihen. So gering die Erträge auch sind, im Laufe der Jahre machen sie einen Unterschied. Der Einwand, dass der Preis für diese Renditen die Volatilität und das Risiko ist, bei steigenden Zinsen mit niedrigen Kupons gefangen zu sein, kann beantwortet werden, indem inflationsindexierte Wertpapiere vorgeschlagen werden, die weniger volatil sind (wenn sie nicht zu lang sind) und dazu in der Lage sind an steigende Zinsen anpassen.
Die kurze Antwort auf die Alternative Bargeld/Anleihen lautet derzeit, dass sich Anleihen immer noch auszahlen könnten. Das End-of-Cycle-Narrativ kursiert fast ausschließlich auf dem Markt. Die Zinsen werden linear steigen, bis die Volkswirtschaften es nicht mehr aushalten und in eine Rezession geraten. Jamie Dimon hat in diesen Tagen viel Lärm gemacht und gesagt, er sei bereit für 4-Prozent-Zinsen.
Es gibt jedoch eine andere Minderheit, aber suggestive These, die von David Zervos vorgebracht wird. Dies ist nicht unbedingt der Rückzug der Anleihen vor der Rezession, sagt er, aber es könnte die typische Reaktion auf die erste Runde von Zinserhöhungen sein. Sobald die Kurse und die Kurve an die neue Realität angepasst sind, können wir sogar aufhören (oder auf jeden Fall verlangsamen), insbesondere wenn der bisherige Anstieg eine Stärkung des Dollars mit sich bringt. Die nächste Phase könnte daher eine Stabilisierungsphase sein und würde die Möglichkeit einer Verlängerung der Expansion und einer langsamen Aktienaufwertung nicht ausschließen.
Abschließend für Obligationen ist eine besonders glückliche und atypische historische Phase zu Ende gegangen, Dies bedeutet jedoch nicht unbedingt, dass sich ein ausgesprochen negatives geöffnet hat. Wie Bill Gross immer gesagt hat, sollten Anleger froh sein, wenn die Zinsen steigen.
