Прежде чем серьезно говорить о рефляционной торговле, нужно очистить поле от возможного геополитического вмешательства. Возможно?
Да, это возможно, по крайней мере, в краткосрочной перспективе. Самой чувствительной кризисной точкой, очевидно, является Корея, но, глядя на вещи отстраненно, мы должны признать, что мы еще не находимся в ситуации повышенной опасности. Романтичный и свирепый Фидель Кастро, как позже стало известно, был готов в 1962 году рискнуть полным уничтожением Кубы, чтобы не отказаться от своих ракет, нацеленных на Майами, и русским пришлось немало потрудиться, чтобы урезонить его. Ким думает, что она не идет на такой риск, и, возможно, она права. Разница в том, что Ким держит в заложниках Южную Корею., у которого уже есть симптомы стокгольмского синдрома, он избрал президентом-пацифистом и заблокировал идею Трампа дать первоначальный военный ответ в последние недели. Ким стремится к большой победе, которая заключается не только в сохранении его режима, но и в отделении Южной Кореи от Соединенных Штатов.
Помимо слов огня, корейское ядерное дело — это игра в шахматы, которая продолжается уже двадцать лет и может продолжаться еще долго. Ким старался не нарушать ни японское территориальное пространство (его ракеты пролетели над Японией на высоте более ста километров, что является пределом суверенитета), ни американское. Трамп, со своей стороны, согласился никогда не нарушать территориальное пространство Северной Кореи своими истребителями и никогда не пытался сбить ракеты Кима, зная, что только две из трех ракет фактически перехватываются его зенитными орудиями. Если план Кима сработает, каждый режим в мире, который хочет прожить долгую жизнь, попытается вооружиться ядерным оружием. За этим фактором нестабильности будет стоять еще больший фактор, а именно растущее соперничество между Америкой, Россией и Китаем. Хорошие личные отношения между Трампом, Си Цзиньпином и Путиным являются положительным фактом, потому что они позволяют всегда держать открытыми каналы связи, но большие геополитические области объективно и структурно находятся на коммерческом, экономическом и военном коллизии.
Что это означает для рынков?
Инстинктивно думается о золоте, которое, однако, более полезно для хеджирования острых рисков, чем структурных. Для последних ответом может быть только значительный перевес в акциях, связанных с обороной в самом широком смысле (аэрокосмическая промышленность, кибербезопасность, электроника, военная робототехника). В мире нет области, включая пацифистскую Европу, где военные расходы не вырастут в ближайшие несколько лет. Акции США в этом секторе показали блестящие результаты за последний год, но их мультипликаторы, около 20, все еще намного ниже, чем у Faangs и технологий в целом, в то время как их прибыль, обеспеченная многолетними государственными контрактами, гораздо более надежна.
Могут ли выборы в Германии значительно ослабить влияние Макрона на рынки?
2016 год был годом, когда было сказано, что Запад сворачивает в сторону популизма. В 2017 году на несколько месяцев возобладала идея о том, что популизм уже закончился и что восстановление Ancien Régime будет быстрым и агрессивным. Реальность более тонкая. Популизм останется повсеместным явлением и будет возрождаться всякий раз, когда экономический цикл ослабевает и когда миграционные потоки вновь возрастают. Конкретно выборы в Германии означают возврат к более жестким позициям в случае кризиса для крупных должников, таких как Греция и Италия, но не обязательно повторение серьезных ошибок, допущенных в 2011-12 годах. Они также означают большую какофонию в проевропейском хоре. Комиссия думает о 27 странах, Макрон только о еврозоне и франко-германской оси. СвДП думает о еврозоне, которая может изгнать своих неуправляемых членов, Зеленые также позволят иностранцам присоединиться к евро.
СвДП хочет, чтобы ESM занималась исключительно мониторингом и наказанием, Макрон хотел бы, чтобы вместо этого он был посвящен займам и расходам. Однако остаются две уверенности, а именно: центральная роль Меркель, тем более важная, чем больше разобщены остальные, и ориентация, в любом случае благоприятная для той или иной формы большей европейской интеграции. Рынки рационально отреагировали на немецкое голосование. Пауза в процессе ревальвации евро, начавшаяся еще до голосования, стала более убедительной и глубокой, но не превратилась в серьезную коррекцию или разворот тренда. Диапазон 1.17-1.20 может сопровождать нас до декабря или января, когда у нас, наконец, появится новое правительство в Берлине. В любом случае, чтобы увидеть вторую часть роста евро, у нас должны быть выборы в Италии позади. Надвигающаяся пауза для евро определенной продолжительности справедливо уступила место европейским биржам. Как это ни парадоксально, Дакс, таким образом, является главным бенефициаром голосов Германии.
Италия опасна?
Не особенно. До голосования мы постараемся ему помочь, сдерживая рост евро и закрывая глаза на отсутствие корректирующих мер. После голосования неизбежно коалиционное правительство, вероятно, с техническим фасадом. Тем не менее, голосование в Германии побудит рынки в ближайшие месяцы придать большее значение итальянским событиям, которые недавно были переклассифицированы из системных в региональные. Восстановление итальянского фондового рынка продолжится, но оно должно сопровождаться заверениями на политическом фронте.
Откуда берется текущая торговля по рефляции?
Есть несколько способствующих факторов. Инфляция в некоторых странах, в том числе в США и Германии, за последний месяц была немного выше, чем предполагалось. Нефть растет, и ее перспективы на следующие несколько месяцев выглядят достаточно солидно. Ураганы — это инфляционный шок предложения. ФРС показала, что верит в силу экономики США, и решила подтвердить количественное ужесточение и декабрьское повышение. Американская налоговая реформа ожила, и с сегодняшнего дня и до первых месяцев 2018 года она будет абсолютным героем политической сцены. Текущая рефляционная торговля является сверхлегкой версией ноябрьско-мартовской торговли и включает, как и прежде, более крепкий доллар, более крутую кривую доходности (с ростом долгосрочной доходности) и новые максимумы акций с вращением в сторону циклических и энергия. На данный момент у него нет большой силы, но он уже смог обратить вспять некоторые ожидания, такие как преобладавшие две-три недели назад, в отношении все более слабого доллара и все более низких долгосрочных ставок.
Обречена ли торговля на рефляцию оставаться сверхлегкой?
На этот раз рынки не будут предоставлять кредит, и торговля рефляцией будет продолжаться только в той мере, в какой она поддерживается конкретным прогрессом в налоговой реформе. Сенатор Коркер, возможно, отравился зубами из-за того, что Трамп не сделал его госсекретарем, но он не ошибается, когда говорит, что реформа здравоохранения (провалившаяся четыре раза) была пустяком по сравнению с налоговой реформой.
По два каждый. Либо реформа будет нереформой и ограничится снижением нескольких ставок, либо, если она хочет быть действительно эффективной, ей придется уравновешивать более глубокие сокращения меньшими отчислениями и отчислениями. В первом случае эффект будет положительным, но не радикальным (триллион, распределенный за десять лет в экономике, в восемь раз превышающей итальянскую, соответствует экспансионистскому маневру в Италии в 10-12 миллиардов в год).
Во втором мы увидим возмущение затронутых интересов. Поскольку демократы намерены голосовать против любого предложения, а республиканское большинство хрупко, лоббистам нужно будет только убедить или подкупить одного-двух сенаторов, чтобы свести на нет самые новаторские и полезные части реформы. В любом случае, любая реформа будет лучше, чем ничего, и, поскольку какая-то форма стимула, скорее всего, в конечном итоге появится, продолжающаяся торговля рефляцией, при условии, что она твердо стоит на ногах, имеет свою легитимность. Тем, кто хочет продать, придется еще немного потерпеть.
