Mehr als ein Jahr ist vergangen, seit im Juni 2011 die Verbreitung von Gerüchten über die Entscheidung der Europäischen Union, private Gläubiger in die Lösung der Griechenland-Krise einzubeziehen, zu einem Anstieg der Spreads gegenüber dem Bund der Renditen des Euro führte Benchmark-Anleihen einiger Länder, darunter Italien. Seit über einem Jahr steht der Vergleich mit dem Tageswert des BTP-„Spreads“ im Mittelpunkt der Aufmerksamkeit, die über Märkte und Institutionen hinausgeht. Die Ausbreitung ist in die Mediendebatte, die soziale Konfrontation, die Nationaltracht eingetreten. Die wirtschaftliche und finanzielle Grundlage dieser Aufmerksamkeit ist solide. Die Spread-Messung ist eine Möglichkeit, uns an den Zwang zu erinnern, der uns dadurch auferlegt wird, dass wir Inhaber von Staatsschulden sind, die zu den höchsten der Welt gehören. Eine Schuld, deren Zinsen sich in diesem Jahr auf rund 85 Milliarden Euro belaufen werden, das entspricht mehr als fünf Prozentpunkten des Bruttoinlandsprodukts.
Die Streuung ist wichtig, aber das ist noch nicht alles. Und vor allem kann sie den Umfang der Analysen zum Gesundheitszustand und zu den Aussichten der italienischen Wirtschaft nicht erschöpfen. Es wäre, als ob wir zur Beurteilung der Gesundheit eines Menschen nur auf den Cholesterinspiegel in seinem Blut schauen würden. Über zweihundert oder etwas mehr Alarm. Ja ist es. Aber wir müssen auch weiter gehen, in der Analyse und Behandlung. Nicht nur der Btp-Bund-Spread bestimmt die Tragfähigkeit der Staatsverschuldung, also die Möglichkeit, in naher Zukunft jene Rückgänge des Verhältnisses zwischen Staatsverschuldung und BIP einzuleiten, die uns bereits die Maastricht-Regeln abverlangen und die uns heute auferlegen neue Kennzahlen von 'Euro plus und dem Fiskalpakt.
Die Arithmetik der Nachhaltigkeit basiert auf einem Verhältnis, bei dem die Staatsverschuldung der Zähler und das Produkt der italienischen Wirtschaft der Nenner ist. In dynamischer Hinsicht hängt die Tragfähigkeit von der Schwankung der Verschuldung ab – bestimmt, wenn andere Elemente gleich sind, durch die Höhe der Zinsen – und von der Schwankung des Produkts und damit vom Wachstum. Ein Schritt in Richtung Unhaltbarkeit wird immer dann unternommen, wenn die Zinsen für Staatsschulden das nominale Wachstumsmaß überschreiten. Es ist das, was die Techniker den „Schneeballeffekt“ nennen, als wollten sie die Gefahr eines Teufelskreises zwischen einer Erhöhung der Schuldenlast und einem Rückgang des Wachstums heraufbeschwören.
Eine historische Erhebung zeigt, dass in den Jahren zwischen 1996 und 2011 die Differenz zwischen der Wachstumsrate der Wirtschaft und den Kosten der Staatsverschuldung sowohl in Italien als auch in Deutschland im Durchschnitt negativ war. Anders als allgemein angenommen, war die negative Spanne des nominalen Wachstums auf die Schuldenkosten im Durchschnitt der letzten fünfzehn Jahre in Deutschland größer als in Italien. Erst in den letzten Jahren hat sich die Situation umgekehrt. Um die Zentrifugalkräfte des „Schneeballeffekts“ einzudämmen, hat die Finanzpolitik sowohl in Italien als auch in Deutschland darauf hingearbeitet, Primärüberschüsse zu erzielen, d. h. positive Salden zwischen Einnahmen und Ausgaben abzüglich Zinsausgaben. Im Verhältnis zum jeweiligen BIP fielen die von Italien erwirtschafteten Primärüberschüsse im Durchschnitt der Jahre 1996-2011 und auch im Durchschnitt der letzten vier Jahre höher aus als die Deutschlands.
Die Ausbreitung ist ein Symptom. Im weiteren Rahmen der Arithmetik der Nachhaltigkeit besteht das Risiko, das der Anstieg des Btp-Bund-Differenzials darstellt, darin, dass die Spannungen im Spread einen allgemeinen Anstieg aller Zinssätze, der öffentlichen Wertpapiere und anderer, signalisieren. Sensitivitätsübungen besagen, dass ein dauerhafter und sofortiger Anstieg der gesamten Zinskurve italienischer Wertpapiere um 4,3 Cent im Laufe der Jahre zu einem Anstieg der durchschnittlichen Kosten unserer Staatsschulden von geschätzten 2012 % für 6,3 auf voraussichtlich 2015 % für 300 führen würde Ein Delta von zwei Prozentpunkten ist bei einem Staatsschuldenbestand von knapp zwei Billionen Euro kein geringer Betrag. Wir sprechen von Zinserhöhungen in Höhe von mehreren zehn Milliarden Euro. Aber eine dauerhafte und sofortige Erhöhung der italienischen Zinssätze um XNUMX Cent stellt ein Extremszenario dar, das von begrenzter Wahrscheinlichkeit ist. Und rückblickend lässt sich noch beobachten, dass Italien bereits Mitte der XNUMXer Jahre durchschnittliche Kosten der Staatsverschuldung von über zehn Prozent zu tragen hatte.
In einen breiteren und artikulierteren Rahmen gestellt, erscheint die Frage der Ausbreitung komplexer, aber weniger dramatisch. Das grundlegende Ziel der erneuerten europäischen Vorschriften besteht darin, die Tragfähigkeit der öffentlichen Verschuldung zu erreichen und daher Strenge mit der Rückkehr des Wachstums zu verbinden. Es geschah Mitte der neunziger Jahre in Italien. Heute kann es wieder passieren. In diesem Referenzrahmen stellt die Spread-Governance ein akzessorisches Ziel dar, das ebenfalls mittelfristig erreichbar ist. Kurzfristig wird es schwierig bleiben, die Renditelücke zwischen BTPs und Bundesanleihen zu stabilisieren, zumindest solange die Transaktionen mit diesen Wertpapieren relativ klein und hochspekulativ bleiben. Im Mai 2012 stoppte der tägliche Handel von BTPs auf dem MTS-Markt bei knapp über 800 Millionen Euro im Vergleich zu über zwei Milliarden ein Jahr zuvor und zu den fast 1,1 Billionen Euro an langfristigen Staatsanleihen, die derzeit im Umlauf sind.
Nicht nur verbreitet. Um aus der Krise herauszukommen, braucht es verlässliche Kompasse, die die mehr oder weniger großen Fortschritte aller auf dem europäischen Weg zur Nachhaltigkeit angemessen berücksichtigen. Der Spread ist ein unvollkommener Kompass, der gelesen werden muss, indem man nach innen schaut und darüber hinausgeht. Die anhaltende Kluft zwischen der BTP und dem Bund erklärt nicht viele Fortschritte, die von Ländern wie Italien erzielt wurden. Umgekehrt bescheinigt der Spread die Existenz einer erheblichen europäischen Subvention zur Rückzahlung der auch in Deutschland bestehenden Staatsschuldenüberschüsse. Es liegt am Markt, den „Politikern“ und der medialen Debatte, den Alarmismus zu überwinden, die Komplexität zu verstehen und zu erklären.
