حتى شهور قليلة مضت كانت تعتبر ظاهرة عابرة ، والآن على جميع خطوط العرض في العالم ، لم تعد اليقين بشأن التضخم تبدو صلبة للغاية. في منطقة اليورو ، تبلغ النسبة 4,1٪ سنويًامقابل 3,4٪ المسجلة في سبتمبر. من لندن الممول فرانشيسكو جارزاريلي كان من الأوائل في بداية العام الذين توقعوا زيادة في توقعات التضخم. طوال حياته في Goldman Sachs ، الشريك المسؤول عن الأبحاث العالمية حول الأسواق المالية ، والرئيس المشارك لأبحاث الماكرو في أوروبا ، كان يعمل منذ عام 2019 في Eisler Capital ، وهو صندوق تحوط "ضخم" بقيمة 5 مليارات دولار ، حيث يدير أبحاث الاقتصاد الكلي. نشر في جولدمان العديد من أشهر "أفضل التداولات" التي يوصي بها البنك سنويًا. انخفاض قيمة الدراخما في عام 1998 ، وتوقعات بنمو هائل في قطاع السندات في الصين ، ثم المرور بالأزمة الأمريكية والتيسير الكمي الأول ، ولكن أيضًا الأزمة السيادية في أوروبا في 2012-13 والتوصيات بشراء دول الأطراف في ديسمبر 2014 ، هي بعض من أكثر أبحاثه تمثيلا ، تلك التي ينتهي بها المطاف على مكاتب الهيئات التنظيمية ومحافظي البنوك المركزية. "بعض العوامل التي أدت إلى ارتفاع التضخم - تحليلات Garzarelli - هي في الواقع أكثر هيكلية. أفكر في نقص الاستثمار في استخراج المواد الخام في السنوات الأخيرة أو تحويل قطاعات صناعية بأكملها بهدف التكيف مع السياسات الخضراء. ثم هناك القليل من العولمة والمزيد من الحماية للعمال في بعض قطاعات التعليم العالي. أخيرًا ، بدءًا من 2016-18 ، أصبحت السياسة المالية تدريجية أكثر توسعية. دعونا لا ننسى أنه في السنوات التي أعقبت أزمة عام 2008 عانينا بدلاً من ذلك من فترة مؤلمة أزمة الضرائب والائتمان".
أما إذا كانت ظاهرة عابرة فما هي المؤشرات التي تدعم هذه الرؤية؟
«في الولايات المتحدة ، حيث كان التضخم أعلى بكثير من هدف الاحتياطي الفيدرالي ، كانت التحويلات الضريبية للأسر استجابةً لفيروس كوفيد سخية للغاية ، وكانت التأثيرات على الثروة كبيرة (ارتفاع قيمة العقارات والأصول المالية). لا يزال الاستهلاك ، لا سيما السلع ، ينمو بشكل كبير فوق اتجاه ما قبل 2020. مغلق لأسباب تتعلق بالصحة العامة ، الموانئ المزدحمة. من ناحية أخرى ، في بعض الخدمات ، لا يزال هناك العديد من القيود السارية ، وغالبًا ما لا يوجد موظفين ، مما يؤدي إلى ارتفاع الأجور والأسعار. إن العديد من هذه الاختلالات بين العرض والطلب ، في رأيي ، متجهة إلى إعادة استيعابها ».
إذا كان هذا النوع من أموال الهليكوبتر الخاصة بالتضخم قد نجح بشكل جيد ، يتساءل المرء لماذا لم تستخدمها البنوك المركزية في السنوات الأخيرة.
"تم اقتراح تقديم الأموال مباشرة إلى العائلات والشركات ، وتمويل التحويلات عن طريق طباعة النقود ، ولكن كانت هناك حاجة إلى حالة طوارئ صحية عالمية للتغلب على العداوات السياسية. تريد البنوك المركزية الخروج من سياسات التيسير الكمي ، فهي تخشى أن تكون ميزانياتها العمومية كبيرة للغاية. لهذا السبب ، أعتقد أنه من المحتمل أن يكون هناك نشاط مالي أكبر لدعم الطلب وإعادة توزيع الدخل مما رأيناه في العقد الماضي ».
ماذا لو كان عليك أن تتنبأ باستمرار التضخم؟
«بدلاً من التضخم الحقيقي ، يبدو لي في الوقت الحالي أنه لا يزال بإمكاننا التحدث عن مشكلة التحولات الكبيرة في مستوى الأسعار النسبية ، خاصة في أوروبا. من المحتمل خلال عام أو عامين أن العديد من هذه الآثار ستختفي. مثال للجميع: سعر تأجير السيارات في الولايات المتحدة أعلى بنسبة 50٪ مما كان عليه في فبراير 2020 ».
ما الذي يمكن أن يتوقف على إطار تضخم انتقالي على التوحيد العام للأسعار؟
«نحن بحاجة إلى أن ننظر قبل كل شيء إلى نمو الأجور والاتجاه السائد في أسعار الإيجارات والخدمات. هناك خطر ، خاصة في الولايات المتحدة ، من حدوث تحول من صدمة العرض السلبية (عمليات الإغلاق التي فرضتها Covid) وصدمة الطلب الإيجابية (الكثير من التحفيز المالي والنقدي). سيكون هذا بالتأكيد أكثر تضخمية ».
هل يعجبك موقف الاتصال من بنك الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي؟ هل يتحدثون كثيرًا أم قليلًا جدًا؟
كانت مراجعة استراتيجيات السياسة النقدية جارية ، في كل من الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي ، حتى قبل الوباء. قررت كلتا المؤسستين أن تضع تركيزًا أقل في سلوك السياسة على النماذج التنبؤية للتضخم - التي بالغت في تقدير التضخم مرارًا وتكرارًا - وبدلاً من ذلك تعطي وزناً أكبر للتضخم المحقق. وهنا تكمن المفارقة: الآن بعد أن أصبحت الأخيرة أعلى من الهدف ، يلجأ محافظو البنوك المركزية إلى نفس النماذج لإقناع السوق بأنها مقدر لها أن تنهار. هذا ممكن ، لكن يبدو لي رسالة يصعب إيصالها. نحن حتما نبحر أكثر بالعين المجردة ».
ماذا تريد الأسواق أن تسمعه؟
"من الصعب القول. أعتقد أن السياسة النقدية المعتدلة إلى حد ما مفيدة للأسواق. لهذا السبب قد يكون هناك بعض الهزات. ومع ذلك ، سوف نشهد انخفاضًا أسرع في صافي مشتريات السندات الحكومية من قبل البنوك المركزية ، في كل من أمريكا وأوروبا.
يقوم المؤرخون الاقتصاديون بعمل تشابه مثير للاهتمام بين الأحداث الجارية والكساد العظيم (1920-1921). ديون ما بعد الحرب العالمية الثانية (خطط التعافي بعد الجائحة) ، مثل هذه اللحظة التضخمية ثم الانكماش. سيناريو مزعج.
"انها ممكنة. التضخم مستمر والبنوك المركزية تفرمل بحدة وأسواق الأسهم تنهار. لكني لا أضعه كسيناريو مركزي ، لأن السلطات النقدية في حالة تأهب بالفعل. وإذا سارت الأمور بشكل سيء ، أعتقد أن السياسات المالية ستدخل حيز التنفيذ مرة أخرى ».
من Evergrande إلى الديموغرافيا ، مروراً بأزمة العقارات الكامنة. إذا توقفت الصين ، فهل سيكون خطر الانكماش أكثر واقعية؟
«لقد تباطأ اندفاع الصين للاقتصاد العالمي لبعض الوقت والعديد من نقاط الضعف المالية المتراكمة على مدى سنوات من النمو القوي بدأت تظهر تدريجياً. تحول تركيز السياسة الآن إلى نوعية التوسع الاقتصادي بدلاً من سرعته. وهذا ينطوي على تناوب قطاعي مع تداعيات على تكوين وارداتهم ، كما أفكر ، على سبيل المثال ، من المعادن ».
كما كتب فيروشيو دي بورتولي قبل بضعة أيام ، يضع التضخم حتى صغار المدخرين في موقف يضطرون فيه إلى سؤال أنفسهم حول كيفية الدفاع عن أصولهم.
«من الصعب دائمًا إدارة التضخم. لقد أتى التموقع على الأسهم ثماره كثيرًا هذا العام ، لا سيما في بعض القطاعات. في الوقت الحالي ، يكون تقلب الأسعار منخفضًا نسبيًا ، والتضخم الذي يعتبره المشغلون أكثر ثباتًا سيجعله يرتفع بالتأكيد ».
