Jeden Tag prüfen die großen und kleinen Akteure an den Finanzmärkten, bevor sie sich ins Getümmel stürzen, zwei Dinge. Einerseits schauen sie auf die Realität der Welt, die sich für sie vor allem aus Makrodaten und Schätzungen zu börsennotierten Unternehmen zusammensetzt. Andererseits wägen sie jedes Wort, das aus dem Mund von Zentralbankern und Regierungen kommt, sorgfältig ab. Die objektive Welt also und der politische Wille.
Es gibt Zeiten, in denen alles klar scheint, im Guten wie im Schlechten. Klar bedeutet nicht unbedingt wahr. Tatsächlich erzählt sich der Markt manchmal Märchen und nimmt sie als Wahrheit an. Das ist nicht schön, aber es gibt immer noch ein Gefühl der Kontrolle über Ereignisse.
Es gibt jedoch andere Momente, wie den, den wir gerade erleben, in denen Signale widersprüchlich werden und sich die Perspektive ständig ändert. Es wird gesagt, dass die Daten auch in den letzten Jahren gemischt waren, einige gut und einige weniger gut. Gerade dieser ständige Wechsel hat jene gemäßigte Atmosphäre geschaffen, weder zu heiß noch zu kalt, die die Märkte so sehr mögen.
Warum ist der aktuelle Moment dann so beängstigend? Wir haben gesagt, es ist eine Frage der Perspektive. Wenn Sie in den Bergen durch ein Tal gehen, bewegen Sie sich zwischen zwei Hängen und haben keine Angst vor einem Sturz. Wenn Sie jedoch einen Grat entlang gehen, bewegen Sie sich immer zwischen zwei Hängen, aber Sie riskieren, auf der einen Seite und auch auf der anderen Seite zu stürzen. Goldilocks ohne Inflation ist so erfrischend sicher wie ein Spaziergang entlang des Flusses, der das Tal geformt hat. Wenn andererseits die eine Hälfte der Welt schnell wächst und vielleicht gebremst werden muss und die andere Hälfte scheinbar hoffnungslos im Treibsand der Deflation versinkt, wird einem schwindelig.
Es gibt noch andere Faktoren, die das Bild noch komplizierter machen.
Erstens sind Makrodaten nicht einfach zu lesen. Die US-Lohninflation, das wichtigste Element bei den Zinsentscheidungen der Fed, ist in einigen Statistiken (denjenigen des Arbeitsministeriums) außerordentlich mild und in anderen, wie den von ADP erhobenen, lebhaft und wächst. Erstere haben das Gewicht, offiziell zu sein, sind aber alt und veraltet im Design. Die zweiten, die von Adp, sind qualitativ besser, haben aber eine geringere Anhängerschaft. Die Fed verlässt sich auf erstere, die die politische Entscheidung unterstützen, die Zinsen bei Null zu belassen, aber sie weiß, dass auch an letzterem etwas Wahres dran sein könnte.
Schwer lesbar sind auch die Daten zum starken Einbruch der deutschen Industrieproduktion. Dass von Italien und Frankreich nicht viel zu erwarten ist, ist seit jeher bekannt, längst ist klar, dass die Geschichte des europäischen Aufschwungs viel Optimismus des Willens und wenig wirksame Realität ist. Bisher hatte jedoch niemand die Stabilität Deutschlands und seine Fähigkeit, mit der durch die Sanktionen verursachten Verringerung des russischen Marktes fertig zu werden, in Frage gestellt.
Wenn Deutschland fällt, sagten die Märkte, fällt Europa, und wenn Europa fällt, begleitet von China, Japan, Brasilien und Russland, denen es nicht so gut geht, riskiert auch Amerika eine Schwächung. Auf Wiedersehen Aktienkursanstieg.
Stoppen Sie jedoch, sagt Greg Fuzesi von JP Morgan. Die deutsche Autoproduktion ist in diesem Jahr außergewöhnlich volatil. Auf einen sehr schweren Monat kann ein Monat starker Erholung folgen. Warten wir einen Moment, bevor wir endgültige Urteile über Deutschland (das ohnehin an vielen Fronten in Schwierigkeiten steckt) und die Welt fällen.
Ein weiteres schwer zu interpretierendes Element ist die Haltung der Zentralbanken gegenüber den Finanzmärkten. Yellen hatte bereits versucht, eine kleine Liste überbewerteter Vermögenswerte (einige Hochzinsanleihen, einige Biotechnologie und soziale Netzwerke) zu erstellen. Die Reaktion war kurz gewesen. Man hatte das Gefühl, dass die Fed durch die Auswahl einiger symbolträchtiger Sektoren lediglich kommunizieren wollte, dass sie die Märkte im Auge behalte, nicht, dass sie einen Absturz wünsche.
Jetzt spricht der Währungsfonds jedoch von aufgeblähten Aktienmärkten, macht keine subtilen Unterscheidungen und befürchtet starke Einbrüche im nächsten Jahr. Es ist mehr als nur ein Aufruf zur Mäßigung. Warum tut es das? Warum bemerken Sie eine wachsende Kluft zwischen den zunehmend selbstbewussten Börsen und einer fragileren Weltwirtschaft als bisher angenommen und befürchten Sie wirklich Crashs, die diese weiter schwächen könnten? Oder weil er will, dass alle die Zinsen weiterhin bei Null halten, ohne sich von Aktienmarktblasen behindert zu fühlen, die auf diesem Niveau mehr als alles andere stören? Die erste Interpretation ist für die Börsen sehr negativ, die zweite sogar sehr positiv, denn sie entspricht einem Kauf auf Schwäche mit dauerhafter Gültigkeit.
Eine weitere Komplikation ist Ebola. In manchen Momenten macht man sich wirklich Sorgen, wenn man sieht, wie sich die Reaktion der Behörden und der Menschen im Allgemeinen annähert. Die spanischen Tierschützer, die sich der Unterdrückung eines möglicherweise infizierten Hundes widersetzten, erinnern so sehr an Brad Pitt von den Zwölf Affen (die im Film das Beinahe-Aussterben der Menschheit herbeiführen). In anderen Momenten siehst du die Dinge in ihren derzeit begrenzten Ausmaßen und beruhigst dich. Es ist jedoch klar, dass Ebola für die Märkte eine völlig unkontrollierbare Variable ist.
Zusammenfassend erscheint der aktuelle Rahmen sehr offen. Eine Erholung der deutschen Industrieproduktion reicht aus (durchaus möglich, wie wir gesehen haben), ein europäisches Qe aus Abs (potenziell 1.2 Billionen, sagt Constancio, entspricht anderthalb Billionen Dollar, viel mehr als das amerikanische Qe3, das ist kurz vor dem Ende) und ein Ebola, das weniger von sich reden macht, um in der nächsten Zeit neuen Börsenhöchstständen guten Raum zu geben. Ein zerstrittenes Europa, eine EZB mit angezogener Handbremse, eine deutsche Industrie, die sich nicht erholt, und ein Ebola, das nicht aufhört, können stattdessen das Gleichgewicht auf die andere Seite kippen, auch schwer.
Wir sind ziemlich zuversichtlich, was Europa betrifft. Die Fiskalpolitik ist (dank der französischen Rebellion) wieder leicht expansiv und Deutschland lässt sich in der EZB gerne in die Minderheit stellen und akzeptiert ein QE, das theologisch weniger unrein ist als das amerikanische. Natürlich wissen wir nichts über Ebola.
In der Praxis behalten wir das für den Dollar und das Eigenkapital günstige Profil bei, aber mit der Idee, das Eigenkapital (nicht den Dollar) in Momenten, in denen die hohe Volatilität es wieder nahe an das Maximum bringt, aufzuhellen. Ebola beiseite, ein Markt, der steigt und fällt und etwas weniger an den Lippen und am politischen Willen der Notenbanken hängt, ist nichts anderes, wie Richard Pzena anmerkt, als ein sich normalisierender Markt.
