Jede Rallye hat ihre Eulen, und die Trump-Rallye, die eine Figur umkreist, die starke Leidenschaften weckt, hat noch mehr. Neben den üblichen Dauerbären und Bullophoben, neben all jenen, die weiterhin zuversichtlich auf die Implosion Europas und den Zusammenbruch Chinas warten, haben wir diesmal all jene, die bei den Wahlen zu leicht gefallen sind, diejenigen, die Trumps Sieg weiterverkauft haben und sie kauften nicht mehr und vor allem all jene (und davon gibt es auch viele unter Managern und Ökonomen), bei denen politische Leidenschaft Vorrang vor analytischen Fähigkeiten und dem Wunsch hat, Geld zu verdienen oder Prognosen zu korrigieren.
Da politische Leidenschaft existiert, und wie, selbst unter den Laudatoren des Trumpismus, muss die Anstrengung, sich davon zu lösen, verdoppelt werden. Auf den Märkten ideologisch zu sein, zahlt sich nie aus. Der bisher interessanteste Einwand gegen die Trump-Rallye kam von Trump selbst, als er während des Wahlkampfs mehrmals (auch inspiriert von Carl Icahn) über die hohen Niveaus der Aktienmärkte und über die Künstlichkeit und den politischen Charakter sprach (im Sinne von Politik, nicht von Politik) niedriger Zinsen.
Seien Sie sehr vorsichtig, empfahl er den Wählern immer wieder, und er handelte auch konsequent, indem er zwischen Sommer und Herbst sein gesamtes Aktienportfolio liquidierte, in einer Phase, in der er, wie er später verriet, nicht an einen Wahlsieg glaubte. Der Einwand gegen die Trump-Kundgebung wurde von Carl Icahn erhoben, als er in der Nacht des Sieges vom Trump Tower weglief, um loszulaufen und eine Milliarde dieser Aktien zu kaufen, die der Rest der Welt erschrocken wegwarf. Der Gegeneinwand kam erneut von Carl Icahn, der in den letzten Tagen enthüllte, dass er einen großen Teil der Aktien verkauft hatte, die der Rest der Welt verzweifelt aus der Hand riss, und kehrte zu neutral zurück, Long bei einzelnen Unternehmen und Short Indizes .
Eine andere interessante Möglichkeit, die Grenzen der Trump-Rallye zu beschreiben, besteht darin, den politischen Zyklus innerhalb des Konjunkturzyklus einzurahmen, wie es David Rosenberg tut. Reagan, Clinton und Obama verließen alle das Land nach einer Rezession und nachdem die Märkte aufgeräumt und unterbewertet waren. Die wirtschaftliche Erholung und die darauf folgenden großen Aktienmarktanstiege halfen ihnen, die zweite Amtszeit zu erreichen. Trump beginnt mit einem ultrareifen Zyklus und mit einem Aktienmarkt, der sich bereits verdreifacht hat. Es sind nicht die Präsidenten, die Erholungen und Rezessionen verursachen, sondern die Fed und diese Fed, die politisch nicht bereit ist, Trump einen Gefallen zu tun, hat sich endlich auf den Weg gemacht, die Zinsen zu erhöhen, was, bevor die Erholung zunichte gemacht wird, die Aktienerhöhung zunichte macht.
Dies sind Argumente, die es wert sind, in Betracht gezogen zu werden, aber es ist unbestreitbar, dass eine starke Politik zur Stützung der Nachfrage (Steuersenkungen für Haushalte, Militär- und Infrastrukturausgaben), wenn sie von einer starken Politik zur Stützung des Angebots begleitet wird (Steuersenkungen für Unternehmen, Deregulierung, Energiepolitik, Rückführung von Auslandsvermögen von Unternehmen) kann das Wachstum verlängern und stärken, ohne dadurch Inflation zu erzeugen, insbesondere wenn es am Rande des Arbeitsmarktes zig Millionen Menschen gibt, die in diesen eintreten und die Lohninflation niedrig halten könnten.
Die Trump-Rallye ist also nicht unbedingt vorbei. Was definitiv vorbei ist, ist seine erste Phase, die auf vagen Erwartungen basiert. Diese erste Phase war modular. Die vier Module Aktien, Devisen, Anleihen und Rohstoffe haben Trump jeweils isoliert von den anderen bewertet. Und so haben Aktien das Gewinnwachstum durch Steuersenkungen und Zyklusverlängerungen eingepreist. Die Wechselkurse konzentrierten sich aufgrund der größeren Zins- und Wachstumsdifferenz auf den Dollar. Anleihen hingegen preisten das neue Szenario beschleunigter Zinserhöhungen ein, während Rohstoffe die größere globale Nachfrage feierten, die durch die amerikanische Politik hervorgerufen wurde. Gut, aber bis zu einem gewissen Punkt, denn der Anstieg des Dollars und der Zinsen lässt sich ab einem bestimmten Niveau nicht mehr mit dem Anstieg des Aktienmarktes vereinbaren. Hier treten wir dann in eine Phase der Abstimmung zwischen den verschiedenen Modulen ein.
Der Trumpismus (und hier sprechen wir vom Ex-ante-Trumpismus, dem eingebildeten) hat einen Wert, aber er ist notwendigerweise ein endlicher Wert, kein unendlicher. Wenn es 100 wert ist, müssen diese 100 auf die verschiedenen Anlageklassen verteilt werden. Wenn wir davon ausgehen, dass der Aktienmarkt diese Niveaus hält, muss der Dollar etwas zurückgehen und den Anleihen, die sich für alle geopfert haben, etwas zurückgeben. Diese Phase der Versöhnung wird von einer klassischen Umverteilung begleitet, bei der Icahn verkauft und einige institutionelle Käufer noch immer untergewichtet sind. Phasen dieser Art sind normalerweise lateral für die dominante Variable (in diesem Fall die Börse) und Retracement-Phasen für die anderen (Anleihen und Dollar).
Inzwischen rückt der reale Trumpismus immer näher, der schon deshalb nicht unbedingt der gedachte sein wird, weil er unendlich artikulierter und komplexer wird. Erwartet wird nichts weniger als eine allgemeine Überprüfung des gesamten Steuersystems und des gesamten Systems multilateraler Institutionen, das aus dem Zweiten Weltkrieg hervorgegangen ist. Alles wird in Frage gestellt, es wird Gewinner und Verlierer geben. Die bloße Einführung einer Grenzsteuer (die Amerika außerdem nur mit dem, was alle anderen bereits tun, in Einklang bringen wird, indem sie sie als Rückerstattung oder Befreiung von der Mehrwertsteuer auf Exporte tarnt) wird schwer vorhersehbare Auswirkungen haben, nicht nur auf die verschiedenen amerikanischen Branchen, aber auch ihre Lieferanten, Käufer oder Konkurrenten aus dem Rest der Welt.
Die Ambitionen der neuen Regierung und des neuen Kongresses sind enorm, aber auch die Komplexität der damit verbundenen Probleme und Interessen ist enorm. Obwohl wir mit maximaler Energie an den Start gehen wollen, werden sich viele Reformen wahrscheinlich als länger und anstrengender erweisen, als man heute denkt, während ihre Wirkung ab dem nächsten Jahr stärker als 2017 sichtbar sein wird. Der Weg für die Märkte wird nach der jetzigen Phase der Versöhnung und Verteilung wohl auch für die Aktienmärkte wieder aufwärts gehen, sobald wir die ersten Erlasse (bereits ab 23. Januar) und die ersten konkreten Entwürfe der Reformen sehen. Von da an werden wir sehen, wie sich die Märkte drehen und auflösen. Es wird nicht mehr zyklisch in Richtung Defensive gehen, sondern viel komplizierter. In der Praxis wird jedes börsennotierte Unternehmen seine eigene Geschichte schreiben, abhängig beispielsweise von seinem Anfangssteuersatz, seinem Auslandsengagement, seinen Kapitalrückführungs- und Reinvestitionsplänen. Wir werden Tag und Nacht so viel lernen müssen, wie wir in den letzten Jahren unter dem automatischen Lotsen der Zentralbanken einnicken konnten.
Am Ende, wenn der Trumpismus nicht unter der Last seiner Ambitionen zusammenbricht, wird Amerika stärker sein und der Wirtschaftszyklus wird seine zwei-drei Jahre Restleben intensiver leben können (die Prognose, die vor den Wahlen herrschte) und vielleicht genießen Sie zusätzliche Zeit. Wenn sich die Dinge als komplizierter herausstellen, als sie heute erscheinen, wird der Zyklus der Zinserhöhungen langsamer und die Aufwertung des Dollars bescheidener ausfallen.
Es ist möglich, dass die neue trumpfende Fed ein Counter-Qe (Verkauf von Portfoliowertpapieren und Deflationierung der Bilanz) einer Zinserhöhung vorzieht, aber die Trumpfung wird langsam sein und erst 2018 abgeschlossen sein. Die europäischen Aktienmärkte, die stark vom schwachen Euro profitieren, müssen sich davor hüten, sich einen immer stärkeren Dollar zu wünschen. Die Parität durchbrechen würde bedeuten, Amerika in Schwierigkeiten zu bringen, wo alles beginnt und wo alles endet, und zu einer Zeit, in der es wieder Lebenszeichen gibt, auf die Inflation einzusteigen. Dies könnte Deutschland dazu veranlassen, ein beschleunigtes Ende von Qe zu fordern, was die verschuldete Peripherie in Schwierigkeiten bringen würde. In einem solch wechselhaften Umfeld sind Aktien Anleihen immer noch vorzuziehen, aber ohne zu übertreiben.
Am besten halten Sie ein ziemlich hohes Maß an Liquidität, um von Volatilität und Umsatz zu profitieren. Wir wiederholen, es zeichnen sich keine Crashs oder Rezessionen ab, aber auf der anderen Seite gibt es einen hitzigen politischen Kampf in Amerika, neue internationale Spannungen und ein Europa auf der Suche nach einer Identität, alles mit tendenziell hohen Bewertungen. Genießen wir die Show mit einer gewissen Vorsicht.
