Die Präsentation von Wahlprogrammen und Kandidaten scheint die Umfragen nicht bewegt zu haben, was zusammen mit den ersten Simulationen von Ein-Mann-Wahlkreisen darauf hindeutet, dass keine der derzeitigen Koalitionen eine für die Regierungsbildung ausreichende Mehrheit erreichen könnte. Dies ist eine Situation großer Unsicherheit, die zur Bildung einer großen Koalition der Mitte oder einer von einer breiten Koalition getragenen Übergangsregierung oder sogar zu Neuwahlen im Herbst führen könnte.
Die Märkte scheinen sich jedoch nicht allzu viele Sorgen zu machen. Seit Jahresbeginn ist die italienische Börse um 5 % gestiegen, während die der Eurozone rund einen Prozentpunkt verloren hat. Die 0,3-jährige BTP blieb nahezu stabil, während die Rendite der Bundesanleihe zunahm und folglich der Spread um etwa XNUMX % zurückging. Wie ist diese Ruhe zu erklären?
Die gesammelten Erfahrungen nach den jüngsten politischen Ereignissen (Brexit, Trumps Wahl, ergebnislose Wahlen in Spanien, den Niederlanden und Deutschland) raten Anlegern, vorschnelle Reaktionen zu vermeiden. Aber der offensichtliche Optimismus auf dem italienischen Markt verdient eine eingehendere Analyse.
Im vergangenen Jahr hat das BIP die Ökonomen immer wieder positiv überrascht, was zu einem größeren Vertrauen in die Tragfähigkeit der Staatsverschuldung geführt hat. Der Markt konzentriert sich auf das Verhältnis von Schulden zu BIP: Wenn letzteres wächst, trägt es zu einem allmählichen Rückgang der Verschuldung bei. Parallel dazu ermöglichten staatliche Interventionen bei Banken in der Krise, einen Kurzschluss zu unterbrechen, der systemische Bedeutung hätte haben können. Eine erste Analyse der Wahlprogramme deutet nicht auf Frontalzusammenstöße mit der Europäischen Union (EU) hin – insbesondere scheinen die Drohungen von M5S und Lega mit einem Referendum über den Euro nachgelassen zu haben – und für Anleger sind dies hervorragende Nachrichten . Obwohl ein Referendum über den Euro in unserer Verfassung nicht vorgesehen ist, stellte allein die Aussicht für viele ausländische Investoren ein unüberwindbares Hindernis dar.
Gewiss stellen einige Wahlprogramme potenzielle Konfliktfelder im Verhältnis zur EU dar (ua die Abschaffung der Fornero-Reform oder des Jobs Act), aber da es sich um Wahlprogramme handelt, ist es wahrscheinlich, dass sie nach den Wahlen geglättet werden wenn die Prioritäten der neuen Regierung gesetzt werden.
Auch technische Faktoren könnten zur Einengung des Spreads beigetragen haben. Seit Jahresbeginn hat die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Wertpapierkäufe halbiert und bereitet deren Abschluss im September vor. Wenn sich einerseits die Ansichten darüber, dass die Renditen aller Staatsanleihen steigen werden, annähern, haben die Anleger andererseits widersprüchliche Ansichten über die Auswirkungen auf die Ausbreitung sogenannter Peripherieländer, einschließlich das 'Italien.
Die Käufe der EZB erfolgen auf der Grundlage einer Regel („Kapitalschlüssel“), die vorsieht, dass sie auf der Grundlage der prozentualen Beteiligung am Kapital der EZB selbst verteilt werden, im Wesentlichen proportional zur Höhe des BIP (nicht von der Schuld). Die Anwendung dieser Regel bei heterogener Verschuldung führte dazu, dass die EZB kumulativ proportional weniger BTPs (14,4 % der Emissionen) als Bundesanleihen (21,5 %) kaufte. Der Spread könnte sich daher aufgrund technischer Faktoren eingeengt haben und nicht aufgrund eines größeren Vertrauens in Italien.
Im Gegenteil, aufgrund der Wahlunsicherheit rentieren italienische Staatsanleihen mehr als einen halben Prozentpunkt mehr als spanische und genauso viel wie portugiesische, eine Zahl, von der wir glauben, dass sie Spielraum für eine Erholung nach den Wahlen bietet – insbesondere in Bezug auf Portugal.
Dank der guten Ergebnisse und der ehrgeizigen Geschäftspläne einiger Unternehmen hat sich der italienische Aktienmarkt in den letzten Monaten besser entwickelt als der Rest der Eurozone, was den Bewertungsabschlag reduziert. Während wir auf Aufklärung an der politischen Front warten, bleiben wir neutral.
°°° Der Autor ist Chief Investment Officer von UBS WM Italien
