Im Volksmund heißt es, den Zentralbanken sei die Munition ausgegangen, sie seien verzweifelt, sie wüssten nicht mehr weiter. Es wird gesagt, dass sie sich selbst in die Enge getrieben haben und dass sie bei diesen Zinsen keinen Spielraum mehr haben.
Diejenigen, die diese Aussagen machen, haben recht, wenn sie die Nebenwirkungen von null oder negativen Nominalzinsen und realen Zinsen hervorheben wollen, die seit Jahren überall in der entwickelten Welt negativ sind. Die Entscheidung, die Zinssätze so niedrig zu halten, hat mindestens sechs unglückliche Folgen.
Das erste ist, dass es zu einer suboptimalen Kapitalallokation führt. Das zweite ist, dass es die Bildung von Blasen begünstigt, die eines Tages platzen werden, vielleicht in weiter Ferne. Drittens führt sie paradoxerweise dazu, dass Unternehmen und Haushalte im Bewusstsein, dass die Zinsen auf lange Sicht niedrig bleiben werden, ihre produktiven Investitionen zurückhalten. Wir erinnern daran, dass einer der Faktoren der zyklischen Erholung typischerweise die Eile ist, eine Hypothek aufzunehmen, um ein Haus zu kaufen (oder eine neue Produktionsstätte zu eröffnen), bevor die Zinsen wieder steigen. Wenn man den Eindruck gewinnt, dass die Zinsen in fünf oder zehn Jahren so niedrig sein werden wie heute, verfliegt die Eile.
Der vierte ist, dass die Verlangsamung der Investitionen das Produktivitätswachstum zunichte macht und die Halbstagnation fortsetzt. Fünftens werden große Teile des Rentensystems wie die US-Pensionsfonds eines Tages ankündigen müssen, dass die von ihnen gezahlten Renten die Hälfte dessen betragen werden, was sie zugesagt haben. Der sechste ist, dass wir, um die negativen Realzinsen und die Unsicherheit über die Rentendeckung auszugleichen, weniger konsumieren und mehr sparen, was das Wachstum weiter verlangsamt.
Allerdings haben Notenbanken, wenn sie denn wollen, noch Spielraum, und davon werden sie bis zum Jahresende auch reichlich haben. Sie haben sogar den Luxus, die Qual der Wahl zu haben.
Fangen wir mit der Fed an, die vielleicht das ganze Jahr 2016 über gar nichts tut, weil die Inflation immer noch niedrig ist. Am 20. September kann er die Zinsen anheben und ankündigen, dass er einige Monate abwarten wird, um die Auswirkungen seiner Entscheidung abzuwarten. Der Markt, der die anfängliche Überraschung überwunden hat, wird den Anstieg als Bestätigung der Stärke der Wirtschaft betrachten, ohne Angst vor weiteren Anstiegen auf die nächsten sechs Monate blicken und sich auf den 8. November, den Tag der Präsidentschaftswahlen, freuen .
Alternativ teilt uns die Fed am 20. September mit, dass alles bereit ist für eine Zinserhöhung im Dezember. Der Markt wird erleichtert aufatmen und genügend Zeit haben, sich auf die Wanderung zum Jahresende vorzubereiten, wird jedoch perfekt gestärkt bei den Wahlen am 8. November ankommen.
Der einzige Weg, der die Märkte stören kann, ist der von Stanley Fischer offen gelassene doppelte September-Dezember-Anstieg. Es ist jedoch legitim zu glauben, dass Fischer, die restriktivste der Troika, die die Fed führt, bewusst auf zwei Zinserhöhungen angespielt hat, wohl wissend, dass es nur eine geben wird, aber damit die Voraussetzungen für ein Aufatmen im Dezember geschaffen hat.
Warum, so könnte man fragen, war der Anstieg im letzten Dezember eine halbe Katastrophe und der diesjährige Anstieg sollte stattdessen von den Aktienmärkten mit historischen Höchstständen und befriedeten und ruhigen Anleihen begrüßt werden? Der Grund dafür ist, dass die Fed 2015 Angst hatte, zu erhöhen, als die Dinge gut liefen, und sich im Hin und Her irgendwann am Rande des totalen Glaubwürdigkeitsverlusts fühlte und am Ende die Zinsen mit einer fast hysterischen Entscheidung anhob, nur als sich die Wirtschaft zu verlangsamen begann und China in ein Viertel der Rezession eintrat.
Inzwischen hat die Fed gelernt, dass es besser ist, zu erhöhen, wenn man kann, als wenn man muss. Und wann können die Zinsen erhöht werden? Wenn die Wirtschaft gut ist, ist der Dollar ruhig und die Märkte sind ruhig.
Nun ist die amerikanische Wirtschaft zwar seit gut zehn Monaten schwach, aber es stimmt auch, dass es seit zwei Monaten wieder besser aussieht. Dieses dritte Quartal könnte ein annualisiertes Wachstum von fast 3 Prozent verzeichnen. Der Dollar ist nicht zu stark und hat sich gegenüber den Schwellenländern tatsächlich abgeschwächt. Die Aktienmärkte und Anleihen ihrerseits wurden in diesen Monaten des europäischen und japanischen Qe einem friedlichen Höhenflug überlassen, während die Fed angesichts der bevorstehenden Wahlen es vermieden hat, einen Aktienmarkt zu ermahnen, der gestiegen ist, während die Gewinne gefallen sind. Es ist nicht sicher, ob die derzeitige Stärke der amerikanischen Wirtschaft ein Zeichen für etwas Dauerhaftes ist oder ob es sich, wie David Rosenberg es ausdrückt, um einen einfachen Krampf handelt. Aber das ist umso mehr Grund für die Fed, den Moment zu nutzen und zu erhöhen, ohne dass sich die Märkte deswegen schlecht fühlen.
Auch die EZB und die Bank of Japan genießen bis Ende des Jahres ein Zeitfenster der Handlungsfreiheit. Die Inflation ist zwar niedrig, aber der Autopilot der quantitativen Lockerung arbeitet rund um die Uhr. Die beiden Banken, die in Kürze Bilanz ziehen werden, werden nicht gezwungen sein, neue erstaunliche expansive Maßnahmen anzukündigen, da der Euro und der Yen bei einem nach Zinserhöhungen riechenden Dollar ruhig bleiben und nicht stärker werden. Sollten sie sich trotzdem für eine Ausweitung von Qe entscheiden, werden sie darauf achten, den Euro und den Yen, die sich jetzt im Gleichgewicht befinden, nicht zu schwächen.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Märkte unabhängig von der Entscheidung der Zentralbanken für weitere zwei Monate in ihrer ruhigen und zufriedenen Lethargie verharren werden. Vielleicht wird es im September eine bescheidene Abwärtsexploration geben (September-Effekt, saisonal negativer Monat und FOMC-Effekt), aber der Oktober wird wieder ruhig sein. Nach den Wahlen im Niemandsland von November bis Februar wird die Fed, wenn sie will, freier sein, die Börsen gegen Exzesse zu mahnen und korrigieren zu lassen.
Der September kann daher genutzt werden, um schwache Anleihen und Aktien zu kaufen. Im Oktober ist es besser, alle Positionen schrittweise aufzuhellen, nicht weil besondere Katastrophen in Sicht sind, sondern aus normaler Vorsicht. Eine weitere nützliche Möglichkeit, die nächsten paar Monate zu verbringen, wird darin bestehen, weiterhin Gelder von Versorgern zu zyklischen Werten und Banken zu verschieben. Dollar bei 1.10 zu verkaufen und bei 1.15 zu kaufen. Überkauft, aber strategisch immer noch positiv.
