Distanziert man sich von der heutigen Europadebatte, insbesondere in Deutschland, so nimmt die auf den ersten Blick technisch anmutende wirtschafts- und finanzpolitische Diskussion die Form einer Demonstration kognitiver Dissonanz, insbesondere des Confirmation Bias, an.
Mit den Worten des Nobeltalers: Der Verstand eines „Menschen“, nicht eines „Wirtschaftsmenschen“, wie es der vollkommen rationale Homo Oeconomicus nennt, akzeptiert keine Argumente, die seinem Glauben widersprechen – was er in der Familie gelernt hat, was er teilt mit Freunden. Für die Deutschen sind Schulden eine Sünde. Wenn sie darüber sprechen, kommt ihnen das Bild des Turms in den Sinn, in dem zahlungsunfähige Schuldner eingesperrt waren. Auch der Wirtschaftsberuf wird von diesem Ansatz beeinflusst. Es braucht Jahre des Studiums oder der Arbeit im Ausland, um diese Voreingenommenheit zu verwässern, aber zum Glück gibt es diese Fälle.
Zur Zahlungsunfähigkeit/Schuldenumstrukturierung von Ländern mit hoher Staatsverschuldung widerlegt ein Artikel von Blanchard und Zettelmeyer auf empirischer und wirtschaftstheoretischer Ebene alle in dieser Zeit blühenden präventiven Vorschläge für Zahlungsunfähigkeit für Italien. Die ursprünglichen Vorschläge stammen von der Bundesbank, die einen automatischen Zahlungsausfall für jedes Land vorgeschlagen hat, das ein Anpassungsprogramm des Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) beantragt. Mit anderen Worten, es in einen europäischen Instabilitätsmechanismus umzuwandeln: Denken Sie nur daran, dass die europäische Staatsschuldenkrise - die die Erholung der Eurozone um 5 Jahre verzögerte und das Wachstum im Rest der Welt angesichts des Gewichts Europas im Welthandel verlangsamte - wurde durch die Entscheidung von Deauville ausgelöst, die griechischen Schulden nicht zu bezahlen. Heute mit Default-Vorschlägen zu spielen, mit Italien als Ziel, ist unverantwortlich und vor allem unbegründet. Dies bestätigte der Direktor des ESM, Klaus Regling, der nicht nur in Deutschland, sondern auch beim IWF tätig war, anhand von Studien[i] der von ihm geleiteten Institution, die für die Anpassungsprogramme zuständig wäre Länder in Schwierigkeiten.
Das Papier von Blanchard und Zettelmeyer [ii] fragt, ob die Zinserhöhung im aktuellen Kontext einer zyklischen Erholung mit geringem Wachstum der Produktivität und damit des Produktpotenzials, hoher Staatsverschuldung und Populisten, die riskante Konjunktur vorschlagen, zu neuen Fiskalkrisen führen kann Richtlinien. Die Antwort ist, dass man sich aus drei Gründen nicht allzu viele Sorgen über eine Zinserhöhung machen muss: Erstens, weil die Zinserhöhung schrittweise erfolgen wird, was den Regierungen Zeit gibt, sich vorzubereiten; Zweitens hat sich die Fälligkeit von Staatsanleihen – die bestimmt, wann steigende Zinsen zu höheren Zinszahlungen führen – in dieser Zeit niedriger langfristiger Zinsen erhöht. In Italien sind 3 Schulden für nur 2017 % des BIP fällig und 10 für 14 % des BIP. Bei einer Erhöhung um 2018 Basispunkte müssten in zwei Jahren nur 200 % des BIP mehr an Zinsen gezahlt werden. Drittens wird die Verschuldung Italiens tragfähig bleiben, da Zinserhöhungen erfolgen, wenn sich die Wirtschaftsbedingungen in Europa stetig verbessern, sodass auch der Nenner der Schuldenquote steigen wird. Ein ganz anderer Fall als im Jahr 0,5, als die Finanzkrise noch verkraftet werden musste und die Aussicht auf einen Zahlungsausfall Griechenlands die europäische Staatsschuldenkrise anheizte.
Blanchard und Zettelmeyer haben die italienische Verschuldung in einem Krisenszenario und einem Panikszenario auf die Probe gestellt: Wenn das Wachstum in Italien weiterhin deutlich geringer ausfallen würde als in Europa, würde sich eine Lücke zwischen Zinsen und Wachstum auftun, die die Verschuldung unhaltbar machen und das Gespenst heraufbeschwören könnte des Zahlungsausfalls, wodurch die Spreads in die Höhe schnellen. Aber wir sehen nicht ein, warum Italien nicht mit der Produktionslücke wachsen sollte, die es hat, viel größer als Deutschland, und nachdem es die Bankenprobleme und damit das Kreditangebot gelöst hat. Selbst in einem Panikszenario mit Verlust des Marktzugangs gibt es heute den ESM, dessen Anpassungsprogramm Zugang zur „Draghi-Panzerfaust“ oder dem OMT-Programm verschafft, das die EZB veranlasst, direkt am italienischen Rentenmarkt einzugreifen. Offensichtlich möchte niemand die griechische Erfahrung wiederholen, bei der die Anpassung nicht nachhaltig war und die Zahlungsunfähigkeit dennoch erreicht wurde. Aber die italienische Situation ist unvergleichlich besser als die griechische (und japanische). Die nachstehende Grafik zeigt die erforderliche Änderung des primären Haushaltssaldos Italiens zur Stabilisierung der Verschuldung angesichts des heutigen Primärsaldos und der Produktionslücke sowie unter Berücksichtigung von drei unterschiedlichen Anstiegen der Staatsschuldenrenditen. Der Unterschied zu Griechenland im Jahr 2010 und auch zu Japan heute ist enorm. Unter Berücksichtigung von Fremdkapitalkosten von 2 % und einem langfristigen Potenzialwachstum von 0.85 % wäre die Anpassung null, bei einer Erhöhung auf 3 % wären es 1,5 % des BIP. Nichts, über das man sich sorgen sollte.
Der Grund ist, dass Italien seine Hausaufgaben gemacht hat! Und es hat einen positiven Primärsaldo von 1,4 % des BIP, während Griechenland ein Defizit von 10 % des BIP hatte. Ein Anpassungsprogramm für Italien sollte sich also auf Wachstumsmaßnahmen konzentrieren und wäre nicht zahlungsunfähig. Leider sind diese Daten der deutschen Öffentlichkeit nicht bekannt und anscheinend nicht einmal einigen deutschen, französischen und italienischen Ökonomen.
Diese Szenarien beinhalten jedoch nicht das politische Risiko von Populisten mit unverantwortlichen wirtschaftlichen Agenden. Aber in diesem Fall sagen die Autoren, dass es keine quantifizierbaren Szenarien gibt und "jede Wette gut ist".
[i] PIIE, Ist Europa auf die nächste Krise vorbereitet? Oktober 2017
[ii] PIIE Policy Briefings: Werden steigende Zinsen zu Finanzkrisen führen? Olivier J. Blanchard und Jeromin Zettelmeyer Juli 2017
