فوغنولي (كايروس): "حزب فانغ انتهى ولكن الحلقة الضعيفة هي أوروبا"

لقد انتهى عصر الإحسان والعناية بالأسواق المالية ، التي تعتبر بالفعل السلاح الحاسم لدعم انتعاش العالم من أعماق الركود. "لاحظ سلوك محافظي البنوك المركزية. حتى عام مضى ، بعد كل تصحيح هبوطي ، لم تمر بضعة أيام تقريبًا دون تدخل أحد أعضاء مجلس الاحتياطي الفيدرالي لتهدئة الأسواق. الآن لم يعد هذا هو الحال بعد الآن ". تحدث مثل هذا أليساندرو فوجنولي ، استراتيجي كايروس الذي كان يوجهنا لسنوات مع "Red and Black" في أسرار اللعبة العالمية العظيمة. لقد ولت أيام "وضع بيرنانكي" والرعاية المحببة لـ "الحمامة" جانيت يلين ، على استعداد لاغتنام أي فرصة لتأجيل رفع سعر الفائدة. في ذلك الوقت ، كان الانخفاض بمقدار 500 مليار دولار في أسهم ناسداك الرائدة سيؤدي إلى حدوث زلزال. على العكس من ذلك ، فإن الأخبار التي تفيد بأن Fangs (Facebook و Amazon و Alphabet و Netflix) قد تركت 500 مليار دولار من رأس المال على الأرض هذا الأسبوع منذ أغسطس لم يلاحظها أحد. 

باختصار ، هل انتهى حزب ناسداك؟  

"بالتأكيد الأفضل وراءنا. لكن السوق ، كما هو الحال دائمًا ، سوف يدرك ذلك متأخرًا ، ويصر على الموضوعات المعتادة لفترة أطول. لنفترض أننا عشية تغيير الموضوعات: لا أستبعد 18-24 شهرًا من الضعف. العلاقة بين نمو الاقتصاد ونمو الأصول المالية قد انعكست. في الماضي ، نما الأول قليلاً ، بينما نما الآخرون كثيرًا. الآن يتعلق الأمر بإعادة حساب المضاعفات في ضوء الوضع الجديد ". 

النتائج؟ 

"لن أقلق كثيرًا بشأن عمالقة الإنترنت ، على الأقل طالما ظلت الأرباح قوية. من خلال تشبيه غريب في أوروبا ، تواجه الأسهم الفاخرة والعديد من الشركات المتوسطة وضعا مماثلا. في نظر السوق ، يتم تمثيل مؤشر ناسداك الأوروبي من خلال قائمة الأسهم الفاخرة. بالعودة إلى وول ستريت ، أعتقد أن السوق بحاجة إلى التعود على اتجاه مستقبلي أقل إشراقًا. حتى لو كان الوضع معقدًا. رفع سعر الفائدة له بالفعل عواقب سلبية على أسواق المنزل والسيارات. لا أستبعد أن الاحتياطي الفيدرالي ، في هذا السيناريو ، سيضطر إلى تعليق دورة رفع سعر الفائدة في وقت أقرب مما يرغب في إبقاء التضخم تحت السيطرة ". 

وتجنب اتساع رقعة الصراع مع دونالد ترامب. كيف نفسر المبارزة بين البيت الأبيض والبنك المركزي؟  

هناك محام في الاحتياطي الفيدرالي اليوم ، جيروم باول. نعم ، لقد أراد ترامب ذلك ، لكن الرئيس لا يملك السلطة التي كان يتمتع بها أشخاص مثل فولكر أو جرينسبان في ذلك الوقت ، والذين سيطروا على مجلس الإدارة. ولذا فهو يكافح لفرض نفسه على الآخرين ، الذين اختارهم باراك أوباما ، أو الأسوأ من ذلك ، جورج دبليو بوش ، الجمهوري الذي يكره ترامب. سيكون من المثير للاهتمام أن نفهم الثقل الذي سيكون لريتشارد كلاريدا ، نائب رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي الجديد ، الرجل الذي تتمتع كاريزما وإعداداته بصفات للعب الدور الذي كان لستانلي فيشر ، صوت تفكير البنك المركزي في السنوات الأخيرة". 

انحازت كلاريدا ، في أول خطاب رسمي لها ، ضد ترامب قائلة إنه "إذا كانت البيانات الواردة كما أتوقع ، أعتقد أن تعديلًا تدريجيًا إضافيًا في معدل الأموال الفيدرالية سيكون مناسبًا". 

"دعنا ننتظر. أتذكر جيدًا الخطاب الثاقب الذي ألقاه في عام 2014 ، عندما أوضح أنه بعد هذه الأزمة الخطيرة ، سيستغرق الأمر خمس سنوات على الأقل قبل الحديث عن رفع أسعار الفائدة. وفقط وأنا أؤكد ، بعد عودة التضخم ، ليس أولًا كدواء يتم تقديمه كإجراء وقائي للسوق في مواجهة زيادة العمالة أو غيرها من الظواهر التي سبقت ارتفاع الأسعار في الماضي. ليس من المؤكد بأي حال من الأحوال أنه يجب علينا هذه المرة اتباع هذا النص. لن تؤثر قوة النمو أو انخفاض عدد العاطلين عن العمل بالضرورة على عدد الزيادات. على العكس من ذلك ، سيقتصر الاحتياطي الفيدرالي على النظر إلى التضخم الفعلي: إذا كان هذا مستقرًا ، فلن يتم رفع أسعار الفائدة كثيرًا ".  

سيعتمد الكثير على انتخابات التجديد النصفي المقبلة. أم لا؟ 

ستكون بالتأكيد خطوة رئيسية حتى لو ، حتى في حالة الانتصار الديمقراطي ، سيستغرق الأمر وقتًا طويلاً لتفكيك الإصلاح الضريبي لترامب كما يتضح من حقيقة أنه ، على الرغم من جهوده ، فقد فشل في تقويض صحة ترامب. أصلح أوباما. سيكون الجزء الثاني من التفويض الرئاسي على أي حال أكثر تعقيدًا لأن الرئيس لن يكون قادرًا على حصر نفسه في العمل على جانب العرض ، وسيتعين أيضًا القيام بشيء ما على جانب الطلب. لكن الطريق يبدو واضحًا: آثار المسار المالي (ستعاني الولايات المتحدة عجزًا بنسبة 6 في المائة العام المقبل) موجودة ليراها الجميع: نمو مضاعف ، وإنتاجية مضاعفة ثلاث مرات ، وتضخم أعلى من XNUMX في المائة ولكن دون تحديد. في المنظور الصحيح ، إذا واصلنا السير على هذا الطريق ، فسوف نحقق أيضًا نموًا أسرع في الأجور من الأرباح ، وبالتالي ، على طول هذا المسار ، سيتم تقليل التفاوتات. 

ماذا ستكون العواقب على الأسواق المالية؟ 

"فيما يتعلق بالولايات المتحدة الأمريكية ، ندرك أننا ندخل الآن الحياة الطبيعية فقط ، مع سوق عمل متوتر ولكن ليس بعد غير متوازن للغاية ، وتضخم هيكلي قوي لم يرتفع بعد ، ودافع مالي قوي يولد نموًا وإنتاجية متسارعة . لهذا السبب ، يلوح في الأفق موسم تكون فيه السياسة النقدية بمثابة خادمة للسياسة المالية ولن يتم الحديث عنها كثيرًا. حتى البورصات ربما يتعين عليها الاستسلام لدور أقل مركزية ". 

هذا ما يفسر الدفع الأقل من وول ستريت ... 

"هناك سببان للسوق الأقل نشاطًا: ضغط المضاعفات والانخفاض التدريجي في السيولة بسبب تقليص الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي. ضغط المضاعفات هو الجانب الآخر من رفع أسعار الفائدة. يؤدي سحب السيولة الزائدة من الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي إلى تضخيم تأثيرات رفع أسعار الفائدة. محافظو البنوك المركزية مهووسون بالخوف من عدم القدرة على التعامل مع ركود في المستقبل لدرجة أنهم يخاطرون بالتسبب فيه. ولكن بالنظر إلى التجارب السابقة ، فإن أحد المخاطر الرئيسية هو أن المصرفيين يرتكبون الأخطاء عاجلاً أم آجلاً ".  

هذا ينطبق على أسواق الولايات المتحدة. ما هي الحالة الصحية للاقتصادات الأخرى؟ 

"الوضع في الأسواق الأخرى ليس رائعًا. إن المواجهة على الرسوم الجمركية ، حتى في حالة حدوث تحسن بعد الانتخابات الأمريكية ، تعد بأن تكون صعبة للغاية. في غضون ذلك ، ردت الصين ، التي قطعت جميع الاتصالات مع واشنطن لمدة شهرين على الأقل ، على الرسوم الجمركية الأمريكية بخفض قيمة العملة. أظهر أوليفييه بلانشارد أن المستوى الحالي لليوان كافٍ لتعويض تأثير الرسوم الجمركية. لا أعتقد ، في هذه المرحلة ، أن الديمقراطيين سيكونون أكثر ليونة بشأن بكين. ربما في مهام ولكن ليس على صعيد التكنولوجيا. تظهر الآن ستارة حديدية إلكترونية بين القوتين العظميين. وفي الوقت نفسه ، تعمل الصين على تغيير ملف قوتها بالاعتماد بشكل أساسي على الصادرات. وهذه ليست أخبارًا جيدة بالنسبة لأوروبا: فقيام الصين التي لا تعتمد على التجارة ستقلل أيضًا من عمليات الشراء في القارة القديمة ، مع تداعيات ذلك على الاستهلاك في الاقتصادات الأخرى ". 

بلاط آخر لأوروبا ، المنطقة الاقتصادية الأخرى القائمة على الصادرات. 

ولهذا السبب ، فإن المنطقة هي التي تخاطر بدفع أعلى سعر في حالة عدم اليقين الحالية. اليورو ، إذا نظرنا إلى بيانات الميزان التجاري ، هو مقوم بأقل من قيمته الحقيقية. سيكون من الضروري استثمار عائدات الفائض ، لكن ألمانيا تعارض ذلك. بعد كل شيء ، بعد عشرين عامًا من العملة الموحدة ، سيكون من المنطقي مراجعة آليات اليورو ، لكن الوضع مسدود. وبالتالي فإن الاختلالات داخل منطقة اليورو ، المحكوم عليها الآن بسياسة معدلات منخفضة ، على النمط الياباني ، تزداد سوءًا. يتساءل المرء إلى أي مدى ستسمح واشنطن بذلك. 

باختصار ، تخاطر أوروبا بأن تكون الحلقة الضعيفة.  

"من المؤكد أن العمارة الأوروبية بحاجة إلى ترقية كبيرة. على سبيل المثال ، سيكون كافيًا إعادة قراءة درس كينز الذي أوصى بمعاقبة البلدان التي تعاني من عجز تجاري خارج عن السيطرة ولكن أيضًا تلك التي لديها فائض مفرط بنفس القدر: الاتحاد الأوروبي ، على الرغم من أنه نص على فرض عقوبات على الأمر لم ينتقل من أقوال إلى أفعال ".    

في هذا السياق ، تعاني البورصات من ضيق في التنفس. هل حان وقت السندات؟ 

"لا يتم استبعاد الانتعاش ، وإن كان محدودًا في الحجم ومع مرور الوقت: في أكتوبر ، تفاقم الموسمية السلبية من الاتجاهات ، ولكن سيتم استيعاب هذه الظاهرة من خلال الموسمية الإيجابية في نهاية العام. سيكون الاتجاه المتصاعد للعائدات الحقيقية خبراً جيداً لأولئك الذين يبدأون الاستثمار اليوم ، ولكن ليس لأولئك الذين تتجه الأوراق المالية القديمة إلى الانخفاض ". 

ماذا تفعل بعد ذلك؟  

"من الأفضل تفضيل المكون السائل. يبدو لي أن الحل الأكثر منطقية هو السندات المفهرسة للتحوط ضد التضخم. ولكن فقط في المواعيد النهائية الضيقة. ربما حان الوقت لإعادة النظر في بعض رهانات الذهب. لكن من الصعب تفسير السوق الآن ، لأنه مشروط بسلوك ثلاثة لاعبين رئيسيين: الصين والهند وروسيا. من الصعب المجازفة بالتنبؤ في هذا الوقت ".