الصناديق المشتركة أو صناديق الاستثمار المتداولة ، أين من الأفضل الاستثمار؟ حقائق وبيانات

إدارة نشطة أم سلبية؟ يحظى السؤال بشعبية كبيرة في عالم إدارة الأصول. إنه يقسم الحشود ، مع أنصار حقيقيين لكلا الفصيلين. النجاح المتزايد لصناديق الاستثمار المتداولة ، الأدوات السلبية بامتياز ، يضيف الوقود إلى النار. بدلاً من تأجيج النار ، سأحاول المساهمة بشكل معقول وبصدق فكري في النقاش القديم "النشط مقابل السلبي" ، وتقديم أرقام وحقائق موثقة جيدًا. القليل من المساعدة لتوجيه نفسك في خيارات الاستثمار.
أود أن أقول ، بشكل تقريبي ، هذه هي الحقائق الرئيسية.

ماذا تعني الإدارة النشطة (والسلبية)

غالبية الصناديق المشتركة والصناديق الاستثمارية الخاصة لديها مؤشر مرجعي ، أي مؤشر مالي مرجعي يتكون من الأوراق المالية ، والذي يمثل السوق المرجعي. المنتجات السلبية مثل صناديق الاستثمار المتداولة تحاول ببساطة تكرار ذلك. من ناحية أخرى ، تسعى المنتجات النشطة إلى التفوق على المعيار: ينوي المدير النشط "التغلب على السوق" ، والحصول على "عائد إضافي". والذي سيكون بعد ذلك ما يسمى بـ "ألفا" للإدارة. وتجدر الإشارة إلى أن ETFs لديها ألفا سالب في المتوسط ​​، بسبب العمولات وتكاليف التداول المتكبدة للتكرار: بالنسبة لصناديق الاستثمار المتداولة ، يكون هذا في المتوسط ​​-0,26٪ سنويًا (بناءً على بيانات Morningstar).

لكن دعنا نعود إلى الصناديق النشطة. لدى المدير النشط الذي يهدف إلى التغلب على مؤشر ما طريقة واحدة فقط لإضافة القيمة وإنشاء ألفا: عن طريق الانحراف عن المعيار. في أي لحظة ، يمكن القيام بذلك بشكل أساسي بطريقتين:

1) اختيار الأسهم المختلفة - وهذا هو انتقاء الأسهم ؛
2) تعريض أنفسهم بشكل مختلف للمجالات والقطاعات وعوامل السوق الأخرى (مثل الأسهم ذات القيمة ، أو الشركات الصغيرة ، وما إلى ذلك) - هذا هو تخصيص الأصول.

لتحديد مدى نشاط المنتج ، أود أن أزعم أن هناك مقياسين سياديين:

1) السهم النشط (AS) - هو (حدسيًا - ربما في المرحلة التالية سأكتب منشورًا على هذا المؤشر) النسبة المئوية لاستثمارات الصندوق التي تختلف عن تلك الخاصة بالمؤشر المعياري ؛
2) تتبع تقلبات الخطأ (TEV) - أي تقلب الفرق بين عائد الصندوق وعائد المؤشر. في الأساس ، يقيس TEV تقلبات الصندوق التي لا تفسرها حركات السوق ، ولكن بقرارات الإدارة النشطة.
استنادًا إلى كيان AS و TEV ، المستوحى من أعمال Antti Petajisto من جامعة نيويورك ، يمكننا تقسيم الأموال إلى فئات مختلفة ، ممثلة استدلالياً في الرسم البياني التالي:

- كلا من TEV و AS منخفضين للغاية - نحن هنا نتحدث عن المنتجات السلبية بشكل علني ، مثل صناديق الاستثمار المتداولة ؛
- متوسط ​​AS و TEV عالي - يعني أنهما لا يختلفان كثيرًا في اختيار الأوراق المالية ، ولكن أكثر في تخصيص الأصول ؛
- AS مرتفع ومنخفض TEV - ملتقطو الأسهم الذين يقللون من المخاطر من خلال التنويع الجيد ؛
- VTE و AS كلاهما مرتفع للغاية - من أعراض "الدفع" الفعال للإدارة في جميع الاتجاهات ؛
- متوسط ​​/ منخفض TEV ومنخفض AS - صناديق الاستثمار المتداولة النشطة (نعم ، ليس هناك الكثير في الوقت الحالي ، لكنها موجودة) ؛
- TEV و AS منخفض - ممارسو رياضة فهرسة الخزانة المشكوك فيها للغاية ، أي المديرين الذين يعلنون عن أنفسهم نشطين (ويتقاضون عمولات متناسبة) ولكنهم سلبيون في الأساس.

أداء

جزء من وظيفتي هو التدقيق في الأبحاث الأكاديمية والصناعية حول أداء ومخاطر الصناديق المشتركة ، حتى أتمكن من تقديم ملخص جيد لك. تخبرنا البيانات أن غالبية الصناديق المشتركة النشطة تقوم بعمل أسوأ من أداء السوق. ومع ذلك ، فإن البانوراما ليست متجانسة. انظر حالة صناديق الأسهم الإيطالية ، بالتأكيد أفضل من المتوسط. أيضًا ، كلما زاد الإطار الزمني الذي يتم فيه تحليل أداء الصندوق ، كلما كانت الصناديق الأقل نشاطًا قادرة على التغلب على السوق. باختصار ، جودة الإدارة النشطة في المتوسط ​​ليست دائمة. 

ثم هناك عمل Barras و Scaillet و Wermers ، المنشور في المجلة الموثوقة المالية: يظهر أن 75٪ من الصناديق لديها صفر ألفا ، وحوالي 20٪ لديها ألفا سالب ، و 5٪ فقط لديها ألفا موجبة. تم العثور على نتائج مماثلة في عمل Nitzsche و Cuthbertsonn و O'Sullivan: حوالي 2-5 ٪ من أفضل صناديق الأسهم في المملكة المتحدة والولايات المتحدة أفضل حقًا من معاييرها ، في حين أن 20-40 ٪ سيئة حقًا ، مع سلبية بشكل كبير ألفا. ومع ذلك ، فهذه هي نتائج متوسطة لصناعة إدارة الأصول. سأقولها مرة أخرى: متوسط ​​النتائج. أي بالنسبة لمجموع الصناديق المشتركة (التي يبلغ عددها عدة آلاف في إيطاليا وحدها وحوالي 80.000 في جميع أنحاء العالم). إذا تخيلت أنه يوجد داخل هذا البحر الكبير من الاستثمارات لآلئ ، حسناً ، تخيلت ذلك بشكل صحيح. فقط لإعطائك فكرة ، انظر إلى الرسم البياني التالي المتعلق بالسوق الإيطالي: "مساحة التميز" كبيرة ، وهناك فرق إدارة قادرة على تحقيق نتائج جيدة للغاية.
لذلك دعونا نحاول التحقيق.

انتقاء الأسهم وتنوع المخاطر

الرسم البياني أدناه هو ملخص لدراسة حديثة أجراها Antti Petajisto من جامعة نيويورك ، والتي صنفت صناديق الاستثمار في الأسهم الأمريكية باستخدام AS و TEV ، ثم حللت أدائها. حسنًا ، الصناديق التي تجري انتقاءًا حقيقيًا للأسهم (أي الاختيار الحكيم لعدد قليل من الأسهم) ، مع الحفاظ على تنويع جيد للمخاطر ، في المتوسط ​​تؤدي بشكل أفضل بكثير من المعيار: نحن نتحدث عن 1,26٪ في المتوسط ​​سنويًا. إنه ليس بالقليل. الأنواع الأخرى من الإدارة ، بشكل إجمالي ، لا تضيف قيمة. الصناديق التي تُعرّف نفسها على أنها صناديق نشطة تبرز للسلبية والاشمئزاز ، وعادة ما تتقاضى عمولات عالية ، لكنها في الواقع غير نشطة: هذه الصناديق التي تمارس فهرسة الخزانة. وفقًا لدراسة أجرتها ESMA ، وهي هيئة الإشراف على السوق المالية الأوروبية ، فإن ما بين 5٪ و 15٪ من الصناديق المشتركة في الاتحاد الأوروبي تنتمي إلى هذه الفئة الوغد. وفقًا لـ Morningstar ، من بين صناديق الأسهم الأوروبية "النشطة" التي يوجد مقرها في إيطاليا ، يمارس اثنان من كل ثلاثة في الواقع فهرسة الخزانة ، وفي الواقع ، لا يستحقون العمولات التي يفرضونها على العملاء. 

لكن بالعودة إلى منتقي الأسهم: يعد اختيار الأسهم المناسبة مهمة صعبة ، نظرًا لأن غالبية الأسهم ، التي يتم أخذها بشكل فردي ، لها عوائد سيئة. هذه هي نتيجة البحث الذي أجراه هندريك بيسمبيندر مع بيانات من عام 1925 إلى اليوم ، تتعلق بأكبر سوق للأوراق المالية وأكثرها تمثيلاً في العالم - بورصة الأوراق المالية الأمريكية. من بين ما يقرب من 26 سهم ، تمكن 42,1 ٪ فقط من تحقيق عائد أعلى من عائد السندات الخالية من المخاطر تقريبًا (سندات الخزانة لمدة شهر واحد). أنتجت الأسهم الأخرى عائدا أقل وغالبا سلبيا. يتضح أن البورصة الأمريكية من عام 1 إلى اليوم قد أنشأت ثروة بنسبة 1926 ٪ (أربعة ، نعم) من الأسهم. الرسالة هي: انتقاء الأسهم أمر صعب ، لكن المحترفين الذين يمكنهم القيام بذلك يستخرجون قيمة من السوق. تكمن المشكلة في التمييز بين المهارة ومجرد الحظ السابق وليس اللاحق.

استمرار الأداء

لاختيار مديرين جيدين حقًا ، فإن أول ما يتبادر إلى الذهن هو تحديد أولئك الذين يتمتعون بأفضل أداء (الأفضل إذا تم تعديلهم وفقًا للمخاطرة ، ربما باستخدام نسبة شارب). 

النقطة المهمة هي: ولكن بعد ذلك ، هل هؤلاء المديرين ما زالوا جيدين؟ هذا هو: هل ألفا ثابت؟

تُظهر البيانات الخاصة بصناديق الأسهم والسندات من S&P Dow Jones أنه من بين أولئك الذين يظهرون ألفا إيجابيًا ، بعد عام واحد ، أقل من 20 ٪ من المديرين قادرون على الاستمرار في توليد القيمة. بعد ثلاث سنوات ، يقترب استمرار ألفا بشكل مقارب وللأسف من الصفر ، كما يتضح من الرسم البياني أدناه.

كالة كوستي

تتطلب الإدارة النشطة مزيدًا من التحليل والبحث ، وبالتالي فهي تكلف أكثر من الإدارة السلبية. لكن ما هو أكثر من ذلك بكثير؟

الإجابة في الرسم البياني التالي (بيانات من Mediobanca و Morningstar). في المتوسط ​​، تبلغ تكلفة الرسوم السنوية (TER) للصناديق المشتركة النشطة حوالي أربعة أضعاف تكلفة الأدوات السلبية الكلاسيكية ، ETF. ومع ذلك ، فإن هذا الأخير مثقل أيضًا بفارق سعر العرض والطلب (أو العرض والطلب) - في المتوسط ​​ببضع عشرات من نقاط الأساس - وهي تكلفة إضافية مرتبطة بالتفاوض ، والتي تكون غائبة بدلاً من ذلك في الصناديق. مرة أخرى ، هذه بيانات متوسطة: تكلف Smart Beta ETFs في المتوسط ​​بضع عشرات من نقاط الأساس أكثر. على العكس من ذلك ، هناك صناديق استثمار مشتركة نشطة تباع مباشرة من قبل شركات الإدارة ، حتى عبر الإنترنت ، بتكاليف قريبة في كثير من الأحيان من تلك الخاصة بصناديق الاستثمار المتداولة.

يجب أن يؤخذ في الاعتبار أنه مع نموذج الأعمال السائد في صناعة إدارة الأصول (والذي سيتغير مع دخول لائحة MIFID 2 حيز التنفيذ في 2018) ، فإن عمولات غالبية الصناديق المشتركة المباعة في إيطاليا تذهب إلى المكافأة. نشاط مجرد البيع ، وليس نشاط الإدارة - وقد تحدثنا بإسهاب عن هذه "المشكلة الصغيرة".

ومع ذلك ، فإن البحث الأكاديمي يسلط الضوء على حقيقة غير عادية: ربما تكون صناعة إدارة الأصول هي الوحيدة التي ترتبط فيها التكلفة (أي العمولات) عكسياً بالجودة. هذه النتيجة التاريخية ، المنشورة في Journal of Finance بقلم Javier Gil-Bazo و Pablo Ruiz-Verd ، تعني ببساطة أن الأموال ذات الرسوم المنخفضة (TERs) غالبًا ما تتفوق في الأداء على الصناديق ذات الرسوم الأعلى. باختصار ، المعادلة "كلما زادت التكلفة = كلما كانت أفضل" لا تنطبق هنا. وهذا ، بالنظر إلى مقدار تأثير التكاليف على النتيجة النهائية للاستثمار ، يعد خبرًا رائعًا.

انعكاس زين

أعتقد أن هناك بعض البيانات المفيدة على اللوحة حتى تتمكن من تكوين رأيك الخاص.

لكن هناك شيء آخر. جانب ربما يفلت من أنصار الجبهتين ، "السلبي" و "النشط". وهذا هو أن الإدارة النشطة والسلبية مكملة لبعضها البعض مثل الين واليانغ. إنها ليست استنتاجًا جيدًا ، إنه منطق خالص مدعوم بالبيانات.

- بدون الإدارة السلبية سيكون هناك عدد كبير جدًا من المديرين النشطين وستكون ألفا أكثر وضوحًا ومراوغة. في الواقع ، لا تكمن مشكلة ألفا في أن المديرين ليس لديهم ما يكفي من المال ، ولكن من المفارقات أن هناك عددًا كبيرًا جدًا من الأشخاص الطيبين ، بحيث تتلاشى أفضل فرص الاستثمار على الفور (مثل تذاكر الحفل على TicketOne الشرير أو الطائرات المعروضة على الإنترنت) . تظهر البيانات أيضًا أنه في البلدان التي لديها منتجات أكثر سلبية ، تكون جودة الإدارة النشطة أفضل.

- إذا لم يكن هناك مديرين نشطين ، فإن السوق سيكون أكثر سيولة ، ويتبلور في المؤشرات المالية ، والشركات (أو الحكومات ، بالنسبة للسندات الحكومية) التي تعمل بشكل سيئ ستظل "مخفية" ، حيث لن يعاقبها أحد ببيعها ألقابهم. سيقتصر الجميع على شراء الأسهم والسندات بالنسب التي تحددها المؤشرات. سيكون الانتقاء الطبيعي مفقودًا ، وهو أمر أساسي. (النتيجة الطبيعية هي: إذا زادت نسبة المديرين السلبيين ، تزداد فرص المديرين النشطين).

لذلك ، وبعيدًا عن اختيارات المستثمرين الأفراد ، من الجيد أن نضع في اعتبارنا أنه على مستوى النظام البيئي المالي ، فإن الوجود المتزامن للإدارة السلبية والنشطة أمر صحي.

مصدر: تقديم المشورة فقط