Финансовые рынки играют фундаментальную роль в современной экономической системе: находят ресурсы для тех, у кого их нет. Таким образом, долг является неотъемлемой частью современного капитализма. В последние двадцать лет увеличение долга было определяющим фактором роста доходов и на душу населения, но сегодня, после многих лет неудержимого роста, возникает вопрос, не зашли ли мы слишком далеко.
Взятие долга само по себе следует рассматривать не как «позор», а как функциональную возможность для достижения цели, создающей ценность, такой как покупка дома или инвестирование в оборудование. Помимо уровня долга, инвесторам важно понимать, как этот долг используется. Еще и потому, что пока ожидаемая доходность инвестиций выше стоимости долга, платежеспособность должника не подвергается риску и кредитор может спать спокойно. Однако платежеспособность долга или способность его погасить могут быть поставлены под угрозу экзогенной эволюцией рынков. Кризис еврозоны — хороший тому пример.
В 2011 году, когда уверенность рынка в еврозоне начала падать, что привело к росту спредов, такие страны, как Италия, которые до вчерашнего дня были платежеспособными — и на самом деле таковыми и были — внезапно перестали быть платежеспособными, по крайней мере, в глазах инвесторов. И тут у меня начали трястись ноги. Низкий рост номинального ВВП делает любой процесс сокращения долга долгим и сложным. По-видимому, не существует «фиксированных» порогов долга, которые нельзя превышать. Но что несомненно, так это то, что, когда разразится кризис, страны с наибольшей задолженностью окажутся в наибольшей опасности. Эмпирические данные свидетельствуют о том, что чрезмерное увеличение частного долга (т.е. домашних хозяйств и предприятий) увеличивает риск финансового кризиса, и страны с недостаточно устойчивым бюджетным положением (государственный долг) платят за это самую высокую цену.
Как утверждает экономист Ричард Ку из Nomura, когда разразится долговой кризис, экономика может вступить в балансовую рецессию: частный сектор предпочитает минимизировать долг, а не максимизировать прибыль (это сокращает потребление и реальную экономику), а те, у кого нет достаточного ресурсы для компенсации приспособления частного сектора переживают более длительный и глубокий кризис. Это отчасти объясняет причины, по которым Италия оказалась в числе стран, наиболее пострадавших от кризиса в еврозоне и краха итальянской банковской системы.
Банкротства — часть капиталистической игры, и инвесторы получают за это деньги. До сих пор сокращение доходности облегчало долговое бремя (и фиксировало риск дефолта), а также снижало премию за риск. Однако начало процесса нормализации денежно-кредитной политики открывает новую главу: что будет со следующей рецессией? Это то, о чем спрашивают все аналитики, но это уникальная ситуация, и здесь нет точек отсчета: баланс между риском и оценками становится все более ненадежным.
