Untuk meredakan krisis keuangan yang mengancam zona euro, karena utang negara yang diakumulasikan oleh mitra zona euro yang lebih lemah, perlu dilakukan penerbitan ulang "obligasi Brady", yang pada tahun XNUMX-an memungkinkan untuk menyerap utang negara-negara Amerika Selatan. Pertama, bagaimanapun, Fasilitas Stabilitas Eropa, yang dipahami sebagai sarana penghematan euro, juga harus diizinkan untuk melakukan intervensi di pasar sekunder untuk masalah pemerintah, untuk mendukung mitra yang lebih lemah. Ini adalah diagnosis-proposal Mario Noera, presiden AIAF (Asosiasi Analis Keuangan Italia), yang tidak menyembunyikan kesulitan utama: "Jerman, bersama dengan negara-negara yang paling dekat dengan kebijakan moneternya, sejauh ini menolak solusi yang rasanya seperti penyelamatan. Tuduhan yang sah, tapi saya tidak melihat alternatif lain”.
Noera mencapai kesimpulan ini setelah refleksi panjang, jauh sebelum pengendapan krisis beberapa hari terakhir: krisis Yunani, diperparah oleh penolakan Norwegia untuk meminjamkan lebih banyak uang ke Athena; peringatan S&P di Italia, bergulat dengan kerangka kerja politik yang semakin tidak dapat dipahami (dan dipahami) di seberang perbatasan; hasil konsultasi elektoral di Spanyol dan di tanah Jerman yang menimbulkan gangguan lebih lanjut pada mozaik Euroland. “Saya suka membedakan – jelas Noera, profesor Ekonomi perantara dan pasar keuangan di Bocconi – antara elemen percepatan dan akar penyebab. Peristiwa beberapa hari terakhir, termasuk peringatan dari lembaga pemeringkat atau kesulitan politik Pemerintah, tentu saja merupakan akselerator. Tetapi penyebab yang mendasari sedang bekerja". Mari kita coba mengidentifikasi penyebab-penyebab ini. “Mari kita mulai dengan Amerika Serikat. Dalam hal ini Standard & Poor's sangat jelas: peringatan lembaga tersebut berasal dari keyakinan bahwa pemerintah AS tidak mampu mengambil inisiatif yang mampu mengurangi ketidakseimbangan dalam keuangan publik. Pada dasarnya, AS berada di persimpangan jalan: kebijakan fiskal yang efektif atau inflasi akan menyeimbangkan kembali neraca. Solusi yang mampu dibeli oleh AS, unik di dunia”.
Mari beralih ke Eropa. Dari mana datangnya krisis? "Di Eropa,. Dengan lahirnya euro, negara-negara dengan defisit besar ditolak cara utama kebijakan moneter untuk menyeimbangkan kembali rekening mereka: yaitu, devaluasi mata uang. Dengan cara ini, negara-negara seperti Yunani, Portugal atau Irlandia, yang memiliki tingkat tabungan domestik yang rendah, telah mengakumulasi utang luar negeri yang semakin besar. Tanpa, saya ulangi, dapat mengandalkan katup pelepas devaluasi”. Hasil? “Hanya ada satu jalan tersisa: deflasi melalui kenaikan pajak. Tapi ini bukan solusi: untuk menghasilkan pertumbuhan pendapatan pajak yang cukup untuk menutupi bunga, seseorang akhirnya menekan prospek pertumbuhan PDB, atau lebih tepatnya menghilangkan kemungkinan menghasilkan sumber daya yang cukup dari dalam untuk membayar hutang”. Singkatnya, seekor anjing mengejar ekornya. Sepertinya tidak ada solusi, “solusinya lewat pilihan politik. Pada prinsipnya, memungkinkan debitur mengurangi utangnya dengan meminjamkan uangnya dengan biaya mendekati nol. Dengan kecerdikan ini akan memungkinkan untuk membalikkan tren, menciptakan kembali kondisi untuk pertumbuhan yang berkelanjutan. Tetapi Jerman sangat menentang solusi semacam ini. Sebaliknya, Berlin menuntut agar pinjaman dilakukan dengan bunga tinggi, yang dibenarkan oleh risikonya". Ini adalah tarik menarik yang telah berlangsung selama beberapa waktu: pertama Jerman memasang wajah tegas, kemudian proses politik dipicu yang mengarah pada solusi kompromi. Solusi non-definitif, mengingat selama 18 bulan kondisi darurat telah mereproduksi pada tenggat waktu yang tetap.
“Ini adalah perbedaan besar antara Eropa dan Amerika. Amerika Serikat memiliki senjata devaluasi dan menggunakannya dengan tekad yang kuat. Benar bahwa kebijakan pelonggaran kuantitatif 2 sedang mereda, tetapi likuiditas yang disuntikkan ke dalam sistem tidak akan ditarik. Eropa tidak memiliki outlet ini. Sementara itu, karena kebijakan moneter yang menolak intervensi politik definitif untuk kepentingan daerah defisit struktural, menciptakan kondisi euro lebih kuat dari dolar. Yang dapat bermanfaat bagi Jerman, yang memiliki masalah menyerap kembali sebagian dari surplusnya, tetapi itu adalah kondisi terburuk bagi yang terlemah". Dan di sini ada baiknya berbicara tentang Italia. Setidaknya setelah peringatan tersebut, “Italia memiliki tiga poin kuat: tingkat utang rumah tangga yang rendah; utang luar negeri yang dapat diabaikan atau dalam hal apa pun terkendali; kekayaan pribadi yang tinggi, sama dengan empat kali utang publik. Singkatnya, jika Italia adalah sebuah perusahaan, kami akan mengatakan bahwa itu adalah spa dengan modal besar dan tahan standar. Untuk alasan ini, Italia selalu berada di baris kedua, di antara kemungkinan target krisis”. Namun, tampaknya sekarang kami memiliki kursi barisan depan: mengapa degradasi ini? “Terbukti bahwa pertimbangan sebelumnya berlaku jika terjadi krisis di satu negara. Tapi, jika krisis menjadi sistemik, cakrawala berubah. Jika terjadi krisis euro seperti itu, semua negara di kawasan itu akan dikenakan sanksi. Dan Italia hanya bisa mendapatkan kursi barisan depan jika euro berada di garis bidik”. Apa pun kecuali perspektif teoretis. “Untuk pertama kalinya, seorang ekonom Cerp berbicara di kolom New York Times tentang kemungkinan kembalinya Yunani ke drachma. Dan Paul Krugman, meski tidak membagikan hasilnya, memperlakukan tesis tersebut dengan sangat serius. Kenyataannya adalah bahwa setahun yang lalu tampaknya kami dapat memvaksinasi diri kami sendiri terhadap virus krisis Yunani. Juga karena, dikatakan, penyelamatan Athena berfungsi terutama untuk menyelamatkan kreditor besar, yaitu bank-bank Jerman. Tetapi kami membatasi diri pada solusi parsial dengan hasil yang dapat diperkirakan bahwa Yunani berakhir dalam resesi, serta Portugal, tanpa kemungkinan untuk membayar kembali pinjaman baru". Singkatnya, kucing itu terus menggigit ekornya.
Saatnya melanjutkan restrukturisasi utang. Atau tidak? “Faktanya adalah bahwa ECB sangat menentang prospek restrukturisasi sederhana utang Yunani. Untuk satu alasan sederhana. Itu adalah ECB, bukan pemerintah, yang meminjamkan 80 miliar ke Yunani. Dan bank Frankfurt tidak berniat menjadi satu-satunya yang menanggung utang tersebut. Memang, Jean-Claude Trichet secara eksplisit dalam hal ini: jika pemerintah Anda mengambil langkah seperti itu, saya tidak akan lagi membiayai agunan bank-bank Yunani. Ini adalah ancaman serius, yang dalam praktiknya setara dengan ancaman untuk mengeluarkan Yunani dari euro”. Ini posisi yang sulit. “Tapi bisa dimengerti. ECB menghadapi risiko harus direkapitalisasi oleh pemerintah sehingga merugikan independensi bank. Bagaimanapun, situasinya sangat sulit juga karena pergantian penjaga sedang terjadi di banyak institusi: urusan Strauss-Kahn telah melemahkan posisi IMF, Trichet akan menyerahkan tongkat estafet kepada Mario Draghi, di Spanyol dan di Italia kepemimpinan politik sangat lemah. Semua ini berkontribusi untuk membuat pencarian solusi menjadi lebih sulit. Namun kami bermain dengan api karena semuanya menunjukkan bahwa Eropa akan menjadi episentrum krisis berikutnya”. Tetapi apakah tidak ada alternatif? “Pendapat saya, murni pribadi, adalah bahwa solusi itu ada, secara teknis memungkinkan dan layak bahkan dalam jangka pendek: EFSF, sebuah lembaga yang dibiayai oleh Negara-negara Anggota Komunitas, perlu untuk dapat mengintervensi juga pada pasar sekunder, untuk mendukung risiko negara. Ini akan memungkinkan ECB untuk keluar dari posisi canggung sementara pekerjaan pemulihan keuangan yang lunak dapat dimulai”. Bagaimana? . “Saya pikir dengan minat pengalaman Brady Bonds, yang ditugaskan oleh Paul Volcker pada XNUMX-an untuk menyelesaikan krisis utang di Amerika Latin. Mekanismenya sederhana: Amerika menerbitkan obligasi triple A untuk dijual ke bank sebagai ganti obligasi Yunani, yang terakhir dengan harga diskon. Dengan cara ini, hal-hal yang berisiko, yang terbukti kurang beracun dari yang diharapkan setelah pemulihan dimulai, akan dimasukkan ke dalam neraca negara-negara kuat. Sebagai gantinya, hanya akan ada surat kabar bagus yang beredar, yang mampu membiayai pemulihan”. Akhirnya proposal sederhana, meski membutuhkan kualitas: kepemimpinan yang kuat dan kredibel, subjek langka di Eropa saat ini.
