Bahkan hari ini adalah satu hari yang buruk bagi pasar keuangan, yang tampaknya tidak lagi mampu menyelesaikan ketegangan yang paling serius secara stabil. Mengapa, terlepas dari semua tindakan yang diambil di tingkat nasional dan internasional, penjualan di bursa saham di seluruh dunia kembali dengan frekuensi ini? Untuk mencoba lebih memahami alasan di akar masalah, FIRSTonline menerbitkan slide yang diedit oleh Alberto Giovannini, direktur pengelola manajemen aset Unifortune dan kepala dana multi-manajer. Giovannini adalah wakil manajer umum Banca di Roma (untuk pasar, perdagangan prop dan perbankan investasi), dan, sebelumnya, penasihat senior dan ahli strategi senior Manajemen Modal Jangka Panjang, LP, perusahaan manajemen investasi di Greenwich, di Connecticut. Secara akademis memang demikian adalah Profesor Ekonomi dan Keuangan di Universitas Columbia di New York.
SLIDE ALBERTO GIOVANNINI
KRISIS KEUANGAN = KEGAGALAN PASAR
• Salah satu fungsi ekonomi utama dari sistem keuangan adalah transformasi likuiditas: investor dengan kebutuhan likuiditas yang berbeda dan tidak berkorelasi, jika digabungkan, dapat menawarkan sumber daya yang stabil.
• Sumber daya yang stabil memungkinkan rencana jangka panjang dan mengurangi ketidakpastian: inilah mengapa transformasi likuiditas menghasilkan nilai tambah, baik pribadi maupun sosial.
• Ini adalah bisnis (tradisional) bank.
• Tapi itu juga fungsi dari pasar keuangan.
• Ketika, karena alasan apapun, pelaku pasar atau deposan bank kehilangan kepercayaan, perilaku mereka menjadi berkorelasi dan transformasi likuiditas runtuh.
• Dan karena perilaku masing-masing bergantung pada perilaku yang lain, ada beberapa ekuilibria, dan jatuhnya likuiditas merupakan kegagalan pasar.
EVOLUSI BANK
• Semakin sedikit transformasi likuiditas di neraca (bisnis tradisional).
• “Originator” dan “Market Makers”—terus menjadi pemain utama dalam transformasi likuiditas, terutama di pasar sekuritas.
• Akibatnya, mereka umumnya sangat terekspos pada risiko keruntuhan likuiditas.
• Selain itu, bank tidak hanya melakukan layanan pelanggan tetapi juga (dan dalam beberapa kasus di atas segalanya) aktivitas investasi di rekening mereka sendiri.
• Terakhir, dalam perannya sebagai "Market Makers" mereka juga menjadi central counterparties.
UTANG BANK
• Total aset sistem perbankan Eropa: 325% dari PDB Eropa.
• Leverage dari 15 bank terbesar: 28,9 kali modal.
• Utang bank di pasar internasional: €4900 triliun, 27% dari total saham di zona euro.
• Menurut Barclays Capital: 15 bank terbesar di Eropa meningkatkan ROE mereka sebesar 58% selama periode 1998-2007—90% peningkatan disebabkan oleh peningkatan leverage (Sumber: Gene Frieda).
BANK PERANCIS
• Aset tertimbang menurut risiko: €2200 triliun.
• Modal: €167 miliar (7,6%).
• Total aset: €8100 triliun.
• Rasio modal/aset = 2,06%, leverage = 50.
• €840 miliar dibiayai di pasar institusional.
PERAN SULIT BANK SENTRAL
• Bank-bank sentral menderita defisit informasi kronis tentang apa yang terjadi di pasar, yang menjadi raksasa pada awal krisis 2007/2008—pidato Geithner yang terkenal pada Desember 2006, di mana dia menyatakan bahwa sistem perbankan AS lebih dari cukup dikapitalisasi.
• Pekerjaan mereka secara tidak proporsional bersifat makroekonomi: hal ini terlihat jelas dalam kasus ECB.
• Telah jatuh ke dalam “jebakan suku bunga rendah”.
• Mereka berjuang untuk berperan sebagai manajer risiko sistemik.
SISTEM REGULASI
• Ini dirancang dengan baik di pasar keuangan di mana transformasi likuiditas hanya terjadi di dalam bank:
– Persyaratan modal
– Jendela diskon
– Pengawasan
• Pengawasan pasar terinspirasi hampir secara eksklusif oleh tujuan perlindungan investor, dan bukan oleh stabilitas sistemik.
• “Manajer Risiko Sistemik” tidak diakui secara eksplisit.
APA ARTINYA DAN BAGAIMANA MENCAPAI KEMBALI KE NORMALITAS PASAR
• Sistem keuangan yang berfungsi dengan baik (berfungsi normal) membutuhkan solusi dari masalah struktural yang dibahas di atas:
– Sistem untuk mencegah dan mengelola krisis likuiditas, baik secara internal maupun eksternal
dari bank
– Sebuah sistem yang memungkinkan bank sentral untuk mendapatkan kembali peran mereka sebagai manajer
risiko sistemik
– Sistem yang meminimalkan efek berganda dari risiko rekanan
– Sebuah sistem di mana aktor yang berbeda tunduk pada kendala operasional yang sesuai dengan peran itu
bermain (aturan Volcker dan banyak lagi)
• Tantangan yang paling sulit: bagaimana menuju ke sistem "normal" ini mulai dari situasi saat ini.
ARAH REFORMASI
• Bank: persyaratan modal dan likuiditas kualitatif dan kuantitatif, pemisahan aktivitas layanan pelanggan dari (yang bertentangan) aktivitas investasi ekuitas (di AS, dan aturan serupa di Inggris: Laporan Vickers).
• Bank: stress test.
• Kecenderungan umum untuk membawa setiap perantara kembali ke peraturan (khususnya dana lindung nilai).
• Penggunaan rekanan sentral untuk membatasi penularan melalui risiko rekanan.
• Upaya mengumpulkan database yang dapat diterima tentang distribusi risiko dalam sistem keuangan (contoh: trade repositories).
KESIMPULAN
• Penggunaan rekanan sentral dapat membantu meminimalkan pengganda penting ketidakpastian di hadapan krisis keuangan, dan juga memfasilitasi pengumpulan informasi tentang distribusi dan konsentrasi risiko.
• Membatasi risiko yang berlebihan oleh bank, melalui persyaratan permodalan dan aturan pemisahan usaha juga berjalan dengan baik.
• Namun, transformator likuiditas penting dan pencipta agunan tetap ada: misalnya, reksa dana pasar uang (“bank simpanan sempit”) dan kendaraan sekuritisasi (“bank pendanaan sempit”)
• Proyek untuk mengumpulkan dan menggunakan semua data pada sistem keuangan untuk digunakan oleh manajer risiko sistemik telah lewat waktu dan tidak lengkap.
PERTANYAAN TERBUKA
• Negara berdaulat adalah pelaku pasar yang paling cocok untuk menawarkan keamanan, namun fungsi ini hilang dengan krisis Euro, dan di negara lain sebelumnya.
• Apa yang bisa menjadi geografi utang negara di kawasan Euro yang “normal”? Ada dua hipotesis:
- Pendampingan obligasi bersama untuk obligasi nasional
– The "tranching" kewajiban masing-masing negara
• Bagaimana peran Bank Sentral Eropa berkembang? Selain memantau agregat moneter tradisional, seperti M2, ECB harus memantau satu agregat moneter yang relevan dengan sistem keuangan—stok agunan, yang mewakili mitra transaksi keuangan.
• Fluktuasi stok agunan memiliki efek yang sama pada sistem keuangan seperti halnya fluktuasi ekonomi riil: kontraksi yang berlebihan mencekik sistem sementara ekspansi yang berlebihan menyebabkan akumulasi risiko sistemik.
