Selama perjalanan bisnis saya ke AS minggu lalu, topik utama diskusi adalah ECB dan kemungkinan pengumuman pada konferensi pers Kamis depan. Saya akan mengatakan bahwa, rata-rata, investor Amerika percaya bahwa program yang lebih komprehensif dari sekedar pemotongan suku bunga pinjaman dan penurunan suku bunga deposito akan diusulkan; namun mereka juga agak skeptis terhadap kemampuan ECB untuk benar-benar memulai pertumbuhan kredit di zona euro.
Menurut pendapat kami, alasan mendasar yang menjelaskan kurangnya pertumbuhan kredit di zona euro disebabkan oleh fragmentasi kondisi pembiayaan yang terus-menerus untuk bisnis di area ini. Faktanya, sementara spread negara dan yang terkait dengan obligasi korporasi telah menyempit secara signifikan di negara-negara periferal, spread pinjaman korporasi, sebaliknya, meningkat mengikuti program OMT. PMI negara-negara periferal masih sangat dirugikan oleh biaya modal yang lebih tinggi dibandingkan dengan PMI negara-negara inti. Pernyataan ini juga muncul dari penelitian yang dilakukan oleh ECB tentang persyaratan pembiayaan, sebuah survei di mana banyak perusahaan menyatakan diri sangat enggan untuk meminta pinjaman dari bank mereka karena tingginya suku bunga yang akan diterapkan atau karena mereka tahu bahwa tidak ada kredit yang akan diberikan. dicairkan.
Alasan utama distorsi kondisi pembiayaan UKM di zona euro terkait dengan relatif rapuhnya bank di negara-negara periferal. AQR yang sedang berlangsung, memaksa bank untuk memperkuat neraca mereka lebih cepat, menambah proses deleveraging bank periferal dan semakin membebani kemampuan mereka untuk memberi pinjaman kepada bisnis.
Apa yang bisa dilakukan ECB? Menarik untuk dicatat berapa banyak investor Amerika yang membandingkan situasi ECB dengan Fed. Di AS, berkat pembelian MBS dan sekuritas utang negara dan berkat kapasitas transmisi kebijakan moneter yang baik, Fed memiliki mampu mengurangi biaya refinancing bisnis, pinjaman rumah dan pemerintah. Saat ini tujuan ECB terdiri dari intervensi langsung pada kondisi pembiayaan sektor korporasi. Pembelian obligasi negara dapat mempercepat konvergensi suku bunga negara di zona euro, tetapi bisa sama sekali tidak efektif dalam mengurangi biaya pembiayaan untuk UKM. Akibatnya, untuk mengatasi masalah transmisi kebijakan moneter yang tidak sempurna di Eropa, solusinya adalah mendorong bank untuk memberikan pinjaman berkat program likuiditas yang ditargetkan (misalnya dengan menerapkan potongan rambut negatif pada pinjaman korporasi yang dijaminkan) o langsung membeli sekuritas hutang perusahaan, kemungkinan disekuritisasi.
Dan waktu apa? Agar operasi nonkonvensional menjadi menguntungkan, bank harus terlebih dahulu menyelesaikan proses AQR. Faktanya, selama sistem perbankan semata-mata mementingkan upaya pengurangan utang neracanya, tindakan ECB akan terus berdampak agak terbatas pada pertumbuhan kredit ke sektor korporasi. Akibatnya, bahkan jika ECB mungkin akan mengumumkan program tindakan tidak konvensional pada bulan Juni, implementasinya akan ditunda hingga setidaknya September. Selain itu, jika bank menyesuaikan neraca mereka dengan pendekatan yang hati-hati untuk lulus stress test, maka bank yang sama, mengikuti kesimpulan dari AQR dan stress test, mungkin akan memiliki lebih banyak kelonggaran untuk memberikan pinjaman kepada perusahaan.
Dari apa yang telah dikatakan, kami menggambar beberapa kesimpulan. Di tempat pertama, pandangan konsensus tidak percaya bahwa akan ada pertumbuhan pasokan kredit dalam jangka menengah di Eropa.Namun jika ECB berhasil mempersempit spread pinjaman korporasi di zona euro, maka pemulihan pertumbuhan pasokan kredit juga dapat diamati pada akhir tahun. Kedua, suku bunga simpanan negatif dapat mendukung perekonomian dalam jangka pendek, berkat sedikit depresiasi Euro terhadap Dolar. Selama beberapa bulan terakhir, mata uang tunggal telah terdepresiasi terhadap mata uang EM dan depresiasi lebih lanjut terhadap dolar dapat mendukung ekonomi zona euro (walaupun dapat memicu peningkatan volatilitas utang negara periferal). Ketiga, kita tidak bisa tidak menyebutkan Sukses Renzi. Rakyat Italia memilih pembuat kebijakan yang tergolong generasi baru politisi yang ingin mengubah sistem dan mempercepat agenda reformasi. Ini tentang sinyal positif untuk Italia dan lebih umum lagi bagi mereka yang ingin mempercepat proses reformasi di Eropa. Pada saat yang sama, suara protes yang muncul di seluruh Eropa menunjukkan bahwa ada batas kesabaran orang, terutama terkait dengan kemampuan mereka untuk menunggu implementasi reformasi dan dampak positif dari moderasi upah. ECB juga memiliki tanggung jawab untuk mencegah kekuatan deflasi semakin intensif, terutama karena kurangnya tindakan terhadap fragmentasi keuangan zona euro.
