Nach der Finanzkrise hat die Welt insgesamt mehr Schulden, etwa 200 Billionen Dollar, fast das Dreifache des globalen BIP. Eine Belastung, die sich auf das immer noch fragile und schwache Wirtschaftswachstum auswirkt. Ein Grund für diese Situation ist, dass die Zinsen seit langem bei Null liegen. Das bedeutet keine Rendite für Bargeld und sicherere Anleihen. Für Anleger ist dies ein schwieriges Umfeld, mit dem sie sich langfristig auseinandersetzen müssen. Der Markt erwartet, dass Mario Draghi auf der EZB-Sitzung am Donnerstag neue akkommodierende geldpolitische Schritte ankündigt. Wie investiert man in dieses Szenario? „Anleihen sind mittlerweile ein weniger liquider und volatilerer Markt, aber es gibt immer noch Chancen. Insbesondere betrachten wir drei Strategien: inflationsgeschützte Anleihen, Konvergenz zwischen Staatsanleiherenditen der Peripherie- und Kernländer, Unternehmensanleihen“, erklärt er gegenüber FIRSTonline Mauro Vittorangeli, Leiter Fixed Income bei Allianz Global Investors.
FIRSTonline – Was erwarten Sie von Draghi am 3. Dezember?
Erstens: Die Senkung des Einlagensatzes ist vom Markt bereits eingepreist und es wäre enttäuschend, wenn er sie nicht ankündigen würde. Zweijährige deutsche Anleihen erreichten bereits unter Berücksichtigung der Zinssenkung um 0,4 % die Mindestrendite von -0,2 %, vielleicht schon zu viel. Wir erwarten auch die Ankündigung der Verlängerung der quantitativen Lockerung bis 2017. Stattdessen haben wir Zweifel, dass die EZB mit einer Erhöhung des Kaufvolumens fortfahren kann. Sollte dies der Fall sein, wird es auf jeden Fall bescheiden ausfallen, da die Käufe durch die EZB aufgrund verzerrender technischer Faktoren im Zusammenhang mit der Liquidität des Anleihenmarkts zu übermäßig hohen Anleihebewertungen führen. Die Übergabe des Zepters von der Fed, die voraussichtlich im Dezember mit der Zinserhöhung beginnen wird, an die EZB mit der Aufgabe, Liquidität zur Unterstützung der globalen Erholung bereitzustellen, findet in diesen Tagen definitiv statt.
FIRSTonline – Gibt es eine Koordination zwischen den beiden Seiten des Atlantiks?
Ich bezweifle, dass es eine Koordination der Zentralbanken gibt, sie sind alle darauf bedacht, die Deflation nach außen zu exportieren. Es ist eine natürliche Übergabe: Gerade als die Fed beginnt, die Geldkosten zu erhöhen, verspürt die EZB noch mehr die Dringlichkeit, die Zinsen niedrig zu halten. Das eigentliche Ziel besteht tatsächlich darin, die Währung niedrig zu halten. Mittlerweile sind die Zentralbanken in einen Währungskrieg verwickelt, der letzte, der das Feld ergriff, war tatsächlich im August China. Das Risiko besteht darin, dass die Fed das Gefühl hat, dass der Dollar zu stark wird. Allerdings glaube ich, dass es nicht viel Spielraum für einen Bruch der Wechselkursparität zwischen Euro und Dollar gibt, da die US-Wirtschaft nicht so stark ist. Gleichzeitig weist die europäische Wirtschaft an der Euro-Front einen Handelsbilanzüberschuss auf, der die Währung stark gestützt hat.
FIRSTonline – Wie weit wird Janet Yellen, Chefin der Fed, die Zinsen anheben?
Ich denke, dass wir bis Ende 1 ein Aufwärtspotenzial von höchstens 2016 % sehen werden, wovon ein Großteil bereits vom Markt eingepreist ist. Jetzt liegen US-Staatsanleihen bei 2,22 %. Sie haben noch Spielraum für einen Anstieg, aber wir glauben, dass eine Rendite von 3 % kurz vor dem Ziel steht.
FIRSTonline – Wann geht auch die EZB den Weg der Zinsnormalisierung?
Der EZB ist es gelungen, die finanziellen Bedingungen für Unternehmen in der Eurozone anzugleichen: Italienische Unternehmen fangen endlich an, sich zu Zinssätzen zu finanzieren, die nicht allzu weit von denen in Deutschland entfernt sind. Doch die Inflationserwartungen reichen noch nicht aus. Deshalb setzt Draghi diesen Weg weiterhin fort. Wir erwarten eine Normalisierung nicht vor Ende 2017-2018. Der Eonia-Zinssatz weist eine negative Rendite von 0,14 % auf und basierend auf den aktuellen Bewertungen des Terminmarkts wird der Zinssatz erst im vierten Quartal 2018 positiv ausfallen.
FIRSTonline – Was ist für 2016 in Bezug auf die Zinskurvendynamik am Anleihenmarkt zu erwarten?
Wir erreichen in diesen Tagen das Maximum der monetären Expansion. Das bedeutet, dass die kurzfristigen Zinssätze im nächsten Jahr zwar auf ihrem aktuellen Niveau bleiben, die langfristigen Zinssätze jedoch steigen werden. Die Kurve wird wieder steiler. Wäre dies nicht der Fall, würde das Wachstum im nächsten Jahr hinter den Erwartungen zurückbleiben.
FIRSTonline – Wie können diejenigen, die sich mit Anleiheninvestitionen befassen, in diesem Szenario vorgehen?
Anleihen sind mittlerweile ein weniger liquider und volatilerer Markt, aber es gibt immer noch Chancen. Insbesondere betrachten wir drei Strategien: Anleihen, die an die Inflation gekoppelt sind, die Konvergenz zwischen den Renditen von Staatsanleihen der Peripherie- und Kernländer sowie Unternehmensanleihen. Im ersten Fall, bei an die Inflation gekoppelten Wertpapieren, muss beachtet werden, dass dies geschehen wird, wenn die EZB die Verbraucherpreise erhöhen will. Gleichzeitig sind inflationsindexierte Aktien mittlerweile sehr niedrig bewertet und wir glauben, dass sie ernsthafte Aufwertungschancen haben. Wir empfehlen jedoch nicht den Direktkauf, sondern auf die Differenz zwischen Real- und Nominalrendite zu setzen, um den negativen Effekt eines möglichen Anstiegs der langfristigen Renditen zu neutralisieren.
FIRSTonline – Wo beginnt die Inflation in Europa?
Ein so ausgeprägter Rückgang wie der, den wir beim Öl gesehen haben, bringt einen „Basis“-Effekt mit sich: Wenn der Ölpreis wieder steigt, wird dies die Inflation überproportional antreiben. Darüber hinaus wird dieser Effekt mit der Abwertung der Währung und der wirtschaftlichen Erholung einhergehen, was sich in gewisser Weise auf die Lohnstruktur auswirken wird.
FIRSTonline – Welche anderen beiden Strategien haben Sie erwähnt?
Mit der Ausweitung der Käufe von Staatsanleihen durch die EZB wird sich die Annäherung der Renditen der Schulden der Peripherieländer an die der Kernländer fortsetzen. Für Italien gehen wir davon aus, dass der BTP-Bund-Spread, der derzeit bei rund 2016 liegt, im Jahr 94 auf 80 Basispunkte ansteigen wird. Gleichzeitig sehen wir Chancen in europäischen Investment-Grade-Unternehmensanleihen, die sich insbesondere nach der unerwarteten Abwertung Chinas ergeben haben.
