Einigen zufolge hätte die Trump-Rallye bereits in den ersten Januartagen abflauen sollen, als eine Welle von Gewinnmitnahmen den amerikanischen Aktienmarkt getroffen haben sollte. Tatsächlich hätte ein Verkauf im Jahr 2016 bedeutet, eine viel höhere Kapitalertragssteuer zu zahlen, als der Kongress dieses Jahr rückwirkend zum XNUMX. Januar beschließt, und viele, so wurde angenommen, würden im neuen Jahr eilen, um die Positionen zu liquidieren, die sie nervös hatten in der Schublade aufbewahrt.
Auf diesen Ausverkauf folgte offensichtlich ein Buy-Sweep, da sich der Index nicht bewegt hat. Für andere wäre die Trump-Rallye um den Tag der Amtseinführung am 20. Januar herum korrigiert worden, als vage Erwartungen der harten Realität gewichen wären. Aber auch hier wurde der Ausverkauf, falls es einen gegeben hatte, von einem Buy-Sweep begleitet, da sich der Index wieder nicht bewegte. Der Index bewegte sich dann in den letzten zwei Tagen, aber höher, als zwei neue Allzeithochs erreicht wurden.
Manche haben diesen Optimismus darauf zurückgeführt, dass der Dow Jones endlich die 20er-Marke überschritten hat, was aber wiederum zu erklären wäre. Andere sagten, die Rally sei auf die Überraschung über die fehlende Korrektur zurückzuführen. Wieder andere meldeten besser als erwartete Gewinne. Allerdings scheint uns hinter der Wiederaufnahme des Anstiegs als tiefere Ursache die Wahrnehmung zu stehen, dass der Dollar unter Kontrolle gehalten werden kann und der Wachstumspolitik der neuen amerikanischen Regierung nicht zu viel Sauerstoff entziehen wird.
Diese Wahrnehmung hat zwei Ursachen. Das erste sind gute Makrodaten, die sich in Europa und Asien ansammeln. Das zweite sind die Äußerungen von Trump und denen von Finanzminister Mnuchin, die von einem Dollar sprachen, der heute schon sehr, sehr teuer ist. Macht der Anstieg an den Aktienmärkten Trump stolz, der nun auf eine Fortsetzung hofft, wird der Anstieg des Dollars, der ihn zunächst narzisstisch befriedigte, nun zusammen mit den Zinsen zu einem Damoklesschwert, das über seinem ehrgeizigen Ziel schwebt, das Wachstum anzuheben 3 Prozent.
Der Dollar hat verschiedene strukturelle Gründe, die ihn nach oben treiben. Die erste ist die Platzierung im Zyklus. Tatsächlich tendiert die US-Währung dazu, in Expansionsphasen, wenn sich die Zinsdifferenz ausweitet, zu stärken und in Rezessionen abrupt zu schwächen. Der zweite Grund ist, dass ab sofort neben der Zinsdifferenz auch die Wachstumsdifferenz zunehmen wird und dies auch wenn, wie wir gesehen haben, die anderen Volkswirtschaften weiterhin positiv überraschen werden.
Der dritte Grund ist die Rückführung von Geldern, die amerikanische Unternehmen derzeit im Ausland unterhalten. Dieser Grund ist weniger wichtig als Sie denken (ausländische Gelder werden traditionell in Dollar gehalten), aber er ist nicht völlig zu vernachlässigen. Der vierte Grund ist, dass die radikale Reform des US-Steuersystems, an der der Kongress arbeitet, einen sehr starken Anreiz für multinationale Konzerne mit Sitz in den USA bieten wird, die Produktion nach Hause zu verlagern. Insofern wird zu Unrecht von einer Grenzsteuer oder einem Zollsatz von 20 Prozent gesprochen, aber die Reform ist in ihrer großen Einfachheit umfassender und subtiler. Tatsächlich werden amerikanische Unternehmen nur auf die Differenz zwischen inländischen Einnahmen und inländischen Kosten besteuert, und der Satz wird voraussichtlich 20 Prozent betragen (gegenüber 35 heute). Auslandskosten sind daher nicht abzugsfähig, werden als Einkommen behandelt und entsprechend mit 20 Prozent besteuert. Exporte als ausländische Einkünfte sind stattdessen steuerfrei.
Die Vereinigten Staaten werden somit deutlich wettbewerbsfähiger, auch wenn es einige Jahre dauern wird, bis Unternehmen ihre Produktionskette an die neue steuerliche Realität anpassen. Da die Wechselkurse zwischen Währungen tendenziell der Entwicklung des Wettbewerbsgefälles folgen, ist klar, dass die Währung des Landes, das seine Wettbewerbsfähigkeit verbessert, tendenziell stärker wird.
UBS-Analysten haben diesen Stärken kürzlich einige Schwächen gegenübergestellt, die ihrer Meinung nach so stark wären, dass sie eine Abwertung und nicht eine Aufwertung des Dollars prognostizieren würden. Diese Faktoren sind die Unterbewertung des Euro, die Marktpositionierung (stark zugunsten des Dollars und daher anfällig), die steigende US-Inflation und der Anstieg des US-Staatsdefizits, der bereits vor der Ankunft von Trump im Gange war und den Trump weiter ausbauen wird . Das sind alles interessante und relevante Beobachtungen.
Wir stellen jedoch fest, dass die Positionierung wahrscheinlich nur ein kurzfristiger Faktor ist, dass die europäische Unterbewertung dazu dient, eine Eurozone zusammenzuhalten, die andernfalls politisch untragbare Spannungen riskieren würde, und dass die Fed die Märkte zumindest in diesem Jahr mit ihrer Härte überraschen wird so wie er sie zu Obamas Zeiten mit seiner Sanftmut überraschte. Was die Explosion des Staatsdefizits betrifft, erinnern wir uns, dass dies zu Reagans Zeiten einige Jahre lang mit einer sehr starken Stärkung des Dollars zusammenfiel. Wir sind nicht einmal so überzeugt, dass Trump das Defizit tatsächlich sprengen wird.
Die Obamacare-Reform wird weitgehend den Bundesstaaten überlassen. Die Infrastruktur wird auf Partnerschaften mit der Privatwirtschaft basieren. Die öffentlichen Ausgaben ohne Renten und Gesundheitsversorgung werden gekürzt. Die Militärausgaben konzentrieren sich auf die Rüstung, aber auch auf eine radikale Reduzierung der Verschwendung. Eine von Trumps ersten Maßnahmen war dagegen ein sehr unpopulistischer Einstellungsstopp für Bundesbedienstete.
Zum Zeitpunkt der Unterzeichnung des Dekrets hatte Trump seinen Chefstrategen Steve Bannon zu seiner Linken, einen Mann, der bis vor kurzem ein Kämpfer der Tea Party war, einer Bewegung für die Rückkehr zu einem kleinen Staat und die Eindämmung der Staatsverschuldung. Alles in allem wäre ein Dollar in der Nähe des derzeitigen Niveaus (zwischen 1.05 und 1.10 gegenüber dem Euro) hervorragend für Amerika (das sich auf diesem Niveau immer noch gut behaupten kann) und für Europa und Asien in Ordnung. Es ist falsch zu glauben, dass eine Währung umso besser ist, je schwächer sie ist, denn ab einem bestimmten Niveau erzeugt Schwäche nur Reformfaulheit, Inflation, geringe Investitionsbereitschaft in die Produktivität und, wie im deutschen Fall, Leistungsbilanzüberschüsse, die es dann sind schlecht in Kapitalkonto reinvestiert.
Ein relativ stabiler Dollar auf dem aktuellen Niveau, selbst um den Preis wiederkehrender verbaler Interventionen, Tweets und so weiter, wäre auch realistisch und vernünftig. Die Vorteile wären beträchtlich, nicht nur für den amerikanischen Aktienmarkt, sondern auch für den Rest der Welt, der sehr wenig zu gewinnen und viel zu verlieren hätte, wenn die Wall Street an einem bestimmten Punkt von der Börse zermalmt würde zu starker Dollar. Vor allem die Emerging Markets hätten den Vorteil, dass man sich auf das Studium (unterbewerteter) Fundamentaldaten konzentrieren könnte, ohne besessen von der Untersuchung von Kapitalströmen zu sein, die der Wechselkursentwicklung folgen. In Europa wären die Vorteile für die italienische Börse stärker.
