Standard & Poor's недавно опубликовало пессимистичный отчет о восстановлении Италии. В частности, рейтинговое агентство ожидает, что, несмотря на тонизирующее влияние, которое оказало на экономики еврозоны обесценение евро, падение цен на нефть и начало количественного смягчения ЕЦБ, восстановление Италии будет медленнее, чем в другие крупные страны ЕС. По данным S&P, сравнение динамики потребления и экспорта между Испанией и Италией было бы особенно актуальным: потребление выросло в иберийской стране на 3,5% против 0,8% в Италии; экспорт увеличился на 6% в Испании против 4% в Италии.
Возникает вопрос, оправдан ли пессимизм S&P или он является результатом предубеждения, возможно, своего рода экстраполяцией прошлых трудностей роста Bel Paese. На наш взгляд, есть веские основания полагать, что пессимизм S&P в отношении восстановления Италии преувеличен.
Наиболее важным соображением является то, что очень трудно предсказать, как макроэкономическая динамика страны отреагирует на крупные реформы. Возьмем реформу рынка труда. Хотя и со значительными отличиями, итальянский Закон о рабочих местах 2015 г. вдохновлен Законом Харца, реформой рынка труда, введенной в Германии в 2003 г. Что ж, если сравнить разницу между прогнозами роста ВВП, сформулированными (в апреле справка) и фактически достигнутый в течение года рост (в обоих случаях данные МВФ), можно отметить кое-что интересное.
Рисунок 1 показывает нам, что в период между 1998 и 2003 годами ошибки прогнозов были в среднем отрицательными как в Германии, так и в Италии, т.е. существовала тенденция прогнозировать больший рост, чем фактически достигнутый. Ситуация изменилась после принятия закона Харца (первая вертикальная черная линия): если в Италии ошибки прогнозов в целом оставались отрицательными, то в Германии они стали преимущественно положительными и оставались таковыми даже после начала глобального кризиса. Поэтому правомерно спросить, сможет ли даже в Италии после принятия Закона о рабочих местах (вторая вертикальная линия) рост превысить ожидаемый. Пока рано говорить, но единственное доступное наблюдение, относящееся к 2015 году, дает нам рост ВВП Италии на 1%, что вдвое превышает прогноз МВФ в апреле прошлого года.
Более того, сосредоточение внимания, как это делает S&P, только на динамике потребления и экспорта может ввести в заблуждение при сравнении Италии и Испании. Например, уровень безработицы в Испании по-прежнему составляет 22,4% против 12,0% в Италии, и это негативно скажется на росте внутреннего спроса в иберийской стране.
И снова стоит помнить, что S&P (вместе с другими первичными рейтинговыми агентствами) допустило столько ошибок с собственными рейтингами, что его способность прогнозировать ставится под сомнение. Достаточно назвать несколько случаев: непредупреждение инвесторов в 1997 г. о начавшемся азиатском кризисе, сохранение в 2001–02 гг. слишком высоких рейтингов для многих компаний, оказавшихся вскоре «барабанами» (например, Enron в США и Parmalat в Италии), в 2007–08 годах понижение рейтинга Lehman Brothers только тогда, когда банк терпит неудачу, и структурированные финансовые продукты (часто связанные с низкокачественными ипотечными кредитами) только после того, как кризис уже начался… и он может продолжаться. Если S&P допустило такие ошибки в своей первоначальной деятельности по выпуску рейтингов, можем ли мы предположить, что его модели макроэкономического прогнозирования более надежны?
Наконец, рост страны, а также динамика ее потребления, основного компонента совокупного спроса, также зависят от проводимой фискальной политики. С этой точки зрения Испании было позволено проводить гораздо более экспансивную политику, чем в Италии: дефицит государственного бюджета иберийской страны был близок к 10% в период с 2010 по 2013 год (4% в Италии), 6,8% в 2014 году (2,9%). в Италии) и 5,8% в 2015 г. (3% в Италии). В этих обстоятельствах наиболее важное суждение заключается в том, что рынки, которые взимают больше с должников, считаются более рискованными, поскольку, возможно, они растут, но неустойчивым образом.
Что ж, по сравнению с прошлым годом процентная ставка, выплачиваемая итальянским правительством по десятилетним BTP, снизилась более чем на 60 базисных пунктов (0,6 процентных пункта), в то время как по десятилетним испанским боно упала менее чем на 20 базисных пунктов. Таким образом, разрыв между испанскими и итальянскими ставками, около -30 базисных пунктов год назад, стал положительным примерно на +20 базисных пунктов, т.е. Испания платит немного больше, чем Италия, несмотря на то, что S&P присваивает испанской стране рейтинг BBB и Bel Paese на одну ступень меньше (BBB-). Наконец, через несколько дней после публикации отчета S&P разрыв между Bonos и BTP немного увеличился до +25 базисных пунктов. И это без учета возможных последствий успеха каталонских сепаратистов на выборах. Короче говоря, похоже, что рынки не поверили отчету Standard & Poor's.
