Нейронауки говорят нам, что мы не являемся, как нам кажется, сознательными субъектами, хозяевами своей судьбы. Вместо этого, по их мнению, мы являемся результатом непрозрачных бюрократий, каждая из которых имеет свою собственную повестку дня, которые иногда сотрудничают, а иногда конфликтуют друг с другом. Есть бюрократия голода и сытости, бюрократия тепла и холода, бюрократия управления сном, защита от внешних угроз (которая видит опасности до того, как мы их узнаем, и решает, должны ли мы их замечать). Центральное правительство, сознательное я — это реконструкция и рационализация того, что уже произошло внутри нас, это попытка придать смысл и связность продукту деятельности бюрократии. Вера в то, что у нас есть эго и что мы не просто набор алгоритмов и нейронных сетей, доставляет нам удовольствие, заставляет нас чувствовать себя важными, свободными и ответственными, когда мы ничем из этого не являемся.
Это видение, как можно видеть, глубоко антигуманистично. Между нами и машиной остаются только два отличия: способность к контекстуализации и эмоции, но искусственный интеллект скоро сможет обзавестись первым, а специальные программы смогут хотя бы моделировать эмоции. В этот момент мы либо распространим юридическую ответственность на машины, либо откажемся от своей, как действующие субъекты, а не агенты. Финансовые рынки, естественно, считают себя мыслящей личностью, хотя и коллективной. За любую цену они находят объяснение и оправдание. Их способность к рационализации в ретроспективе эквивалентна той, которую мы как личности имеем в нашей личной жизни.
Однако рационализация отличается от фактического решения. Брекзит, Трамп, выборы в Нидерландах, Франции и Германии, рост или падение ВВП (а в действительности, по крайней мере, в Америке, семь лет всегда рос одними и теми же темпами) волнуют и разделяют, вызывают непрерывную корректировку относительных цен. , может привести к выигрышу или убытку, даже значительному для более или менее квалифицированных операторов. Однако вся эта интенсивная сознательная деятельность сравнима с той, которая происходит внутри корабля, или флотилии, или плавучего города, или при взаимодействии флотов, как в случае морского сражения. Адмиралы, матросы, пассажиры и военно-морские стратеги живут насыщенной жизнью и кажутся хозяевами своей судьбы, но они не решают одну фундаментальную вещь, а именно уровень моря, на котором они плавают и на котором проводят свою жизнь.
Дайте мне достаточно ликвидности, любит говорить Марк Фабер, и я доведу индекс Доу-Джонса до 100 2008 пунктов. За эти годы после 2009 года денежная база, великое море, в котором плавают все активы, финансовые и реальные, увеличилась в четыре раза по отношению к ВВП после того, как была стабильной в предыдущие полвека. Как всегда объясняют центральные банки рынку, зацикленному на объемах потоков дополнительной ликвидности (месячный размер покупок программ количественного смягчения), решающими являются не столько потоки, сколько запас денежной базы. Конечно, месячные потоки в конечном итоге становятся актуальными и для акций, но именно абсолютный уровень последних имеет значение для цен на активы. С XNUMX года по сегодняшний день глобальный запас денежной базы всегда рос.
В 2013 году еврозона упала на один триллион из-за того, что выплаты по LTRO больше не возобновлялись, но США, Япония и Великобритания более чем компенсировали европейский спад. Затем именно Америка сократила, а затем обнулила свои потоки Qe (никогда не снижая запасов), но мощное повторное ускорение Европы и сохранение потоков Японии позволили глобальным запасам продолжать расти на полтора триллиона 2019 год. Однако в сентябре ЕЦБ объявит о сокращении своих потоков и, в перспективе, об их обнулении к 2018 году, если не раньше. Только Япония останется для обеспечения ликвидности. Однако будьте осторожны, поскольку ФРС, по данным Goldman Sachs, объявит о программе постепенного высыхания своей денежной базы уже в конце этого года. После этого насосы будут работать как дренажные насосы, а не как диспенсеры. Начало количественного ужесточения будет плавным и постепенным и будет согласовываться с японским Qe, чтобы не вызвать снижения мировой денежной базы. Однако можно предвидеть, что переломный момент будет достигнут в 2019 году. С XNUMX года глобальная ликвидность должна начать медленно снижаться.
Есть ли спешка с продажей? Нет, потому что эта программа будет продолжаться только при наличии здоровой мировой экономики и, следовательно, вероятного роста прибыли компаний. Есть ли пожимание плечами? Нет, потому что растущие доходы должны будут сосуществовать с умеренным понижательным давлением на мультипликаторы. Однако не следует быть слишком механическим. Море никогда не бывает плоским. Есть волны и есть водовороты. Водовороты эквивалентны мгновенным обвалам рынка. Они недолговечны, но могут быть разрушительными.
Более того, даже в природе принцип сообщающихся сосудов не работает идеально. Средняя разница между Атлантикой и Средиземным морем составляет 20 сантиметров, которая, в свою очередь, колеблется от 17 до 23 сантиметров. Это вина ветров, и это напоминает нам о структурной разнице, которая существует, например, между оценками американского фондового рынка и европейскими. Иными словами, уровень риска портфеля нельзя механически подгонять под уровень моря, по которому он плывет, никогда нельзя отказываться от плавания по волнам как при торговле, так и, в тысячу раз больше, при тщательном выборе лучших ценных бумаг. Однако мы не должны даже избегать периодической проверки того, что портфель совместим с глобальной ликвидностью через два года, не выше, чем сегодня.
Что это означает конкретно? Это означает, например, что акции и облигации могут по-разному реагировать на будущие события, такие как повышение процентных ставок, стабилизация ликвидности и (умеренный) рост инфляции. Десятилетняя облигация в полной мере страдает от всех трех факторов, в то время как на фондовом рынке инфляция окупается потоками за счет увеличения оборота и активами за счет переоценки в номинальном выражении.
Эти речи могут быть преждевременными, но Йеллен на пресс-конференции после повышения ставки подтвердила, что ФРС уже технически готова к сокращению денежной базы и только должна решить, когда начать. Стабилизация уровня моря может послужить стимулом для того, чтобы быть немного менее направленным и уделять больше внимания оптимизации загрузки наших судов, например, путем переноса некоторого веса с Америки на Европу и, даже больше, на Японию и развивающиеся страны.
