Встретиться с кем-то, с кем вы давно потеряли связь, и обнаружить, что он теперь носит очки, или потерял волосы, или считает, что они седеют. Скажите ему, что он остался прежним, а вместо этого подумайте, что у него теперь есть морщины, он ходит сгорбившись или плохо слышит. Короче говоря, произошло то, что французы называют coup de vieillesse, внезапное старение.
Эффект, на первый взгляд, отталкивающий и немного удручающий, но держится недолго. Вскоре новый образ накладывается на старый, и все возвращается на круги своя. Еще несколько недель назад люди беззаботно жили на финансовых рынках. Положительный экономический цикл, начавшийся весной 2009 года, вообще не показал своих пяти лет и четырех месяцев жизни, что для циклов, как и для крупных собак, соответствует примерно 50 годам для человека. Он выглядел намного моложе. Он выглядел хрупким, худым и смутно эфебным, каким может быть только подросток. Не спортивное телосложение, как у здорового взрослого человека, а взамен перспектива очень долгой жизни впереди. Этот цикл, казалось, вел себя так, как если бы лабораторных мышей съели вдвое меньше калорий, чем они обычно потребляют. Тонкие, маленькие, свободные от свободных радикалов, устойчивые к опухолям и способные жить почти в два раза дольше, чем мыши, способные сидеть за столом и свободно угощаться. Дело в обмене веществ и гормонах.
Гладкая кожа, густые волосы и свежие черты лица были результатом низкого роста и почти незаметной инфляции, которая весной, казалось, должна была упасть ниже одного процента. Утверждалось, что низкокалорийная диета обеспечила практически неповрежденные запасы продовольствия для этого цикла, гигантские в 2009 году. Запасы продовольствия, составленные из доступных, но неиспользованных ресурсов, безработных с одной стороны и сараев, забитых техникой, стоящей с времен кризиса, с другой.
Пока есть такие большие неиспользованные ресурсы, постулировался тезис, что инфляции не будет еще долгие годы, не будет причин для центральных банков серьезно повышать ставки, а значит, не будет причин продавать облигации или чтобы не покупать акции, когда компании, пусть и с низким ростом, имеют увеличивающуюся прибыль. Однако в течение нескольких недель было обнаружено, что у наших мышей меньше мышц (рост) и больше жира (инфляция), чем считалось ранее. Падение ВВП в первом квартале, которое в годовом исчислении составило минус 3 процента, было поспешно отвергнуто как следствие плохой погоды и мини-цикла товарно-материальных запасов, но при повторном рассмотрении было обнаружено, что оно также связано с падением производительности.
Второй квартал, от которого изначально ожидалось очень сильное восстановление, безусловно, оказался хорошим, но менее блестящим, чем ожидалось. Европа, которой наконец-то пришлось вернуться на правильный путь, пока может показать лишь очень скромные результаты. Прогноз на второе полугодие также был снижен. В конце концов, этот 2014 год, изначально данный 3 обильному росту, окажется уже сотым подтверждением того 2, что мы видели за эти пять лет. Стратегически проблема заключается не в низком росте как таковом, а в том, что слабый рост уже является толчком для роста цен. Вопрос не в абсолютном уровне инфляции, все еще приемлемом, а в том, что за ней стоит, а именно в возможности того, что то, о чем мы так долго говорим друг другу, о наличии больших неиспользованных ресурсов, является по крайней мере отчасти иллюзией. Ведь не только высококвалифицированные рабочие места сложно заполнить, если не за счет зарплаты. Сейчас очень трудно найти водителей грузовиков, даже платить им 120-150 тысяч долларов в год, как это делалось некоторое время в горнодобывающих районах.
Рынки праздновали ускорение создания новых рабочих мест, но не замечали, как это происходит только на неполный рабочий день (что служит среди прочего для обхода расходов и обязательств по Obamacare). Эти рабочие места оплачиваются немного выше пособий по безработице и отрицательных налогов, которые теряются при возвращении в мир труда. Поэтому они создают незначительное дополнительное потребление и не дают того чувства солидности и уверенности, которое может привести к обращению за ипотекой на строительство дома. Рынки также склонны забывать, что занятость имеет две стороны. С одной стороны, макроэкономической, Кругман прав, когда утверждает, что малооплачиваемый частично занятый все же более продуктивен, чем безработный.
С точки зрения бизнеса, сотрудник, нанятый на высокой стадии цикла (с меньшими мерами предосторожности, чем те, которые используются во время кризиса), однако, является затратой, которая имеет тенденцию снижать прибыль. Низкий рост производительности, первая напряженность на рынке труда, быстрое приближение к полной занятости, уход с рынка труда постоянно растущего числа пожилых людей и сокращение притока иммигрантов еще не являются факторами, способными положить конец экспансионистский цикл США. Жизнь этого цикла еще очень длинна (по крайней мере, еще года три-четыре, наверное), но сегодня она представляется менее обширной, чем то, о чем еще думали три месяца назад. И даже менее интенсивно, по крайней мере, до тех пор, пока компании не решат инвестировать в производительность, а не только в собственные акции. Европе точно не грозит перегрев, за исключением некоторых областей немецкой экономики. Но тот факт, что в Америке не так много безработных молодых европейцев, которые хотят работать водителями грузовиков (которой само по себе не нужно много иммигрантов), показывает, что рынки труда остаются сильно сегментированными.
Огромный резервуар глобальной безработицы на самом деле представляет собой набор небольших региональных озер, которые не сообщаются друг с другом должным образом. Это тоже со временем снижает производительность системы. Таким образом, европейский риск заключается не в перегреве, а в медленном удушье. Немецкая модель еврозоны не изменилась, и безутешный Прет, бельгийский член ЕЦБ, говорит, что мы находимся в той же точке, что и год назад.
Великие маневры ЕЦБ не могут ослабить евро (на который все еще существует сильное отставание от спроса со стороны азиатских центральных банков, которые хотят вернуть его в свои резервы) и едва ли достаточны для того, чтобы вернуть денежную базу на уровень двух евро. Много лет назад. Облигации и фондовые биржи, похоже, не особенно обеспокоены общей ситуацией. Облигации безразличны к инфляции, потому что они видели рост японских потребительских цен на два процентных пункта за один год (не считая повышения НДС), а 12-летние JGB остаются практически неподвижными. По иронии судьбы, после двух лет предупреждений по всему миру не вдаваться в отдаленные сроки погашения, 24-XNUMX-месячные облигации подвергаются наибольшему риску (в долларовом выражении) в ближайшем будущем.
Фондовые биржи, со своей стороны, все еще могут рассчитывать на некоторый рост доходов (скорее финансовый, чем операционный, но на данном этапе это нормально), и они, похоже, не слишком обеспокоены предупреждениями центральных банков не превышать, которые на данный момент звук доброжелательный и безвредный. Дьявольский Бириньи, который делает очень мало ошибок, предвидит 2100 для SP 500 в конце года. Осень принесет некоторую турбулентность, но это не обязательно будет классический роковой момент, когда фондовые рынки заметят неизбежное повышение ставок и плохо отреагируют. Это время придет, но позже.
