Август ознаменовал конец затишья. Смертельно скучные дни, когда все стояло на месте, уступили место более нормальным и оживленным рынкам. С августа по октябрь исторически разворачивается сезон исправлений, иногда даже аварий. Пессимисты любого вероисповедания и цвета кожи нарушают свое хмурое молчание и возносят к небу свой крик боли, пророча гибель. Оптимисты уходят за кулисы в ожидании лучших времен.
Поскольку мы все знаем, что это сезон покаяния, каждый раз, когда рынки падают, потенциальные покупатели опасаются, что падение — это начало коррекции, а коррекция — это начало медвежьего рынка, и для этого они потягивают ордера на покупку или размещение. их в ящике. Так сбывается медвежье пророчество. В период с ноября по декабрь происходит обратное. В этом августе до сих пор соблюдается традиция делать его отрицательным месяцем, но скромный ущерб в настоящее время ограничен Америкой и Японией.
Другие рынки, Европа, Китай и развивающиеся страны, положительны. Облигации также спокойны и позитивны. Эти результаты тем более примечательны, если учесть, что в течение нескольких дней возможность запуска северокорейской ядерной ракеты в территориальные воды США казалась реальной. Устойчивость рынков к геополитическим событиям такого масштаба является подтверждением того, что доминирующей переменной в глазах инвесторов является не политика, а монетарная. Пока денежно-кредитная политика воспринимается как поддерживающая или, по крайней мере, не враждебная, остальное не имеет значения.
По этой причине в эти часы с нетерпением ждут традиционного ежегодного семинара, который ФРБ Канзас-Сити организует в горах Джексон-Хоул. Это встреча, на которой руководители центральных банков со всего мира обсуждают среднесрочную и долгосрочную стратегию. В прошлом его выбирали для запуска или тестирования крупномасштабных проектов, таких как количественное смягчение, отрицательные ставки или стратегия выхода, и на этот раз он может пролить свет на важные вопросы политики, такие как сокращение баланса ФРС (количественное ужесточение) или сужение ЕЦБ.
У нас сложилось впечатление, что эти ожидания в значительной степени не оправдаются. Две программы, Qt и тейперинг, уже определены, и остается узнать только дату начала первой (декабрь 2017 г. или начало 2018 г.) и дату окончания второй (сентябрь или декабрь 2018 г.). Выбор будет иметь значение для трейдеров и для поведения рынков в ближайшие недели, но он не будет иметь значения на стратегическом уровне.
Несмотря на это (и дальнейшую скромную коррекцию доллара в ближайшие месяцы), центральные банки не могут спасти ситуацию, потому что они бездействуют. В самом деле, тот факт, что на девятом году роста инфляция стала падать, а не расти, в корне нарушает все модели, на которых они привыкли рассуждать. То, что это происходит после того, как количественное смягчение последних лет увеличило мировую денежную базу почти на 15 трлн (при том, что центральным банкам теперь принадлежит 20 процентов государственного долга), еще более шокирует.
Центральным банкам начинает становиться ясно, что для определения инфляции, реальных ставок и, следовательно, уровня финансовых активов должно существовать что-то более глубокое и более структурное, чем разрыв выпуска (который на данный момент никто толком не знает, что это такое). и, если он действительно существует в природе, как его следует измерять) и денежно-кредитная политика, которая опирается на него. И по сей день возобладала идея
что технологии и демография — это силы, которые удерживают инфляцию и реальные ставки на низком уровне и, следовательно, подталкивают вверх фондовые рынки и облигации. Технологии парализуют кривую Филлипса, поскольку лишают человеческий труд конкурентоспособности и снижают его рыночную стоимость.
Демография, со своей стороны, при старении населения и последующем ослаблении государства всеобщего благосостояния приводит к увеличению сбережений на старость. Избыток сбережений по сравнению со спросом на финансирование производительных инвестиций вызывает структурное падение реальной процентной ставки. Практически отсутствующая инфляция заработной платы и отрицательные реальные ставки, в свою очередь, подталкивают вверх финансовые активы.
Исследование, проведенное в октябре прошлого года Этьеном Ганьоном, влиятельным главой отдела монетарных исследований ФРС, оглядывается на 2080 год и приходит к выводу, что демографические факторы, насколько это касается Соединенных Штатов, будут продолжать подавлять экономический рост и, что еще более важно, уровень реальные ставки. Будьте осторожны, однако, потому что тезис, полностью противоположный тезису Ганьона, был высказан Чарльзом Гудхартом (бывший Банк Англии, ныне Лондонская фондовая биржа) в стимулирующем и провокационном исследовании, опубликованном недавно Банком международных расчетов.
Неправильно, говорит Гудхарт, думать о рынке труда на национальном уровне, когда на самом деле он глобальный. Именно в этом глобализированном мире за последние 30 лет работы было чрезвычайно много из-за высокого демографического роста, бэби-бумеров всех трудоспособных возрастов и появления на рынке почти миллиарда китайцев и россиян. Это изобилие превратится в дефицит в ближайшие десятилетия, когда бэби-бумеры уйдут на пенсию и когда единственными регионами, где будет наблюдаться рост их рабочей силы, будут Индия и Африка (которые, однако, обладают несравнимым по качеству человеческим капиталом с китайский за последние три десятилетия).
По этим причинам инфляция заработной платы будет возрастать одновременно с сокращением сбережений, доступных для производственных инвестиций, что вызовет рост реальных ставок, что, в свою очередь, приведет к обесцениванию финансовых активов. Дискуссия только началась, и еще рано говорить, кто может быть прав. Мы хотим сказать, что, какой бы солидной она ни казалась, неосторожно основывать какую-либо стратегию исключительно на почве монетарной политики, потому что под ней движутся еще более мощные тектонические плиты, и еще не ясно, в каком направлении они будут двигаться. возьми нас.
