Те, кто берет в августе длительный перерыв, часто упускают рост волатильности. На протяжении многих лет подобные события предвещали сложный третий квартал для рискованных инструментов, и этот год не должен стать исключением. В игру вступают две силы: все более сложный процесс корректировки, происходящий в Китае, и долгое ожидание нормализации денежно-кредитной политики ФРС.
Для инвесторов в облигации 2015 год не был удачным. Поскольку как базовые ставки, так и спреды растут, общая доходность либо равна нулю, либо отрицательна. Хотя я сомневаюсь, что ситуация улучшится в краткосрочной перспективе, на данный момент, вероятно, стоит сохранять долгосрочную дюрацию, поскольку тенденция к отказу от риска этим концом лета может вернуть основные рынки государственных облигаций к минимальным уровням доходности, которые характеризовали первая часть этого года.
В какой-то момент низкие оценки в конечном итоге перевесят фундаментальные опасения, особенно на развитых рынках, где макроэкономическая среда остается благоприятной для кредита, а повышение ставок будет весьма ограниченным.
Однако на развивающихся рынках все не так просто. Китай должен справиться с его замедлением, а цены на товары и доллары должны стабилизироваться. Придет время вернуться на эти рынки, но лучше дождаться действий ФРС и дождаться, когда кредитные спреды развивающихся рынков еще больше расширятся по сравнению с сегодняшними уровнями.
Фокус на Китае
До недавнего времени Китай не упоминался без упоминания о его неудержимом развитии с ежегодным ростом более 10%, экспортном буме, огромном положительном сальдо счета текущих операций, беспрецедентном накоплении резервов и потенциале значительного повышения курса национальной валюты, как только будет введен контроль за движением капитала. расслабился. Ситуация изменилась. Рост сократился вдвое, пузырь на фондовом рынке лопнул, профицит и близко не соответствует уровням, достигнутым в дни славы последнего десятилетия, резервы сокращаются, а центральный банк недавно одобрил корректировку своей валюты на 3% (т. е. девальвацию). .
Отчасти эти шаги были уже запланированы: власти намерены перейти от нынешней экспортно-ориентированной, капиталоемкой модели роста, которая обеспечивала двузначные темпы роста ВВП, к модели, движимой внутренним спросом, где оковы на сбережения поднимаются, и рынки капитала становятся открытыми.
Этот процесс сделает китайскую экономику более сбалансированной, с выделением ресурсов на внутренний спрос, а не на экспорт, и позволит отечественному производственному сектору продвинуться вверх по цепочке создания стоимости, от модели, основанной на государственных компаниях с очень высокой интенсивностью производства. капитала и энергии, которые, помимо других негативных последствий для экономики страны, также оказали разрушительное воздействие на окружающую среду.
Но одно дело планировать, совсем другое реализовывать программы. Смена парадигмы сложна, тем более что старая система порождала коррупцию и неэффективность на всех уровнях экономики. Реакция ощущается во всем остальном мире. Китай реагирует на трудности, вызванные этим процессом адаптации.
КРИЗИС РАЗВИВАЮЩИХСЯ РЫНКОВ НА ГОРИЗОНТЕ?
Замедление роста и инвестиций в Китае значительно сократило внутреннее потребление энергии и другого сырья, способствуя падению цен на сырье, которое идет с 2011 года, и, безусловно, также обвалу цен на нефть за последний год. История известна.
Снижение цен на сырье означает сокращение доходов стран, производящих сырье, как в национальном масштабе, так и для отдельных вовлеченных компаний. В то же время сокращение объемов торговли в Китае ударило по другим азиатским экономикам. Денежная стоимость экспорта Китая достигла своего пика в годовом исчислении в 2010 году, когда экспорт вырос на 40%.
В 2015 году рост был отрицательным, и этому соответствовало замедление роста импорта. Это приводит к сокращению объемов торговли как на региональном, так и на глобальном уровне. Пострадала вся активность на развивающихся рынках в целом. Замедление было вызвано серьезным финансовым кризисом, который заставил европейские банки вывести капитал, вложенный в развивающиеся страны.
Инициирование ФРС количественного смягчения вызвало затишье, когда развивающиеся рынки могли извлечь выгоду из притока капитала, стремящегося к доходности, но истерика и суматоха, вызванные долговым кризисом в Европе, повлияли на потоки и оказали прямое влияние на экономический рост.
На этой неделе Financial Times обратила внимание на размер и продолжительность оттока капитала с развивающихся рынков акций и облигаций. Китай является частью и, возможно, сердцем истории развивающихся рынков, но также верно и то, что чрезмерный рост кредита, поощряемый низкими процентными ставками по всему миру, и неоптимальное макроэкономическое управление способствовали нынешнему трудному моменту в этой области. .
ПЛОХИЕ НОВОСТИ ПРЕОБЛАДАЮТ В НАСТОЯЩИЙ МОМЕНТ
Для многих стран с развивающейся экономикой глобальная ситуация сейчас безрадостна. Падение цен на сырьевые товары привело к сокращению экспортных поступлений. Доллар укрепляется в преддверии возможного повышения процентной ставки в США. Ослабление валют развивающихся стран подразумевает повышение уровня инфляции или процентных ставок, или того и другого в соответствующих странах, элементы, которые отрицательно сказываются на росте и препятствуют притоку иностранного капитала. Рост замедляется, а валюты еще больше слабеют. Валютные резервы сокращаются, и становится все труднее обеспечить выплату процентов по долговым обязательствам, выпущенным в долларах.
В конечном итоге наступает долговой кризис, который может привести к дефолтам. В настоящее время мы наблюдаем реакцию рынка на такого рода ситуации с сильным давлением на развивающиеся валюты и фондовые рынки, которое распространяется на развитые рынки. Действительно, по мере приближения выходных на рынках вырисовывается сильная тенденция отказа от риска. Сочетание китайского замедления с обвалом развивающихся рынков и опасениями скорого начала процесса нормализации процентных ставок ФРС и Банком Англии лежит в основе снижения фондовых индексов и расширения кредитных спредов. .
Движения на рынке усугубляются нехваткой ликвидности и отсутствием «хороших новостей» в августе. Даже появление более надежных данных из США, таких как недавние позитивные новости по рынку жилья, только укрепляет опасения относительно скорого повышения ставки ФРС.
ПРОДОЛЖАЕТСЯ КОРРЕКТИРОВКА ОЦЕНОК
В то же время мы рекомендуем оборонительную позицию по облигациям, т. е. доступ к более качественным облигациям с более короткой дюрацией, особенно в США и Великобритании, где, как мы ожидаем, ставки вырастут. В этом году доход для держателей облигаций будет небольшим по сравнению с большей частью прошлого десятилетия.
Однако, как я неоднократно повторял, медвежьи фазы на рынках облигаций не длятся так долго из-за возможности повторного выхода на рынок с более высоким уровнем доходности к погашению. Решение, очевидно, состоит в том, чтобы избежать кредитных потерь, но диверсификация и активное управление могут помочь в этом.
В 2016 году некоторые инвесторы могут искать точки входа с доходностью 4% в сегменте высококачественных кредитов в США и Великобритании, 5,5-6,0% в европейском секторе высокой доходности и около 8% в сегменте высокой доходности США. Даже в Европе сильно субординированный банковский долговой сектор AT1 уже предлагает доходность в 6%. Конец сентября может быть подходящим временем, чтобы вернуть часть риска в свой портфель.
