Предложений сделано 1. Фразы, как правило, не обязательно ошибочны. Они часто рождаются правильными, но постоянное повторение и умственная лень поглощают их до тех пор, пока они не опустеют и, в конце концов, не станут обманчивыми. В этот период, например, часто приводится поговорка, согласно которой, пока нет всеобщей эйфории, бояться нечего и можно смело покупать даже то, что уже сильно подорожало. Наиболее цитируемым свидетельством отсутствия эйфории является низкий уровень участия эмоциональных индивидуальных инвесторов, которые в этом цикле больше, чем в прошлом, полагаются на профессиональное управление. Отсутствуют типичные признаки лихорадки, такие как статьи, посвященные быку, на первых страницах нефинансовых газет, очереди для участия в новых выпусках, увеличение числа людей, которые уходят в отставку, чтобы иметь возможность посвятить себя полный рабочий день для торговли. Прежде всего, отсутствует массовое использование финансового рычага.
Во всем этом, конечно, есть доля правды. В физиологии пузыря всегда есть патологическая и пароксизмальная конечная стадия. В тюльпановом Амстердаме многие бросают работу, чтобы торговать луковицами. В 1928–29 годах в Нью-Йорке чистильщики обуви с Уолл-стрит, спешащие купить в сторонке (т. е. используя кредитное плечо) акции, о которых они хорошо слышали от своих клиентов, стали символами новой лихорадки. В 1999 году онлайн-торговля в сочетании с агрессивным использованием кредитного плеча стала коллективным явлением. В 2007-2008 годах заключительная фаза жилищного бума породила в Америке множество импровизированных риелторов, которые покупали дома, чтобы через несколько дней продать их по более высокой цене. Однако, если все пузыри имеют эйфорическое окончание, а затем крах, то не всем крушениям предшествуют фазы эйфории. Примером может служить 1987 год, когда октябрьский крах произошел в контексте самодовольства, но не эйфории. Самоуспокоенность, уверенность в том, что вы не подвержены риску, — холодная и спокойная сестра эйфории. Он не порождает странного поведения и, наоборот, вселяет чувство безмятежности. В 1987 году считалось, что с помощью опционов и стоп-лоссов они нашли безопасный способ защитить себя от плохих неожиданных событий. В 2008 году крах рынка недвижимости заразил фондовые рынки, которые не переживали ни сезона эйфории, ни драматической переоценки (рынок падал за одиннадцать месяцев до краха Lehman). В настоящее время считается, что количественное смягчение предлагает очень солидную чистую прибыль под котировками, достигнутыми рынками. Это отношение самоуспокоенности, оправданное на данный момент, но за которым нужно следить. Верно и то, что фондовые рынки не находятся на патологическом уровне, но рынок акций, как и в 2008 году, может однажды стать жертвой внешнего заражения, например, от облигаций. Одним словом, самоуспокоенность гораздо коварнее эйфории, и по этой причине с ней всегда нужно считаться.
Предложений сделано 2. На данном этапе все еще говорят, что рынок не сможет упасть, пока макроэкономические и корпоративные показатели остаются хорошими, сбалансированными и стабильными. Однако даже эта пословица таит в себе опасность, связанную с игнорированием обратной связи (так называемый момент Минского), которую все более дорогие рынки могут оказывать на фундаментальные факторы. Так произошло в последнее десятилетие. Инфляция была низкой, рост был хорошим, а экономическая политика казалась мудрой, эффективной и дисциплинированной. Жаль, что именно по этой причине рынки чувствовали себя вправе позволять себе все больше и больше, пока не рухнули катастрофически, вовлекая их в падение, на эти прекрасные основы. Что касается идеи, также широко повторяемой в наши дни, что первое повышение процентной ставки никогда не приводило к обвалу фондовых рынков, то она исторически верна. Однако в прошлом он никогда не ждал так долго, чтобы начать цикл ужесточения. Риск на этот раз заключается в том, что он ожидает так много, что порождает на рынках ожидание того, что однажды начавшись, ограничительная политика будет осуществляться быстро, яростно и с особой агрессивностью. Мы еще далеки от такой возможности, но не будем об этом забывать. На практике, как мы видим, простых волшебных формул, гарантирующих нас от неприятных сюрпризов, не существует. Картину всегда нужно рассматривать как единое целое.
Грексит. Паралич переговоров с Грецией начинает вызывать тревогу. Иногда возникает подозрение, что Ципрас убеждён, что он в любом случае долго не протянет и хочет провести свои несколько месяцев, живя великолепной и безрассудной жизнью (то ли добившись очень больших уступок от Европы, то ли сойдя со сцены с высоко поднятой головой, имея в в любом случае спасли честь). Компромисс в последнюю минуту (которого технически не существует, потому что Европа может держать Грецию интубированной столько, сколько захочет) всегда возможен, но также возможно, что кто-то сдаст нервы, возможно, на рынках. Шойбле все чаще выбрасывает, что структуру еврозоны нужно укреплять. Поэтому вполне возможно, что за разрывом с Грецией немедленно последует некоторое обещание большей сплоченности среди других членов. В худшем случае последствия для рынков, безусловно, будут неприятными, но непродолжительными. Центральные банки попытаются стабилизировать обменные курсы, а ЕЦБ поддержит облигации Qe. Среднесрочные эффекты более коварны. В конце количественного смягчения или при первых признаках ослабления в европейском цикле рынки начнут спекулировать на следующей жертве.
Полезный. Ранние доходы в Америке выходят выше прогнозов. Тот, у кого есть что-то плохое, чтобы предъявить, немедленно сопровождает это выкупом и компенсирует это вам. В долгосрочной перспективе эти выкупы по еще более высоким ценам могут оказаться неудачным распределением ресурсов. Однако в краткосрочной перспективе здоровый фондовый рынок США может стать важной поддержкой в случае беспорядков из-за Grexit.
Доллар. Оливье Бланшар из МВФ хорошо подытожил ситуацию. Ревальвация доллара до сих пор полностью оправдана, и пока основные валюты находятся на правильном и сбалансированном уровне. Возможно, добавляем мы, что евро вернется в будущем, чтобы восстановить часть потерянных 25 процентов. Но не в краткосрочной перспективе.
Нефть. Картинка очень плавная. Рынок придает большое значение сокращению количества действующих скважин в США. В действительности структурно заморозка, если не окончательная отмена, некоторых крупных добывающих проектов, которые должны были быть запущены в эксплуатацию в ближайшие несколько лет, имеет еще большее значение. При этом, однако, следует отметить, что многие страны ОПЕК (в том числе Саудовская Аравия) и Россия производят больше, чем раньше, и намерены продолжать это делать. Спорим, вполне вероятно, что в конце 2016 года цена Brent будет ближе к 70 долларам, чем к 40, но дорога будет тернистой, и нас не удивит временный пересмотр минимумов в течение этого года.
Лучше рубль, чем евро. В последние месяцы было много разговоров о драматическом и неконтролируемом обвале рубля, еще одном доказательстве крайней хрупкости России, страдающей от международных санкций, свободного падения нефти и природного газа, процентных ставок, близких к 20 процентам. цента массовым оттоком капитала и периодическими войнами на границе с Украиной. Было также много разговоров о блестящей и упорядоченной коррекции евро, которая, наряду с обвалом сырой нефти и нулевыми процентными ставками, безусловно, будет иметь очень позитивные последствия для экономического роста в Европе. Отталкиваясь от уровней ровно годичной давности, мы видим, что рубль фактически потерял по отношению к доллару 29 процентов. Евро, со своей стороны, также ослаб на 23% за тот же период. Таким образом, рубль потерял 8% по отношению к евро. Однако тот, кто год назад открыл депозит в евро с возможностью продления каждые три месяца, не получил бы почти ничего в виде процентов. В рублях, напротив, трехмесячный вклад давал всего 13 процентов. Отсюда делаем вывод, что вложения в рублях принесли больше, чем вложения в евро.
