Куда ушла прибыль? 2014 год на данный момент является четвертым годом существенных пересмотров в сторону понижения оценок роста доходов в Европе. Goldman Sachs указывает на это в недавнем отчете, озаглавленном «Куда делись все доходы?» отметив, что в начале года ожидался рост на 13%, а сейчас консенсус остановился на +7%. Не только. Эти пересмотры в сторону понижения носили массовый характер: немногие сектора остались невосприимчивыми к ним. Не то, чтобы пересмотры вниз были исключением. Напротив. Видимо, это правило: с 1989 года более 60% месяцев видели отрицательные отзывы. С другой стороны, корпоративные обзоры хорошо привязаны к макроэкономическим данным и обзорам ВВП. Так, в свете недавнего снижения оценок мирового ВВП в первом полугодии Goldman Sachs также пересмотрел свои прогнозы роста прибыли на акцию в Европе (прибыль на акцию) до 6% с 11% в 2014 году.
Поэтому правомерно задаться вопросом, сможет ли ралли в прайс-листах выдержать эти непрерывные сокращения. У Goldman Sachs есть место для надежды: «Прошлые негативные пересмотры прибыли не исключали ралли акций. Кроме того, прибыль в первом квартале 2014 года начинает расти, хотя и посредственно (+1,5% в квартальном исчислении)». Давайте рассмотрим основные моменты анализа Goldman Sachs.
ПЕРЕСМОТР - НОРМА
Отрицательные отзывы скорее норма, чем исключение. Более 1989% месяцев с 60 года были отмечены негативными отзывами. Обычно только позже в цикле изменения выходят на положительную территорию. Аналитики сравнивают оценки доходов с разницей в один год и обнаруживают, что они нередко значительно пересматриваются в сторону повышения или понижения в течение года: среднее отклонение в абсолютном выражении составляет около 14 %. «Разница, — добавляют они, — неравномерно распределена между положительными и отрицательными отзывами. Количество лет с отрицательными пересмотрами превышает количество лет с положительными пересмотрами примерно в 2 к 1. Мы также обнаружили связь между пересмотрами прибыли и ее ростом.
ВИНА ПЕРЕСМОТРА ВВП
Goldman Sachs отмечает, что пересмотры тесно связаны с пересмотрами ВВП с оценкой чувствительности примерно в 10 раз. Недавний эпизод снижения прогнозов доходов также может быть связан с тенденцией ожиданий относительно валового внутреннего продукта. Для аналитиков интересно отметить, что этот показатель очень близок к чувствительности роста прибыли по сравнению с ростом ВВП, оцененной в 10,5 в предыдущем исследовании Goldman Sachs («Патология прибыли: руководство макроинвестора по европейскому циклу прибыли», апрель 4, 2014).
ОГРАНИЧЕННОЕ ВЛИЯНИЕ НА ПРАЙС-ЛИСТЫ
Исторически негативные изменения мало влияли на общую динамику рынка, поскольку акции могут расти даже при снижении ожиданий по прибыли. «В целом, — пишет Goldman Sachs, — современная связь между производительностью и пересмотром доходов слаба. Это связано с тем, что инвесторы ожидают восстановления прибыли, а акции, по крайней мере, первоначально были оптимистичны, даже несмотря на то, что прибыль все еще пересматривается в сторону понижения.
ПРИБЫЛЬ УЛУЧШАЕТСЯ
Goldman Sachs отмечает, что консенсус-прогноз по доходам продолжает падать, и возникает соблазн усомниться в фактическом переходе в фазу роста. «В любом случае, — возражают аналитики, — в то время как оценки прибыли продолжают пересматриваться в сторону понижения, фактическая прибыль снова начала расти с последнего квартала 2013 года». Однако этот рост был медленным, около 1,5% квартал к кварталу, в том числе из-за низкого уровня экономической активности, зафиксированного в первом квартале как в США, так и в Китае. «Чтобы соответствовать нашим оценкам роста, нам необходимо увидеть устойчивое улучшение экономических показателей и ускорение роста прибыли во второй половине года».
ОЦЕНКИ ПРИБЫЛИ СНИЖЕНЫ. ПРИБЫЛЬ НА ДОКРИЗИСНУЮ УРОВЕНЬ ТОЛЬКО В 2016 ГОДУ.
Таким образом, скромное улучшение заявленной прибыли предполагает восстановление прибыли, хотя и более медленными темпами, чем ожидалось. По этой причине аналитики Goldman Sachs решили пересмотреть в сторону понижения свои оценки роста ВВП США, Китая и еврозоны на 2014 год до 2,5%, 7,3% и 1% соответственно. «Более того, — добавляют они, — укрепление евро с начала года стало тормозом для европейских доходов с негативными сюрпризами по продажам». Таким образом, брокер также снизил свои оценки роста прибыли в 2014 году до 6% с 11%. Вместо этого прогнозы на следующие годы не изменились: +12% в 2015 г., +9% в 2016 г. и +8% в 2017 г.: ожидается, что снижение в первом квартале 2014 г. будет временным, поскольку оно связано с климатическими условиями, особенно в США. «Недавние улучшения роста в США обнадеживают», — говорит Goldman Sachs, оставляя целевые цены индекса Stoxx Europe 600 неизменными в течение 3, 6 и 12 месяцев на уровне 350, 360 и 375 соответственно и ожидая дальнейшего небольшого увеличения мультипликаторов в следующем году до 14,7 с 14,4.
«Хотя наши пересмотренные оценки могут показаться оптимистичными в свете негативных изменений, которые мы наблюдали за последние три года, они по-прежнему указывают на медленное восстановление прибыли, поскольку уровень европейской прибыли на акцию достиг своего предыдущего пика 2007 года на уровне 27,9 евро всего за 2016 год. ».
