Fed, inilah pidato Bernanke

Kebijakan Moneter sejak Permulaan Krisis

Ketika kami menyepakati di Jackson Hole pada Agustus 2007, target Komite Pasar Terbuka Federal (FOMC) untuk suku bunga dana federal adalah 5-1/4 persen. Enam belas bulan kemudian, dengan krisis keuangan dalam ayunan penuh, FOMC telah menurunkan target tingkat dana federal menjadi hampir nol, sehingga memasuki wilayah asing harus melakukan kebijakan moneter dengan tingkat bunga kebijakan pada batas bawah yang efektif. Keparahan yang tidak biasa dari resesi dan ketegangan yang sedang berlangsung di pasar keuangan membuat tantangan yang dihadapi para pembuat kebijakan moneter semakin besar.

Hari ini saya akan mengulas evolusi kebijakan moneter AS sejak akhir 2007. Fokus saya adalah pengalaman Federal Reserve dengan alat kebijakan nontradisional, terutama yang didasarkan pada pengelolaan neraca Federal Reserve dan komunikasi publiknya. Saya akan membahas apa yang telah kita pelajari tentang kemanjuran dan kelemahan dari bentuk-bentuk kebijakan moneter yang kurang dikenal ini, dan saya akan berbicara tentang implikasi upaya berkelanjutan Federal Reserve untuk mendorong kembalinya lapangan kerja maksimum dalam konteks stabilitas harga.

Kebijakan Moneter Tahun 2007 dan 2008
Ketika tekanan keuangan yang signifikan pertama kali muncul, pada Agustus 2007, FOMC merespons dengan cepat, pertama melalui tindakan likuiditas – memotong tingkat diskonto dan memperpanjang pinjaman berjangka ke bank – dan kemudian, pada bulan September, dengan menurunkan target tingkat dana federal sebesar 50 basis. poin. ¹ Ketika indikasi lebih lanjut dari kelemahan ekonomi muncul selama bulan-bulan berikutnya, Komite mengurangi targetnya untuk tingkat dana federal sebesar 325 basis poin kumulatif, meninggalkan target pada 2 persen pada musim semi 2008.

Komite mempertahankan suku bunga konstan selama musim panas karena memantau kondisi ekonomi dan keuangan. Ketika krisis semakin intensif pada musim gugur, Komite merespons dengan memotong target suku bunga dana federal sebesar 100 basis poin pada bulan Oktober, dengan setengah dari pelonggaran ini datang sebagai bagian dari pemotongan suku bunga terkoordinasi yang belum pernah terjadi sebelumnya oleh enam bank sentral utama. Kemudian, pada bulan Desember 2008, sebagai bukti dari penurunan dramatis yang meningkat, Komite mengurangi targetnya menjadi kisaran 0 hingga 25 basis poin, yang secara efektif merupakan batas bawahnya. Kisaran target itu tetap ada hari ini.

Meskipun pelonggaran kebijakan moneter, disfungsi di pasar kredit terus memburuk. Seperti yang Anda ketahui, pada akhir 2008 dan awal 2009, Federal Reserve mengambil langkah luar biasa untuk menyediakan likuiditas dan mendukung fungsi pasar kredit, termasuk pembentukan sejumlah fasilitas pinjaman darurat dan pembuatan atau perpanjangan perjanjian pertukaran mata uang dengan 14 bank sentral di seluruh dunia.² Dalam perannya sebagai regulator perbankan, Federal Reserve juga memimpin stress test terhadap perusahaan induk bank terbesar di AS, menyiapkan panggung bagi perusahaan untuk meningkatkan modal. Tindakan ini – bersama dengan sejumlah intervensi oleh pembuat kebijakan lain di Amerika Serikat dan di seluruh dunia – membantu menstabilkan pasar keuangan global, yang pada gilirannya membantu menahan kemerosotan ekonomi riil dan munculnya tekanan deflasi.

Sayangnya, meskipun kemungkinan hasil yang lebih buruk telah dihindari, kerusakan ekonomi sangat parah. Tingkat pengangguran di Amerika Serikat meningkat dari sekitar 6 persen pada bulan September 2008 menjadi hampir 9 persen pada bulan April 2009—puncaknya mencapai 10 persen pada bulan Oktober—sementara inflasi menurun tajam. Saat krisis mencapai puncaknya, dan dengan tingkat dana federal pada batas bawah efektifnya, FOMC beralih ke pendekatan kebijakan nontradisional untuk mendukung pemulihan.

Saat Komite memulai jalur ini, kami dipandu oleh beberapa prinsip umum dan beberapa karya akademis yang berwawasan, tetapi—dengan pengecualian penting dari kasus Jepang—pengalaman sejarah yang terbatas. Akibatnya, para gubernur bank sentral di Amerika Serikat, dan mereka yang berada di negara maju lainnya yang menghadapi masalah serupa, sedang dalam proses belajar sambil melakukan. Saya akan membahas sebagian dari apa yang telah kita pelajari, dimulai dengan pengalaman kita menjalankan kebijakan dengan menggunakan neraca Federal Reserve, kemudian beralih ke penggunaan alat komunikasi kita.

Alat Neraca
Dalam menggunakan neraca Federal Reserve sebagai alat untuk mencapai tujuan yang dimandatkan untuk ketenagakerjaan maksimum dan stabilitas harga, FOMC berfokus pada akuisisi sekuritas jangka panjang–khususnya, sekuritas Treasury dan agensi, yang merupakan jenis sekuritas utama yang Federal Reserve diizinkan untuk membeli di bawah Federal Reserve Act.³ Salah satu mekanisme di mana pembelian semacam itu diyakini memengaruhi ekonomi adalah apa yang disebut saluran keseimbangan portofolio, yang didasarkan pada gagasan sejumlah ekonom moneter terkenal, termasuk James Tobin, Milton Friedman, Franco Modigliani, Karl Brunner, dan Allan Meltzer. Premis utama yang mendasari saluran ini adalah, karena berbagai alasan, kelas aset keuangan yang berbeda bukanlah pengganti yang sempurna dalam portofolio investor.⁴ Misalnya, beberapa investor institusional menghadapi pembatasan peraturan tentang jenis sekuritas yang dapat mereka pegang, investor ritel mungkin enggan untuk memegang jenis aset tertentu karena biaya transaksi atau informasi yang tinggi, dan beberapa aset memiliki karakteristik risiko yang sulit atau mahal untuk dilindungi nilainya. .

Substitusi aset yang tidak sempurna menyiratkan bahwa perubahan pasokan berbagai aset yang tersedia untuk investor swasta dapat mempengaruhi harga dan hasil aset tersebut. Jadi, pembelian Federal Reserve atas sekuritas yang didukung hipotek (MBS), misalnya, harus menaikkan harga dan menurunkan imbal hasil sekuritas tersebut; selain itu, karena investor menyeimbangkan kembali portofolio mereka dengan mengganti MBS yang dijual ke Federal Reserve dengan aset lain, harga aset yang mereka beli akan naik dan imbal hasilnya juga akan turun. Penurunan imbal hasil dan kenaikan harga aset memudahkan kondisi keuangan secara keseluruhan dan merangsang aktivitas ekonomi melalui saluran yang mirip dengan kebijakan moneter konvensional. Mengikuti logika ini, Tobin menyarankan bahwa pembelian sekuritas jangka panjang oleh Federal Reserve selama Depresi Hebat dapat membantu pemulihan ekonomi AS meskipun fakta bahwa suku bunga jangka pendek mendekati nol, dan Friedman berpendapat untuk pembelian skala besar. obligasi jangka panjang oleh Bank of Japan untuk membantu mengatasi perangkap deflasi Jepang.⁵ 

Pembelian aset skala besar dapat memengaruhi kondisi keuangan dan ekonomi yang lebih luas melalui saluran lain juga. Misalnya, mereka dapat memberi sinyal bahwa bank sentral bermaksud untuk mengejar sikap kebijakan yang lebih akomodatif secara terus-menerus daripada yang diperkirakan sebelumnya, sehingga menurunkan ekspektasi investor untuk jalur suku bunga dana federal di masa depan dan memberikan tekanan ke bawah tambahan pada suku bunga jangka panjang, khususnya. secara nyata. Pensinyalan seperti itu juga dapat meningkatkan kepercayaan rumah tangga dan bisnis dengan membantu mengurangi kekhawatiran tentang risiko "ekor" seperti deflasi. Selama masa-masa sulit, pembelian aset juga dapat meningkatkan fungsi pasar keuangan, sehingga meringankan kondisi kredit di beberapa sektor.

Dengan ruang untuk pemotongan lebih lanjut dalam target federal fund rate yang semakin terbatas, pada akhir 2008 Federal Reserve memulai serangkaian pembelian aset skala besar (LSAP). Pada bulan November, FOMC mengumumkan program untuk membeli total $600 miliar dalam MBS agensi dan utang agensi.⁶ Pada bulan Maret 2009, FOMC memperluas program pembelian ini secara substansial, mengumumkan bahwa mereka akan membeli agensi MBS hingga $1.25 triliun, utang agensi hingga $200 miliar, dan utang Treasury jangka panjang hingga $300 miliar.⁷ Pembelian ini diselesaikan, dengan sedikit penyesuaian, pada awal 2010.⁸ Pada bulan November 2010, FOMC mengumumkan akan memperluas lebih lanjut kepemilikan sekuritas Federal Reserve dengan membeli tambahan $600 miliar sekuritas Treasury jangka panjang selama periode yang berakhir pada pertengahan 2011.⁹ 

Sekitar setahun yang lalu, FOMC memperkenalkan variasi pada program pembelian sebelumnya, yang dikenal sebagai program perpanjangan jatuh tempo (MEP), di mana Federal Reserve akan membeli $400 miliar sekuritas Treasury jangka panjang dan menjual jumlah yang setara dari sekuritas jangka pendek. Treasury Securities untuk periode yang berakhir pada bulan Juni 2012.¹⁰ FOMC kemudian memperpanjang MEP hingga akhir tahun ini.¹¹ Dengan mengurangi jatuh tempo rata-rata sekuritas yang dipegang oleh publik, MEP memberikan tekanan tambahan pada suku bunga jangka panjang dan semakin memudahkan kondisi keuangan secara keseluruhan.

Seberapa efektifkah kebijakan neraca? Setelah hampir empat tahun pengalaman dengan pembelian aset skala besar, banyak pekerjaan empiris tentang efeknya telah muncul. Secara umum, penelitian ini menemukan bahwa pembelian besar-besaran Federal Reserve telah secara signifikan menurunkan imbal hasil Treasury jangka panjang. Sebagai contoh, penelitian telah menemukan bahwa $1.7 triliun dalam pembelian sekuritas Treasury dan agensi di bawah program LSAP pertama mengurangi hasil sekuritas Treasury 10 tahun antara 40 dan 110 basis poin. $600 miliar dalam pembelian Treasury di bawah program LSAP kedua telah dikreditkan dengan penurunan hasil 10 tahun dengan tambahan 15 hingga 45 basis poin.¹²Tiga studi yang mempertimbangkan pengaruh kumulatif dari semua pembelian aset Federal Reserve, termasuk yang dilakukan di bawah MEP, menemukan efek total antara 80 dan 120 basis poin pada hasil Treasury 10 tahun.¹³ Efek ini bermakna secara ekonomi.

Yang penting, efek LSAP tampaknya tidak terbatas pada imbal hasil Treasury jangka panjang. Khususnya, LSAP ditemukan terkait dengan penurunan yang signifikan dalam imbal hasil obligasi korporasi dan MBS.¹⁴ Program pembelian pertama, khususnya, dikaitkan dengan penurunan substansial dalam imbal hasil MBS dan tingkat hipotek ritel. LSAP juga tampaknya telah meningkatkan harga saham, mungkin dengan menurunkan tingkat diskonto dan dengan meningkatkan prospek ekonomi; mungkin bukan kebetulan bahwa pemulihan harga ekuitas AS yang berkelanjutan dimulai pada Maret 2009, tak lama setelah keputusan FOMC untuk memperluas pembelian sekuritas secara besar-besaran. Efek ini berpotensi penting karena nilai saham memengaruhi keputusan konsumsi dan investasi.

Sementara ada bukti substansial bahwa pembelian aset Federal Reserve telah menurunkan imbal hasil jangka panjang dan meringankan kondisi keuangan yang lebih luas, mendapatkan perkiraan yang tepat dari dampak operasi ini pada ekonomi yang lebih luas secara inheren sulit, karena kontrafaktual-bagaimana perekonomian akan bekerja. dengan tidak adanya tindakan Federal Reserve–tidak dapat diamati secara langsung. Jika kita ingin mengambil sebagai asumsi kerja bahwa efek dari kondisi keuangan yang lebih mudah pada ekonomi serupa dengan yang diamati secara historis, maka model ekonometrik dapat digunakan untuk memperkirakan efek LSAP pada ekonomi. Simulasi model yang dilakukan di Federal Reserve umumnya menemukan bahwa program pembelian sekuritas telah memberikan bantuan yang signifikan bagi perekonomian. Sebagai contoh, sebuah studi yang menggunakan model ekonomi FRB/US dari Dewan menemukan bahwa, pada tahun 2012, dua putaran pertama LSAP mungkin telah meningkatkan tingkat output hampir 3 persen dan meningkatkan pekerjaan penggajian swasta sebanyak lebih dari 2 juta pekerjaan. , relatif terhadap apa yang seharusnya terjadi.¹⁵ Bank of England telah menggunakan LSAP dengan cara yang mirip dengan Federal Reserve, sehingga menarik bagi para peneliti untuk menemukan efek keuangan dan ekonomi makro dari program Inggris secara kualitatif serupa dengan yang ada di Amerika Serikat.¹⁶ 

Yang pasti, perkiraan dampak ekonomi makro dari LSAP ini harus diperlakukan dengan hati-hati. Sepertinya krisis dan resesi telah melemahkan beberapa saluran transmisi normal kebijakan moneter relatif terhadap apa yang diasumsikan dalam model; misalnya, standar penjaminan hipotek yang ketat telah mengurangi efek dari tingkat hipotek yang lebih rendah. Lebih lanjut, estimasi efek makroekonomi bergantung pada estimasi yang tidak pasti dari persistensi efek LSAP pada kondisi keuangan.¹⁷ Namun secara keseluruhan, pembacaan bukti yang berimbang mendukung kesimpulan bahwa pembelian sekuritas bank sentral telah memberikan dukungan yang berarti bagi pemulihan ekonomi sambil memitigasi risiko deflasi.

Sekarang saya akan beralih ke penggunaan alat komunikasi kita.

Alat komunikasi
Komunikasi yang jelas selalu penting di bank sentral, tetapi ini bisa menjadi sangat penting ketika kondisi ekonomi memerlukan stimulus kebijakan lebih lanjut tetapi tingkat kebijakan sudah berada pada batas bawah efektifnya. Secara khusus, pedoman ke depan yang menurunkan ekspektasi sektor swasta mengenai suku bunga jangka pendek di masa depan akan menyebabkan suku bunga jangka panjang menurun, yang mengarah ke kondisi keuangan yang lebih akomodatif.¹⁸ 

Federal Reserve telah banyak menggunakan panduan ke depan sebagai alat kebijakan.¹⁹Dari Maret 2009 hingga Juni 2011, pernyataan pascapertemuan FOMC mencatat bahwa kondisi ekonomi "kemungkinan akan menjamin tingkat suku bunga dana federal yang sangat rendah untuk periode yang diperpanjang."²⁰ Pada pertemuan Agustus 2011, Komite membuat panduannya lebih tepat dengan menyatakan bahwa kondisi ekonomi kemungkinan besar akan menjamin bahwa suku bunga dana federal tetap sangat rendah “setidaknya sampai pertengahan 2013.”²¹ Pada awal tahun ini, FOMC memperpanjang periode yang diantisipasi dari suku bunga yang sangat rendah lebih lanjut, hingga panduan "setidaknya hingga akhir 2014", yang telah ditegaskan kembali pada pertemuan-pertemuan berikutnya.²² Seperti yang ditunjukkan oleh bahasa, panduan ini bukanlah janji tanpa syarat; melainkan, ini adalah pernyataan tentang penilaian kolektif FOMC mengenai jalur kebijakan yang mungkin terbukti tepat, mengingat tujuan Komite dan prospek ekonominya.

Pandangan anggota Komite mengenai kemungkinan waktu penandatanganan kebijakan mewakili keseimbangan banyak faktor, tetapi pedoman ke depan saat ini secara luas konsisten dengan resep yang berasal dari berbagai tolok ukur standar, termasuk aturan kebijakan sederhana dan metode pengendalian yang optimal.²³ Beberapa aturan kebijakan yang menginformasikan panduan ke depan menghubungkan suku bunga kebijakan dengan determinan yang sudah dikenal, seperti inflasi dan kesenjangan output. Tetapi sejumlah pertimbangan juga mendukung perencanaan untuk mempertahankan suku bunga rendah untuk waktu yang lebih lama daripada yang tersirat dalam aturan kebijakan yang dikembangkan selama periode yang lebih normal. Ini termasuk kebutuhan untuk mengambil asuransi terhadap realisasi pertimbangan penurunan, yang sangat sulit untuk dikelola ketika tarif mendekati batas bawah efektifnya; kemungkinan bahwa, karena berbagai halangan yang tidak biasa yang memperlambat pemulihan, ekonomi memerlukan lebih banyak dukungan kebijakan daripada biasanya pada tahap siklus ini; dan kebutuhan untuk mengkompensasi batasan akomodasi kebijakan yang dihasilkan dari batas bawah tarif.²⁴ 

Apakah forward guidance sudah efektif? Memang benar bahwa, dari waktu ke waktu, baik investor maupun peramal swasta telah jauh mendorong tanggal di mana mereka memperkirakan tingkat dana federal mulai meningkat; selain itu, ekspektasi kebijakan saat ini tampaknya selaras dengan panduan ke depan FOMC. Yang pasti, perubahan dari waktu ke waktu ketika sektor swasta mengharapkan tingkat dana federal untuk mulai menguat sebagian disebabkan oleh penurunan yang sama dari prospek ekonomi yang menyebabkan FOMC memperkenalkan dan kemudian memperluas pedoman ke depannya. Tetapi prospek revisi tingkat kebijakan sektor swasta juga tampaknya mencerminkan apresiasi yang berkembang tentang seberapa kuat niat FOMC dalam mendukung pemulihan yang berkelanjutan. Misalnya, sejak 2009, peramal yang berpartisipasi dalam survei Blue Chip telah berulang kali menurunkan proyeksi tingkat pengangguran yang mereka perkirakan akan berlaku pada saat FOMC mulai menaikkan target tingkat dana federal dari nol. Dengan demikian, pedoman ke depan Komite mungkin telah menyampaikan keinginan yang lebih besar untuk mempertahankan akomodasi daripada yang diyakini oleh para peramal swasta sebelumnya.²⁵ Perilaku harga pasar keuangan pada periode sekitar perubahan panduan ke depan juga konsisten dengan pandangan bahwa panduan tersebut telah mempengaruhi ekspektasi kebijakan.²⁶ 

Membuat Kebijakan dengan Alat Nontradisional: Kerangka Biaya-Manfaat
Membuat kebijakan moneter dengan alat nontradisional itu menantang. Secara khusus, pengalaman kami dengan alat ini masih terbatas. Dalam konteks ini, FOMC dengan hati-hati membandingkan manfaat dan biaya yang diharapkan dari tindakan kebijakan yang diusulkan.

Manfaat potensial dari tindakan kebijakan, tentu saja, adalah kemungkinan hasil ekonomi yang lebih baik–hasil yang lebih konsisten dengan mandat ganda FOMC. Mengingat bukti yang saya diskusikan, tampaknya masuk akal untuk menyimpulkan bahwa alat kebijakan nontradisional telah dan dapat terus efektif dalam memberikan akomodasi keuangan, meskipun kita kurang yakin tentang besarnya dan kegigihan efek ini daripada efek yang lebih besar. -kebijakan tradisional

Namun, kemungkinan manfaat dari suatu tindakan harus dipertimbangkan di samping potensi biayanya. Sekarang saya akan fokus pada potensi biaya LSAP.

Satu kemungkinan biaya untuk melakukan LSAP tambahan adalah bahwa operasi ini dapat mengganggu fungsi pasar sekuritas. Seperti yang saya catat, Federal Reserve dibatasi oleh undang-undang terutama untuk pembelian Treasury dan sekuritas agen; pasokan sekuritas tersebut besar tetapi terbatas, dan tidak semua pasokan diperdagangkan secara aktif. Dapat dibayangkan, jika Federal Reserve menjadi pembeli yang terlalu dominan di segmen tertentu dari pasar ini, perdagangan di antara agen swasta dapat mengering, menurunkan likuiditas dan penemuan harga. Karena sistem keuangan global bergantung pada pasar yang dalam dan likuid untuk sekuritas Treasury AS, pelemahan yang signifikan dari pasar tersebut akan memakan biaya besar, dan, khususnya, dapat menghambat transmisi kebijakan moneter. Misalnya, gangguan pasar dapat menyebabkan premi likuiditas yang lebih tinggi pada sekuritas Treasury, yang akan bertentangan dengan tujuan kebijakan untuk mengurangi imbal hasil Treasury. Namun, meskipun kapasitas pasar pada akhirnya dapat menjadi masalah, sampai saat ini kami telah melihat sedikit jika ada masalah di pasar untuk sekuritas Treasury atau agensi, kepemilikan sekuritas sektor swasta tetap besar, dan perdagangan di antara pelaku pasar swasta tetap kuat.

Biaya potensial kedua dari pembelian sekuritas tambahan adalah ekspansi substansial lebih lanjut dari neraca dapat mengurangi kepercayaan publik pada kemampuan Fed untuk keluar dengan lancar dari kebijakan akomodatifnya pada waktu yang tepat. Bahkan jika tidak dibenarkan, penurunan kepercayaan seperti itu dapat meningkatkan risiko pelepasan ekspektasi inflasi yang merugikan, yang pada gilirannya akan menyebabkan ketidakstabilan keuangan dan ekonomi. Perlu dicatat, bagaimanapun, bahwa perluasan neraca hingga saat ini tidak secara material mempengaruhi ekspektasi inflasi, kemungkinan sebagian karena penekanan besar yang diberikan Federal Reserve pada alat pengembangan untuk memastikan bahwa kita dapat menormalkan kebijakan moneter bila perlu, bahkan jika kepemilikan sekuritas kami tetap besar. Secara khusus, FOMC akan dapat memberikan tekanan ke atas pada suku bunga jangka pendek dengan menaikkan suku bunga yang dibayarkan bank untuk cadangan yang mereka pegang di Fed.Tekanan ke atas pada suku bunga juga dapat dicapai dengan menggunakan alat penguras cadangan atau dengan menjual sekuritas dari portofolio Federal Reserve, sehingga membalikkan efek yang dicapai oleh LSAP. FOMC telah menghabiskan banyak upaya untuk merencanakan dan menguji strategi keluar kami dan akan bertindak tegas untuk melaksanakannya pada waktu yang tepat.

Biaya ketiga yang harus dipertimbangkan adalah risiko terhadap stabilitas keuangan. Sebagai contoh, beberapa pengamat telah mengemukakan kekhawatiran bahwa, dengan menurunkan imbal hasil jangka panjang, kebijakan nontradisional dapat menyebabkan perolehan imbal hasil yang tidak hati-hati oleh beberapa investor dan dengan demikian mengancam stabilitas keuangan. Tentu saja, salah satu tujuan dari kebijakan tradisional dan nontradisional selama pemulihan adalah untuk mendorong pengembalian pengambilan risiko yang produktif; seperti biasa, tujuannya adalah untuk mencapai keseimbangan yang sesuai. Selain itu, pemulihan yang lebih kuat jelas membantu stabilitas keuangan. Dalam menilai risiko ini, penting untuk dicatat bahwa Federal Reserve, baik sendiri maupun bekerja sama dengan anggota lain dari Dewan Pengawas Stabilitas Keuangan, telah secara substansial memperluas pengawasannya terhadap sistem keuangan dan memodifikasi pendekatan pengawasannya untuk mengambil pendekatan yang lebih perspektif sistemik. Kami telah melihat sedikit bukti sejauh ini tentang penumpukan risiko atau leverage yang tidak aman, tetapi kami akan melanjutkan pengawasan yang hati-hati dan penerapan reformasi peraturan keuangan yang bertujuan untuk mengurangi risiko sistemik.

Biaya potensial keempat dari kebijakan neraca adalah kemungkinan bahwa Federal Reserve dapat mengalami kerugian finansial jika suku bunga naik ke tingkat yang tidak terduga. Analisis ekstensif menunjukkan bahwa, dari perspektif fiskal murni, kemungkinan besar bahwa pembelian aset Fed akan menghasilkan uang untuk pembayar pajak, mengurangi defisit dan utang federal.²⁷ Dan, tentu saja, sejauh kebijakan moneter membantu memperkuat perekonomian dan meningkatkan pendapatan, manfaat bagi posisi fiskal AS akan sangat besar. Bagaimanapun, perspektif fiskal murni ini terlalu sempit: Karena orang Amerika adalah pekerja dan konsumen serta pembayar pajak, kebijakan moneter dapat mencapai yang terbaik untuk negara tersebut dengan berfokus secara umum pada peningkatan kinerja ekonomi daripada secara sempit pada keuntungan atau kerugian yang mungkin terjadi pada Federal. Neraca cadangan.

Singkatnya, manfaat dan biaya kebijakan moneter nontradisional tidak pasti; kemungkinan besar, mereka juga akan bervariasi dari waktu ke waktu, tergantung pada faktor-faktor seperti keadaan ekonomi dan pasar keuangan dan sejauh mana pembelian aset Federal Reserve sebelumnya. Selain itu, kebijakan nontradisional memiliki potensi biaya yang mungkin kurang relevan dengan kebijakan tradisional. Untuk alasan ini, rintangan untuk menggunakan kebijakan nontradisional harus lebih tinggi daripada kebijakan tradisional. Pada saat yang sama, biaya kebijakan non-tradisional, jika dipertimbangkan dengan hati-hati, tampaknya dapat dikelola, menyiratkan bahwa kita tidak boleh mengesampingkan penggunaan lebih lanjut dari kebijakan semacam itu jika kondisi ekonomi memungkinkan.

Prospek Ekonomi
Kebijakan moneter akomodatif yang saya ulas hari ini, baik tradisional maupun nontradisional, telah memberikan dukungan penting bagi pemulihan ekonomi sekaligus membantu menjaga stabilitas harga. Pada bulan Juli, tingkat pengangguran telah turun menjadi 8.3 persen dari puncak siklusnya sebesar 10 persen dan daftar gaji telah meningkat sebesar 4 juta pekerjaan dari titik terendahnya. Dan meskipun kekhawatiran berkala tentang risiko deflasi, di satu sisi, dan peringatan berulang bahwa akomodasi kebijakan yang berlebihan akan memicu inflasi, di sisi lain, inflasi (kecuali untuk penyimpangan sementara yang disebabkan terutama oleh ayunan harga komoditas) tetap berada di dekat 2 persen Komite. objektif dan ekspektasi inflasi tetap stabil. Sektor-sektor utama seperti manufaktur, perumahan, dan perdagangan internasional telah menguat, investasi perusahaan dalam peralatan dan perangkat lunak telah pulih, dan kondisi di pasar keuangan dan kredit telah membaik.

Terlepas dari tanda-tanda positif ini, situasi ekonomi jelas jauh dari memuaskan. Tingkat pengangguran tetap lebih dari 2 poin persentase di atas apa yang dilihat sebagian besar peserta FOMC sebagai nilai normal jangka panjangnya, dan indikator lain–seperti tingkat partisipasi angkatan kerja dan jumlah orang yang bekerja paruh waktu karena alasan ekonomi–mengkonfirmasi bahwa angkatan kerja pemanfaatannya masih sangat rendah. Selanjutnya, tingkat perbaikan di pasar tenaga kerja sangat lambat. Saya telah mencatat pada kesempatan lain bahwa penurunan pengangguran yang kita lihat kemungkinan akan berlanjut hanya jika pertumbuhan ekonomi naik ke tingkat di atas tren jangka panjangnya.²⁸ Nyatanya, pertumbuhan dalam beberapa kuartal terakhir tidak terlalu bagus, jadi, tidak mengherankan, kami tidak melihat peningkatan bersih dalam tingkat pengangguran sejak Januari. Kecuali ekonomi mulai tumbuh lebih cepat daripada baru-baru ini, tingkat pengangguran kemungkinan akan tetap jauh di atas level yang konsisten dengan lapangan kerja maksimum untuk beberapa waktu.

Mengingat tindakan kebijakan yang telah diambil FOMC hingga saat ini, serta mekanisme pemulihan ekonomi yang alami, kita mungkin mengharapkan kemajuan yang lebih besar saat ini untuk kembali ke lapangan kerja maksimum. Beberapa menganggap kurangnya kemajuan sebagai bukti bahwa krisis keuangan menyebabkan kerusakan struktural pada ekonomi, membuat tingkat pengangguran saat ini kebal terhadap akomodasi moneter tambahan. Literatur tentang masalah ini sangat luas, dan saya tidak dapat meninjaunya sepenuhnya hari ini.²⁹ Namun, mengikuti setiap resesi AS sebelumnya sejak Perang Dunia II, tingkat pengangguran telah kembali mendekati tingkat pra-resesi, dan meskipun resesi baru-baru ini sangat dalam, saya melihat sedikit bukti perubahan struktural yang substansial dalam beberapa tahun terakhir.

Alih-alih menghubungkan pemulihan yang lambat dengan faktor struktural jangka panjang, saya melihat pertumbuhan saat ini tertahan oleh sejumlah hambatan. Pertama, meskipun sektor perumahan telah menunjukkan tanda-tanda perbaikan, aktivitas perumahan tetap pada tingkat yang rendah dan memberikan kontribusi yang jauh lebih sedikit untuk pemulihan daripada yang biasanya diharapkan pada tahap siklus ini.

Kedua, kebijakan fiskal, baik di tingkat federal maupun negara bagian dan lokal, telah menjadi angin sakal yang penting bagi laju pertumbuhan ekonomi. Terlepas dari beberapa peningkatan baru-baru ini dalam pendapatan pajak, pemerintah negara bagian dan lokal masih menghadapi situasi anggaran yang ketat dan terus memangkas pengeluaran riil dan lapangan kerja. Pembelian nyata juga menurun di tingkat federal. Ketidakpastian tentang kebijakan fiskal, khususnya tentang resolusi dari apa yang disebut jurang fiskal dan pencabutan pagu utang, mungkin juga menghambat aktivitas, meskipun besaran dampak ini sulit untuk dinilai.³⁰ Sangat penting bahwa pembuat kebijakan fiskal menerapkan rencana yang kredibel yang menetapkan anggaran federal pada lintasan yang berkelanjutan dalam jangka menengah dan panjang. Namun, pembuat kebijakan harus berhati-hati untuk menghindari kontrak fiskal jangka pendek yang tajam yang dapat membahayakan pemulihan.

Ketiga, tekanan di kredit dan pasar keuangan terus menahan perekonomian. Di awal pemulihan, ketersediaan kredit yang terbatas merupakan faktor penting yang menahan pertumbuhan, dan persyaratan pinjaman yang ketat untuk beberapa calon pembeli rumah dan usaha kecil tetap menjadi masalah saat ini. Namun baru-baru ini, sumber utama ketegangan keuangan adalah ketidakpastian tentang perkembangan di Eropa. Ketegangan ini paling bermasalah bagi orang Eropa, tentu saja, tetapi melalui hubungan perdagangan dan keuangan global, dampak situasi Eropa terhadap ekonomi AS juga signifikan. Beberapa proposal kebijakan baru-baru ini di Eropa cukup konstruktif, dalam pandangan saya, dan saya mendesak rekan-rekan Eropa kita untuk terus maju dengan inisiatif kebijakan untuk menyelesaikan krisis.

Kesimpulan
Di awal masa jabatan saya sebagai anggota Dewan Gubernur, saya memberikan pidato yang mempertimbangkan opsi kebijakan moneter ketika suku bunga kebijakan jangka pendek mendekati batas bawah efektifnya.³¹ Saya bereaksi terhadap pernyataan umum pada saat itu bahwa pembuat kebijakan moneter akan "kehabisan amunisi" karena tingkat dana federal mendekati nol. Saya berargumen bahwa, sebaliknya, kebijakan masih bisa efektif di dekat batas bawah. Sekarang, dengan pengalaman beberapa tahun dengan kebijakan nontradisional baik di Amerika Serikat maupun di negara maju lainnya, kami mengetahui lebih banyak tentang cara kerja kebijakan tersebut. Tampak jelas, berdasarkan pengalaman ini, bahwa kebijakan semacam itu dapat efektif, dan, jika tidak ada, resesi 2007-09 akan menjadi lebih dalam dan pemulihan saat ini akan lebih lambat daripada yang sebenarnya terjadi.

Seperti yang telah saya diskusikan hari ini, juga benar bahwa kebijakan nontradisional relatif lebih sulit untuk diterapkan, setidaknya dengan pengetahuan kita saat ini. Estimasi dampak kebijakan nontradisional terhadap kegiatan ekonomi dan inflasi tidak pasti, dan penggunaan kebijakan nontradisional melibatkan biaya di luar biaya yang biasanya diasosiasikan dengan kebijakan yang lebih standar. Akibatnya, batasan penggunaan kebijakan non-tradisional lebih tinggi daripada kebijakan tradisional. Selain itu, dalam konteks saat ini, kebijakan nontradisional berbagi batasan kebijakan moneter secara lebih umum: Kebijakan moneter tidak dapat mencapai dengan sendirinya apa yang mungkin dicapai oleh kebijakan ekonomi yang lebih luas dan lebih seimbang; khususnya, tidak dapat menetralkan risiko fiskal dan keuangan yang dihadapi negara. Ini tentu saja tidak dapat menyempurnakan hasil ekonomi.

Namun, ketika kita menilai manfaat dan biaya dari pendekatan kebijakan alternatif, kita tidak boleh melupakan tantangan ekonomi yang menakutkan yang dihadapi bangsa kita. Stagnasi pasar tenaga kerja khususnya merupakan keprihatinan serius tidak hanya karena penderitaan yang sangat besar dan pemborosan bakat manusia yang ditimbulkannya, tetapi juga karena tingkat pengangguran yang terus-menerus tinggi akan menimbulkan kerusakan struktural pada perekonomian kita yang dapat berlangsung selama bertahun-tahun.

Selama lima tahun terakhir, Federal Reserve telah bertindak untuk mendukung pertumbuhan ekonomi dan mendorong penciptaan lapangan kerja, dan penting untuk mencapai kemajuan lebih lanjut, khususnya di pasar tenaga kerja. Mempertimbangkan ketidakpastian dan keterbatasan alat kebijakannya, Federal Reserve akan memberikan akomodasi kebijakan tambahan yang diperlukan untuk mendorong pemulihan ekonomi yang lebih kuat dan perbaikan berkelanjutan dalam kondisi pasar tenaga kerja dalam konteks stabilitas harga.

 

Sumber: federal Reserve