Noera (AIAF): „Europas Brady-Bond soll aus der Krise kommen“

Um die Finanzkrise zu entschärfen, die die Eurozone aufgrund der angehäuften Staatsschulden der schwächeren Partner der Eurozone zu treffen droht, wird es notwendig sein, auf die Neuauflage der "Brady-Bonds" zurückzugreifen, die dies in den XNUMXer Jahren ermöglichten absorbieren die Schulden der südamerikanischen Länder . Zunächst muss aber die als Euro-Sparinstrument konzipierte Europäische Stabilitätsfazilität auch auf dem Sekundärmarkt für Staatsanleihen intervenieren dürfen, um schwächere Partner zu unterstützen. Dies ist der Diagnose-Vorschlag von Mario Noera, Präsident der AIAF (Italienischer Verband der Finanzanalysten), der die Hauptschwierigkeit nicht verschweigt: „Deutschland hat zusammen mit den Ländern, die seiner Geldpolitik am nächsten stehen, diese Lösung, die schmeckt, bisher abgelehnt wie eine Rettung. Ein berechtigter Vorwurf, aber ich sehe keine Alternative.“

Zu diesem Schluss kam Noera nach langem Nachdenken, lange vor dem Ausbruch der Krise der letzten Tage: der griechischen Krise, verschärft durch die Weigerung Norwegens, Athen mehr Geld zu leihen; die Warnung von S&P an Italien, das sich mit einem zunehmend unverständlichen (und verstandenen) politischen Rahmen jenseits der Grenze auseinandersetzt; das Ergebnis der Wahlkonsultationen in Spanien und in den deutschen Ländern, die weitere Störungen in das Mosaik von Euroland brachten. „Ich unterscheide gerne – erklärt Noera, Professor für Ökonomie der Intermediäre und Finanzmärkte bei Bocconi – zwischen beschleunigenden Elementen und Grundursachen. Die Ereignisse der letzten Tage, darunter die Warnungen der Ratingagenturen oder die politischen Schwierigkeiten der Regierungen, sind sicherlich Beschleuniger. Aber die zugrunde liegenden Ursachen sind am Werk". Versuchen wir, diese Ursachen zu identifizieren. „Fangen wir mit den Vereinigten Staaten an. In diesem Fall war Standard & Poor's sehr deutlich: Die Warnung der Agentur beruht auf der Überzeugung, dass die US-Regierung nicht in der Lage ist, Initiativen zu ergreifen, um die Ungleichgewichte in den öffentlichen Finanzen zu verringern. Grundsätzlich befinden sich die USA an einem Scheideweg: Entweder eine effektive Fiskalpolitik oder die Inflation wird die Konten wieder ins Gleichgewicht bringen. Eine weltweit einmalige Lösung, die sich die USA leisten können.“

Gehen wir weiter nach Europa. Woher kommt die Krise? "In Europa,. Mit der Geburt des Euro wurde Staaten mit hohen Defiziten der wichtigste geldpolitische Weg verwehrt, ihre Konten wieder ins Gleichgewicht zu bringen: nämlich die Abwertung der Währung. Auf diese Weise haben Länder wie Griechenland, Portugal oder Irland, die sich durch niedrige inländische Sparquoten auszeichnen, eine wachsende Auslandsverschuldung angehäuft. Ohne, ich wiederhole, auf das Entlastungsventil der Abwertung zählen zu können“. Das Ergebnis? „Es gibt nur noch einen Weg: Deflation durch Steuererhöhungen. Aber es ist keine Lösung: Um ein Wachstum der Steuereinnahmen zu generieren, das ausreicht, um die Zinsen zu decken, führt dies dazu, dass die Aussichten für ein BIP-Wachstum gedrückt werden, oder vielmehr die Möglichkeit ausgeschlossen wird, ausreichende Ressourcen von innen zu generieren, um Schulden zurückzuzahlen.“ Kurz gesagt, ein Hund, der seinen Schwanz jagt. Es scheint keine Lösung zu geben, „die Lösung geht durch eine politische Wahl. Im Prinzip soll es den Schuldnern ermöglicht werden, ihre Schulden zu reduzieren, indem sie ihr Geld zu einem Preis nahe Null verleihen. Mit diesem Kunstgriff wäre es möglich, den Trend umzukehren und die Voraussetzungen für nachhaltiges Wachstum wiederherzustellen. Aber Deutschland ist absolut gegen solche Lösungen. Im Gegenteil, Berlin verlangt, dass Kredite zu hohen Zinsen vergeben werden, gerechtfertigt durch das Risiko.“ Es ist ein lange andauerndes Tauziehen: Erst gibt Deutschland eine strenge Miene auf, dann wird ein politischer Prozess ausgelöst, der zu Kompromisslösungen führt. Nicht endgültige Lösungen, da sich die Notsituationen seit 18 Monaten zu festgelegten Terminen reproduzieren.

„Das ist der große Unterschied zwischen Europa und Amerika. Die Vereinigten Staaten besitzen die Waffe der Abwertung und setzen sie mit großer Entschlossenheit ein. Es stimmt, dass die Politik der quantitativen Lockerung 2 ausläuft, aber die in das System eingespeiste Liquidität wird nicht abgezogen. Europa hat diesen Absatz nicht. Gleichzeitig schafft sie durch eine Geldpolitik, die definitive politische Eingriffe zugunsten strukturschwacher Gebiete verweigert, die Voraussetzungen für einen gegenüber dem Dollar stärkeren Euro. Was für Deutschland nützlich sein kann, das das Problem hat, einen Teil seines Überschusses wieder aufzunehmen, aber es ist die schlechteste Bedingung für die Schwächsten.“ Und hier lohnt es sich, über Italien zu sprechen. Zumindest nach der Warnung: „Italien hat drei Stärken: die niedrige Verschuldung der Haushalte; eine unbedeutende Auslandsverschuldung oder auf jeden Fall unter Kontrolle; hohes privates Vermögen, das dem Vierfachen der Staatsverschuldung entspricht. Kurz gesagt, wenn Italien ein Unternehmen wäre, würden wir sagen, dass es ein gut kapitalisiertes, ausfallsicheres Spa ist. Aus diesem Grund war Italien immer in der zweiten Reihe unter den möglichen Zielen der Krise.“ Und doch scheinen wir jetzt einen Platz in der ersten Reihe zu haben: Warum dieser Abstieg? „Es ist offensichtlich, dass die bisherigen Überlegungen im Falle einer Krise in einem einzelnen Land gelten. Aber wenn die Krise systemisch wird, ändert sich der Horizont. Im Falle einer solchen Euro-Krise würden alle Länder in der Region bestraft. Und Italien kann nur einen Platz in der ersten Reihe ergattern, wenn der Euro im Fadenkreuz ist.“ Alles andere als theoretische Perspektive. „Zum ersten Mal hat ein Cerp-Ökonom in den Kolumnen der New York Times über eine mögliche Rückkehr Griechenlands zur Drachme gesprochen. Und Paul Krugman behandelte die These sehr ernst, obwohl er die Ergebnisse nicht teilte. Die Realität ist, dass es vor einem Jahr so ​​aussah, als könnten wir uns gegen das Virus der Griechenlandkrise impfen. Auch weil, hieß es, die Rettung Athens diene vor allem der Rettung der großen Gläubiger, also der deutschen Banken. Aber wir beschränkten uns auf Teillösungen mit dem absehbaren Ergebnis, dass Griechenland ebenso wie Portugal in eine Rezession geriet, ohne dass wir dadurch die Möglichkeit hätten, die neuen Kredite zurückzuzahlen.“ Kurz gesagt, die Katze beißt sich ständig in den Schwanz.

Es ist an der Zeit, mit einer Umschuldung fortzufahren. Oder nicht? „Tatsache ist, dass die EZB eine einfache Restrukturierung der griechischen Schulden entschieden ablehnt. Aus einem einfachen Grund. Es war die EZB, nicht die Regierungen, die Griechenland 80 Milliarden geliehen hat. Und die Frankfurter Bank hat nicht vor, die Schulden allein zu übernehmen. In der Tat hat Jean-Claude Trichet diesbezüglich deutlich gemacht: Wenn Sie Regierungen einen solchen Schritt unternehmen, werde ich die Sicherheiten griechischer Banken nicht länger finanzieren. Es ist eine ernsthafte Drohung, die in der Praxis einer Drohung gleichkommt, Griechenland aus dem Euro herauszuholen.“ Es ist eine schwierige Position. „Aber verständlich. Die EZB läuft Gefahr, von Regierungen zu Lasten der Unabhängigkeit der Bank rekapitalisiert werden zu müssen. Auf jeden Fall ist die Lage sehr heikel, auch weil in vielen Institutionen ein Wachwechsel stattfindet: Die Strauss-Kahn-Affäre hat die Position des IWF geschwächt, Trichet steht kurz davor, den Staffelstab an Mario Draghi in Spanien zu übergeben und in Italien ist die politische Führung sehr schwach. All dies trägt dazu bei, die Suche nach einer Lösung zu erschweren. Dennoch spielen wir mit dem Feuer, weil alles darauf hindeutet, dass Europa das Epizentrum der nächsten Krise sein wird.“ Aber gibt es keine Alternativen? „Meine rein persönliche Meinung ist, dass es eine Lösung gibt, die technisch möglich und auch kurzfristig machbar ist: Es ist notwendig, dass die EFSF, eine von den Mitgliedstaaten der Gemeinschaft finanzierte Institution, auch in die Lage versetzt werden muss, einzugreifen Sekundärmarkt, zur Unterstützung des Länderrisikos. Dies würde es der EZB ermöglichen, aus einer misslichen Lage herauszukommen, während eine sanfte finanzielle Erholung eingeleitet werden könnte.“ Wie? . „ Ich denke mit Interesse an die Erfahrungen der Brady Bonds, die in den XNUMXer Jahren von Paul Volcker beauftragt wurden, die Schuldenkrise in Lateinamerika zu lösen. Der Mechanismus ist einfach: Die Staaten geben Triple-A-Anleihen aus, die an die Banken im Austausch gegen griechische Anleihen verkauft werden, letztere mit einem Abschlag. Auf diese Weise würden die gefährdeten Posten, die sich nach Beginn der Erholung als weniger toxisch erweisen könnten als erwartet, in die Bilanzen starker Länder aufgenommen. Dafür wären nur gute Papiere im Umlauf, die den Aufschwung finanzieren könnten.“ Endlich ein einfacher Vorschlag, auch wenn er eine Qualität erfordert: eine starke und glaubwürdige Führung, ein seltenes Thema im heutigen Europa.