أمس تم وضع BTP ل 15 سنوات رأى متطلبات عالية جداًلكنها لم تعد حدثاً استثنائياً. الورق الإيطالي جذاب للغاية للمستثمرين الذين يتطلعون إلى عائدات لا يزال الأمر مثيراً للاهتمام، في حين أن وضع إيطاليا، مع تحسن تصنيفها الائتماني، واستقرار حكومتها، وهيكل ديونها المتين، يطمئن جميع المستثمرين الذين لم يعودوا ينظرون إليها كأصول محفوفة بالمخاطر. بل على العكس تماماً.
ما رأيناه بمناسبة وضع خطة النقل البري البريطانية لمدة 15 عامًا، كان حدث سوقي حقيقيوقال: "ليس مجرد نجاح تقني بسيط". غابرييل ديباخ, محلل السوق بواسطة إي تورو. خصصت وزارة الخزانة 14 مليار يورو مقابل طلبات بقيمة 157,6 مليار يورو، بنسبة تغطية بلغت 11,26 مرة. يستحق السند في 1 أكتوبر 2041، وله فائدة سنوية قدرها 3,95% وعائد إجمالي قدره 3,99%، بسعر طرح مبدئي قدره 99,99 يورو. مستوى الطلبوهذا يُكرر، بل ويتجاوز جزئيًا، ما شوهد في سندات الخزانة البريطانية لأجل 15 عامًا الصادرة في فبراير 2025، عندما تم تخصيص 13 مليارًا مقابل أكثر من 134 مليارًا من الطلبات، بنسبة تغطية بلغت 10,31. "إشارة واضحة،"'شهية إلى إن الخطر في إيطاليا ليس عرضيًا، بل هو هيكلي."يقول ديباش".
تاريخ انتهاء الصلاحية جيد، لكن الفائدة موزعة على كامل منحنى العائد.
المستثمرون في مزاد السندات لأجل 15 عامًا هم مستثمرون مؤسسيون، متخصصون في استشراف مستقبل العوائد. وهم غير متأكدين من استمرارها، إذ أنها بلغت بالفعل أعلى مستوياتها منذ عقود. ويضعون في اعتبارهم احتمال خفض سعر الفائدة في المستقبل، بما يتماشى مع انخفاض التضخم في منطقة اليورو: وهو مؤشر على التفاؤل، والذي سيتحول، مع ذلك، إلى منحنى أكثر استواءً. ربما يكون سند BTP ذو الـ 15 عامًا هو النضج الأمثل: فهو يوفر مدة طويلة، ولكن ليست طويلة جدًا، تتراوح بين 10 و 20-30 عامًا.
لكن الصورة تصبح أكثر وضوحاً إذا نظرت إليها المنحنى بأكملهفي 8 يناير 2026، 7 سنوات Btpتم طرح سندات تستحق في مارس 2033، من خلال مجموعة من المستثمرين مقابل 15 مليار طلبات بقيمة 150,4 مليار، بلغت نسبة العرض إلى التغطية أكثر من 10، مع قسيمة بنسبة 3,15% وعائد إجمالي بنسبة 3,191%. ومرة أخرى، ظل السعر قريبًا من القيمة الاسمية، مما يشير إلى أن الطلب لم يكن مدفوعًا بخصومات كبيرة، بل بتخصيصات واثقة.
في المزادات العادية في نهاية شهر يناير تبقى الصورة ثابتة. 10 سنوات Btpتم تخصيص مبلغ 3,75 مليار، الذي يستحق في فبراير 2036، مع طلب قدره 5,62 مليار، ونسبة تغطية 1,50، وكوبون 3,45%، وعائد إجمالي 3,44%. 5 سنوات Btpوسجلت السندات التي تستحق في فبراير 2031 نسبة تغطية تبلغ 1,59 مع عائد إجمالي قدره 2,74٪. 3 سنوات Btpتم طرح سندات تستحق في مارس 2029، بتغطية بلغت 1,45 وعائد إجمالي قدره 2,48%. لم يكن هناك أي مزايدة قسرية أو مزاد إجباري، بل كان الطلب ثابتاً ومنظماً على جميع آجال الاستحقاق الرئيسية.
النقطة الأساسية هي أن اليومالسندات الإيطالية لم يتم شراؤها على الرغم من الدين، ولكن أيضًا لكيفية هيكلة هذا الدين: متوسط عمر متوقع مرتفع، انتشار المعدل الثابت, ويقول ديباش: "ملف نضج أكثر توازناً".
وصل الفارق إلى أدنى مستوى له منذ عام 2008، وقد ينخفض أكثر ليصل إلى 50 نقطة أساس في عام 2026
لكن ثمة عنصر ربما يكون له تأثير اليوم أكثر في نماذج الصناديق العالمية الكبيرة: المقارنة النسبية الأوروبية. "L"إيطاليا لم يعد يتم تقييمها بمعزل عن غيرها، بل بالمقارنة مع فرنسا وألمانيا. فرنسا يدفع علاوة مخاطر متزايدة مقابل عجز هيكلي مرتفع وعدم استقرار سياسي، حتى بعد إقرار الخطة المالية. ألمانيا اختار استخدام الـ الميزانية العامة لتمويل الاستثمارات والدفاعويضيف ديباش قائلاً: "وهذا يزيد من الحاجة إلى الانبعاثات". "في هذا السياق، ال BTP يقدم عوائد أعلى مع سردية المخاطر التي تبدو أكثر استقراراً.
ليس من قبيل المصادفة أن انتشار الشوفان بوند انخفض الفارق من 72 نقطة أساس قبل عام إلى 57,6 نقطة أساس حاليًا، بينما سبريد BTP-Bund انخفض من 111,6 إلى حوالي 61 نقطة أساس (وهو أدنى مستوى له منذ إفلاس ليمان براذرز المأساوي عام 2008)، وحتى في بعض الجلسات عشرية الايطالية وقد حققت عوائد أقل من نظيرتها الفرنسية. ووفقاً لبعض الاقتصاديين، فإنها انتشار في عام 2026 يمكن أن تصل عند 50-60 نقطة أساس ل'إيطاليا و30-40 لـ اسبانيا، بفضل ارتفاع العائدات الألمانية إلى حوالي 3%، وهو أعلى مستوى لها منذ عام 2011. في الوقت نفسه، شهدت إيطاليا تحسن بشكل عام المتطلبات من الولاية العام الماضي. الـ ألمانيا ويقول المحللون إنها ستصبح أكبر لاعب في الأسواق الأولية لمنطقة اليورو بحلول عام 2026، حيث سيتجاوز صافي الإصدار 140 مليار يورو وسيتجاوز إجمالي الإصدار 350 مليار يورو.
عروض وكالات التصنيف
ويقول ديباش: "يساهم العامل السياسي أيضاً في تعزيز هذه الصورة". "تتمتع إيطاليا اليوم بـ استقرار أعلى من غيرها من دول منطقة اليورو الكبرى، مع أفق سياسي يمتد حتى انتخابات عام 2027". وهذا عنصرٌ يقلل من عدم اليقين من وجهة نظر المستثمرين الدوليين. S&P Global وقد أثار مؤخراًنظرة إيطاليا من مستقر إلى إيجابي، مما يؤكد تصنيف BBB+. إشارة تتناسب مع سلسلة من المراجعات الإيجابية والتي تستفيد منها الدولة أيضاً في خطة تحسين السمعة. قد تكون المحطة التالية عودة إيطاليا في التصنيف أ.
هذا التطور ليس مجرد نتاج للمحاصيل الوفيرة. فالمحصول هو النتيجة النهائية، وليس السبب الرئيسي. أما السبب فهو... تصور إمكانية السيطرة على المخاطريؤكد محلل eToro قائلاً: "اليوم، تدخل سندات الدين الإيطالية (BTPs) إلى المحافظ الاستثمارية بشكل تدريجي، وليس لمجرد المقامرة. لم يعد السؤال هو لماذا يشتري السوق هذه السندات، بل ما الذي يجب أن يحدث لكي يتوقف عن شرائها. وطالما بقي الجواب غامضاً، متأثراً بالصدمات الخارجية بدلاً من الأخطاء الداخلية، فإن رسالة هذا المزاد واضحة: الدين الإيطالي اليوم لا يطلب الثقة، بل يُحوّلها إلى سيولة."
ما هي الانبعاثات التي نتوقعها في إيطاليا عام 2026؟
وفي الوقت نفسه، يقوم المحللون بـ توقعات بشأن الانبعاثات القادمة هذا العام: انطلق بأقصى سرعة انبعاثات التجزئة، تتزايد فترات الاستحقاق المتوسطة مع فرضية إعادة فتح فصل روابط ماتوساليم 50 سنواتوابقَ متيقظًا للفرص المتاحة في قضايا العملات الأجنبية مثل الدولاراستجابةً لاهتمام المستثمرين العالميين بالديون الإيطالية.
في الأشهر الأولى من عام 2026، ستعود وزارة الاقتصاد إلى السوق بخطة طرح واسعة النطاق، لـ يُقدر الحد الأدنى للمبلغ بـ 38 مليار باليورو. ينص البرنامج، الذي أعلنته الوزارة في شارع فيانتي سيتيمبري، على استخدام أنواع مختلفة من أجهزة قياس ضغط الدم: أدوات مالية قصيرة الأجل للغاية وسندات لمدة ثلاث سنوات لما يقارب 9 مليارات لكل منهمامصحوبة بمشاكل متوسطة الأجل تتعلق باتفاقيات نقل البضائع لمدة خمس وسبع سنوات لـ 10 مليارات على التوالي.
العديد من السندات المستحقة، ولكن أيضًا احتياجات القطاع الحكومي المنخفضة
La حجم الانبعاثات سيتأثر عام 2026 بشدة بكليهما استحقاقات السندات متوفر حاليًا في التداول من احتياجات التمويل من الدولة. صافية من سندات الخزانة، المستردة المتوقع لذلك العام حوالي 256 مليار. بدلا من ذلك احتياجات القطاع الحكومي ويُقدر المبلغ لعام 2025 بـ 125.500 مليون (في عام 2024 كان يساوي 125.083 مليون، ويُظهر تحسناً مقارنة بالتوقعات الواردة في وثيقة برمجة المالية العامة (حوالي 127.200 مليون)، مع فائض في ديسمبر ارتفع إلى أكثر من 11,7 مليار من 7,8 في نفس الشهر من عام 2024).
Le العائلات والشركات الإيطالية يتزايد دورهم في شراء سندات الخزانة والسندات الحكومية الإيطالية. ففي أغسطس 2025، بلغت حيازتهم من الدين العام الإيطالي 442,4 مليار يورو، أي ما يعادل 14,4% من إجمالي الدين البالغ 3.081 مليار يورو (3.080,9 مليار يورو في سبتمبر)، وهو ما يقارب ضعف الحد الأدنى البالغ 7,9% المسجل في عام 2021. BTP إيطالياأصبحت هذه الأداة مطلوبة بشدة في السنوات الأخيرة من قبل صغار المدخرين، نظراً لارتباطها بالتضخم الذي من المتوقع أن ينخفض. على العكس من ذلك، فإن قيمة Btp ويقول المحللون إن الأمر قد يؤتي ثماره.
ووفقاً لصندوق النقد الدولي، سيرتفع الدين الإيطالي حتى عام 2027، ثم سينعكس مساره.
بالطبع، يجب علينا أيضاً مراقبة المستوى الهائل للدين العام الإيطالي. وقد أفاد صندوق النقد الدولي في تقريره عن الوضع المالي في أكتوبر الماضي بأن الدين العام العالمي قد يرتفع السعر أكثر من 100% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2029، الوصول إلى أعلى مستوى منذ عام 1948بعد انتهاء الحرب العالمية الثانية مباشرة. وأشار الصندوق إلى ذلك. كندا، الصين، فرنسا، إيطاليا، اليابان، المملكة المتحدة، والولايات المتحدة مثل "الدول التي لديها ديون مرتفعة لكن مع مخاطر مالية معتدلة"وتحديداً بالنسبة لـ'إيطاليا يتوقع صندوق النقد الدولي ارتفاع نسبة الدين العام حتى عام 2027، ثم انخفاضها بعد ذلك. وستبلغ هذه النسبة 136,8% هذا العام، ثم ترتفع إلى 138,3% في عام 2026، وإلى 138,5% في عام 2027. وستنخفض إلى 137,9% في عام 2028، ثم إلى 137,3% في عام 2029، لتعود وتنخفض مجدداً إلى 137,0% في عام 2030. ويُقدّر العجز بنسبة 3,3% من الناتج المحلي الإجمالي هذا العام، ومن المتوقع أن ينخفض إلى 2,8% في عام 2026. وسيستمر في الانخفاض في السنوات اللاحقة، ليصل إلى 2,3% في عام 2027، وإلى 2,5% في عام 2030.
