Рейтинговые агентства – сектор, в котором доминируют американцы Moody's, S&P's и Fitch – всегда вызывали раздражение и радость финансовых рынков. С одной стороны, они определяют выбор инвесторов, а с другой — помогают эмитентам найти инвесторов в соответствии с их профилем риска. Это делает их центральным узлом финансовой системы.
Рейтинги обобщают ряд информации в виде простого буквенно-цифрового индекса (от ААА до ССС или D), общее суждение о надежности и платежеспособности эмитента ценных бумаг. Если по шкале рейтингов легко понять, то это не относится к их атрибуции, т.е. к тому, что влияет на финансовую устойчивость компании или страны. Не стоит забывать и о самой большой проблеме: зачастую рейтинг не соответствует истинному состоянию здоровья эмитента.
Пунктуально, с каждым финансовым штормом агентства оказываются на скамье подсудимых. Относится ли это также к нынешнему кризису государственного долга в Европе? И сколько ответственности они на самом деле несут?1
Слишком часто, по мнению большинства, агентства слишком поздно пересматривали в сторону понижения рейтинги важных эмитентов, а затем, возможно, переигрывали – вспомните случай с азиатским кризисом 1997–1998 годов – усугубляя процикличность. инвестиций и бегство в качество. И итальянцы хорошо помнят, что жарким летом 1992 года агентства понизили рейтинг нашего государственного долга только после того, как правительство Амато предприняло первую серьезную меру (на 90.000 миллиардов лир) фискальной стабилизации, тем самым способствуя кризису лиры.
Также было много критики завышенных рейтингов, присвоенных частным организациям, когда агентства обвиняли в небрежности, если не в попустительстве эмитентам, вызванном конфликтом интересов из-за того, что эмитенты платят рейтинговые сборы. Такие случаи особенно заметны в сезоне корпоративных мегабанкротств 2001-2002 гг. (Enron, WorldCom и многие другие в США, Parmalat в Италии, Vivendi во Франции). И именно понимание их причастности к размещению так называемых «токсичных ценных бумаг», связанных с низкокачественными ипотечными кредитами в глобальном масштабе, заставило рейтинговые агентства снова оказаться в эпицентре бури во время кризиса, кульминацией которого стало банкротство Lehman Brothers в Сентябрь 2008 года, когда агентства сначала присвоили этим бумагам довольно высокие рейтинги, а затем, с началом кризиса, массово понизили их на различные уровни. Фактически, во многих вопросах структурированного финансирования агентства уступили серьезному конфликту интересов, выполняя как консультативные функции, так и функции присвоения рейтинга (некоторые наблюдатели таким образом объясняют, как из портфеля среднего качества B+ можно было получить около 70 % траншей CDO). рейтинг AAA2, и появились смущающие электронные письма, которыми обменивались аналитики агентства).
После краха структурированного финансирования правительства серьезно задумались о необходимости регулирования рейтинговых агентств, чтобы побудить их вести себя более ответственно. Новый регламент вступает в силу в Европе.
Возвращаясь к роли рейтинговых агентств в текущем европейском кризисе государственного долга, полезно вспомнить, как быстро изменилась международная перспектива за последние три года. Осенью 2008 года многие говорили, что «все уже не будет так, как раньше», когда перед лицом самого страшного финансового кризиса за последние шестьдесят лет даже гиганты Уолл-стрит еле сдерживали себя. В то время правительства всего мира приглашали к постели умирающих инвестиционных банков. Одно за другим самые красивые имена — Bear Stearns, Lehman, Merrill Lynch, JP Morgan и Goldman Sachs — падали из богатств в лохмотья в бешеном танце, словно дервиши, ошеломленные собственными безрассудными прыжками. В то время национальные государственные долги казались наименьшей из проблем. Финансы должны были быть спасены от его спекулятивных эксцессов. Нам нужно было торопиться. За исключением Lehman, который неожиданно оказался банкротом, все эти финансовые деятели были спасены за счет государственных денег.
Сегодня многие из тех правительств, которые хвалили — вспомните Ирландию — за скорость, с которой они предприняли меры по спасению своих банков, подвергаются нападкам за предполагаемую неустойчивость их государственного долга. На скамье подсудимых оказались так называемые PIIGS (Португалия, Ирландия, Италия, Греция и Испания).
Поэтому, возможно, неправда, что «все не так, как прежде». Экономист Кассандра Либерал вернулась, чтобы предупредить о финансовых пузырях по всему миру. Но в то же время, спекуляция была развязана на европейском государственном долге, и от государственного долга она даже просачивается в солидность банков и частных компаний старого континента.
Естественно, рейтинговые агентства не могут игнорировать стоимость государственных долговых ценных бумаг или даже частных эмитентов, когда рынки подвергают их стрессу. Но вы должны задаться вопросом, не вошли ли вы на самом деле в самовоспроизводящуюся петлю.
Любой, кто взглянет на счета еврозоны в целом, увидит, что по существу нет внешнего дисбаланса (дефициты одних стран-членов, особенно стран Южной Европы, компенсируются профицитами за пределами площади других стран). стран-членов, особенно Германии). Поэтому с этой точки зрения положение США, не скорректировавших свою внешнюю дисбалансность, слабее: и, возможно, неслучайно основные рейтинговые агентства в последнее время поставили под наблюдение ААА США, после того как китайские рейтинговое агентство Dagong уже понизило рейтинг США с прошлой осени.
Европейский долговой кризис в основном вызван политической неопределенностью и перетягиванием каната, а не внешним дисбалансом в регионе. В ожидании, когда европейские лидеры одумаются, действительно следует задаться вопросом, не вышли ли рейтинги из-под контроля и вместо того, чтобы быть частью решения, становятся частью проблемы. Иными словами, огромная полезность рейтингов в обычное время имеет другое лицо во времена кризиса: они могут стать элементом, способствующим дестабилизации. Может, кому-то пора задуматься, что лучше временно обойтись без рейтингов, когда системы сами себя лажают.
В конце концов, Чак Принс, генеральный директор Citibank, извинился за то, что скомпрометировал свой банк в структурированном финансировании, заявив, что «пока есть музыка, мы должны танцевать». Может быть, пришло время кому-то уменьшить громкость, чтобы танцоры сиртаки, фадо, гэльских баллад, фламенко и тарантеллы не получили серьезных травм.
* Профессор политической экономии Университета Бари, бывший менеджер Банка Италии и Всемирного банка
1 Обсуждение роли и проблем см. в G. Ferri and P. Lacitignola (2009), Рейтинговые агентства между кризисом и перезапуском глобальных финансов, Болонья, il Mulino.
2 См. Бенмелех Э. и Длугош Дж. (2009 г.), «Алхимия кредитных рейтингов CDO», Journal of Monetary Economics, Carnegie-Rochester Conference, vol. 56, нет. 5.
