Экономист Пол Паскуайелло он был новым главой финансового отдела Мичиганского университета в течение нескольких дней. С престижной кафедры Стивена М. Росса в Школе бизнеса он внимательно следит за тем, что происходит вокруг политика и Государственные финансы Италии. «США вышли на последний километр промежуточных выборов. Внимание СМИ сосредоточено почти исключительно на возможной передаче власти от демократов к республиканцам в Конгрессе и на криминальных перипетиях бывшего президента Трампа. В этом климате мало внимания уделяется войне на Украине, политическому кризису в Великобритании и выборам в Италии. Может быть, так лучше».
Выборы в Италии проходят на фоне энергетической войны и инфляции, приближающейся к двузначным цифрам. Вернется ли «итальянский риск» для еврозоны?
«Рынки переживают период большой неопределенности и турбулентности, динамика которых не имеет прямого происхождения в «итальянском риске». Последняя глобальная пандемия относится к концу Первой мировой войны. Последняя обширная территориальная война в Европе восходит к концу Второй мировой войны. Ни один из сегодняшних финансовых операторов не имеет прямых воспоминаний об этих событиях и, прежде всего, непосредственного опыта реакции рынков в подобных ситуациях».
Однако не все крупные глобальные эмитенты суверенных долговых обязательств находятся в одинаковом положении.
«В ситуации системной волатильности неудивительно, что под давлением оказываются более «хрупкие» страны и финансовые активы. Инвесторы ищут убежища в более безопасных инвестициях после отказа от более рискованных. «Бегство в качество» или «бегство в безопасность» ведет к увеличению спреда между итальянскими и немецкими государственными облигациями. Кроме того, государственные облигации США, классические активы-убежища, начинают предлагать привлекательную доходность (несмотря на сильный доллар) в ответ на ограничительную денежно-кредитную политику Федерального резерва. На этом неблагоприятная картина для итальянских суверенных облигаций завершается».
Какие финансовые сценарии могут вернуть итальянские облигации под давление рынка?
«Существует особый аспект итальянских рынков облигаций, который привлекает больше неблагоприятных спекуляций в моменты напряженности. На самом деле, они являются одними из самых ликвидных рынков, возможно, уступая только суверенным облигациям США. Ликвидность — это качество, которое очень привлекает инвесторов. Однако в бурные времена ликвидность также способствует более быстрому и удобному выходу, чем на других рынках. Учитывая ту же политическую неопределенность (например, в Соединенном Королевстве, во Франции или даже в Германии), такое состояние ликвидности делает итальянские ценные бумаги более чувствительными к событиям, которые часто не очень связаны с нашими политическими перипетиями».
ЕЦБ ожидает пути к более быстрому повышению процентных ставок, чем предполагалось в последние месяцы. Это правильный способ остановить этот сезон инфляции в Европе?
«Это правильный и обязательный выбор. До сих пор ЕЦБ действовал гораздо более осторожно и менее агрессивно, чем ФРС, по причинам, связанным с последствиями российского вторжения в Украину. Инфляционное давление становится очень значительным не только из-за энергетического кризиса, но и из-за постепенного ослабления евро, в основном по отношению к доллару, но не только. В конце концов, ЕЦБ будет вынужден быстро поднять процентные ставки, чтобы смягчить стагфляцию (вялый или отрицательный рост и высокая инфляция) и стабилизировать евро. К сожалению, в Европе нас ждут трудные времена».
Придется ли Италии пересмотреть амбициозность своих экономических программ?
«В условиях слабости евро трудно думать, что европейские государства могут позволить себе поддерживать большой текущий бюджетный дефицит. Стоимость рефинансирования существующей задолженности и новой задолженности растет и будет продолжать расти. Эти обстоятельства значительно ограничат фискальное пространство для любого правительства-преемника Драги. В этом смысле фантасмагорические фискальные обещания наших дней истекают. Любое ответственное правительство, которое появится в результате выборов, не будет иметь больше пространства для маневра, чем ранее было доступно правительству Драги.
Устойчивость итальянского долга также во многом связана с уверенностью в надежности нашей экономической политики. Являются ли фискальные меры, такие как фиксированный налог, устойчивыми для такой экономики, как итальянская?
«Я не говорю от имени международных спекулянтов (не дай Бог), но любому уважающему себя экономисту ясно, что любая мера, которая приводит к резкому сокращению налогового бремени — а единый налог является одним из них, — будет иметь последствия. как его первый результат взрыв дефицита. Идея о том, что снижение налогового бремени приводит к увеличению экономической активности, которая более чем компенсирует сокращение доходов, фантастична и неоправданна. На сегодняшний день нет ни одной страны в мире, где когда-либо работала такая идея».
Единый налог есть в программе, хотя и с разными ставками, правоцентристских партий, коалиция которых считается победителем во всех опросах.
«Кривая Лаффера, как называется идея о том, что снижение налогов увеличивает доходы, существует только в воображении ее изобретателя. Не случайно здесь, в США, бюджетный дефицит имеет тенденцию к взрывному росту при республиканских администрациях, то есть при правительствах с легким дефицитом бюджета. Мне действительно трудно представить, что правительство любого цвета может быть настолько безответственным, чтобы проводить хорошо известную и неудавшуюся налоговую политику. Я давно перестал серьезно относиться к предвыборным обещаниям, как в США, так и в Италии. Тем не менее, существует множество свидетельств безответственности правительств по ту сторону Атлантического океана, и неудивительно, что некоторые из этих обещаний доходят до ушей рынков и запугивают инвесторов, уже готовых избавиться от итальянских ценных бумаг».
Считаете ли вы, что Италия может пересмотреть части и сроки PNRR, не создавая глубоких политических разногласий с ЕС?
«Политическое и экономическое пространство для маневра Италии на данный момент несколько ограничено. Это было верно для премьер-министра Драги, несмотря на его огромный международный авторитет, и это останется верным для любого, кто займет его место, особенно если ему не хватает (а) такого авторитета. В общем: мне это кажется невозможным.
Каковы ваши прогнозы по инфляции в еврозоне?
«Пройдет немало времени, прежде чем цель средней инфляции в еврозоне на уровне 2% будет достигнута. Хотя ЕЦБ никогда открыто не признает этого, пытаясь управлять среднесрочными и долгосрочными инфляционными ожиданиями и не разочаровывать североевропейских ястребов, меня вряд ли удивит, если многие из внутренних анализов различных доступных вариантов денежно-кредитной политики уже не исходя из среднесрочных средних темпов инфляции не менее 3-4%».
Еврозона, оказавшаяся между сумасшедшими ценами на энергоносители и растущими ставками, может скатиться в рецессию. «Индуцированная» и контролируемая рецессия или с рисками, которые мы пока не в состоянии взвесить?
«Я начинаю с ФРС, над которой висит тот самый дамоклов меч в борьбе с инфляцией. Несмотря на более благоприятную экономическую ситуацию по сравнению с Европейским Союзом, многие экономисты все еще сомневаются, что ФРС удастся осуществить мягкую посадку, т.е. быстрое снижение инфляции, сопровождающееся лишь замедлением роста. Многие надеются, что неизбежная рецессия, хотя и серьезная, будет недолгой и будет частично смягчена недавними фискальными инициативами в области роста и окружающей среды. Для Европы мне сложно представить, что при гораздо более неблагоприятной макроэкономической ситуации и наличии нескольких внешних источников экономического стресса ЕЦБ сможет получить мягкую посадку».
Это объяснение обменного курса между евро и долларом?
«Рынки уже давно пришли к такому выводу. Слабость евро только способствует ухудшению инфляционной картины в Европе. Заглядывая вперед, желательным сценарием был бы тот, при котором США выйдут из этой фазы раньше ЕС: ФРС начнет снижать процентные ставки, делая европейские суверенные облигации более привлекательными и приводя к повышению курса евро. Это повышение помогло бы ослабить инфляционное давление, в то время как зарождающееся восстановление США могло бы также стимулировать спрос в Европе».
А тут война.
"Точный. Как долго продлится жестокое вторжение в Украину? Чем закончится конфликт? Будут ли экономические репарации для Украины, учитывая огромный ущерб, нанесенный российскими бомбардировками? Вернутся ли энергетические рынки в нормальное русло?
