Смогут ли прямые денежные транзакции (OMT) приблизить нас к концу кошмара этого кризиса, который, зародившись в Америке в 2007-08 годах, возобновился в Европе с 2010 года? Пока рано говорить. На самом деле, слишком многое осталось в прошлом. Каждый раз, когда, казалось, определялась суть дела — например, при создании фонда помощи (EFSF, затем ESM) — происходило что-то, что создавало новые препятствия. Однако, если мы не близки к концу, то, безусловно, кажется, что мы видим свет в конце тоннеля. Чтобы понять это, стоит вспомнить, как родилась ФРС.
Основная причина, по которой в 1913 году Соединенные Штаты создали Федеральную резервную систему, т. е. их Bandelusioni ca Centrale, для простоты называемую Федеральной резервной системой, заключалась в том, чтобы реагировать на частые банковские/финансовые кризисы, которые неоднократно вызывали глубокие сбои в большом скачке того, что было стать доминирующей мировой экономической державой за последние семьдесят лет. Хотя состояние финансовой неустойчивости в США до создания ФРС также зависело от нестабильности международных потоков капитала, оно также имело внутренний компонент. На самом деле между финансовым центром Нью-Йорка и другими штатами существовала большая разница в процентных ставках. Например, в 1894 г. шестимесячные коммерческие бумаги приносили процентную ставку 5,64% в Сан-Франциско против 3,52% в Нью-Йорке, или спред более 200 базисных пунктов (б.п.). И Сан-Франциско был не самым неблагополучным местом. В том же году процентные ставки по банковским кредитам превысили процентные ставки Сан-Франциско на 470 базисных пунктов в штате Вашингтон и достигли 640 и 650 базисных пунктов в Аризоне и Айдахо. Такие вопиющие разрывы между государствами, использующими одну и ту же валюту, порождали политическую напряженность и даже финансовую нестабильность. На самом деле, когда было избыток ликвидности — благодаря большому притоку капитала из-за рубежа — банки и финансовый рынок Нью-Йорка предоставляли большие объемы средств другим штатам. Это стимулировало инвестиции, но также приводило в движение спекулятивные явления, в том числе пузыри на рынке недвижимости, которые вызывали банковские кризисы и панику, когда ликвидность становилась недостаточной. Таким образом, основная задача ФРС заключалась в обеспечении ликвидности банков равномерно во времени и пространстве, чтобы избежать паники. При этом ФРС добилась (фактического) исчезновения спредов процентных ставок между различными штатами.
В совершенно иных условиях развития и контекста еврозона может сейчас пойти по пути, аналогичному тому, по которому США пошли столетие назад. Вмешавшись в OMT, ЕЦБ может в определенной степени изолировать уровень процентных ставок, действующих в отдельных государствах-членах, от отклонений, происходящих из-за волатильности капитала, в настоящее время в основном из-за крупномасштабных спекуляций, которые преобладают в наше время. Кризис суверенного долга в слабых странах еврозоны привел к значительным спредам процентных ставок — Италия и Испания колеблются между 400 и 500 базисными пунктами в течение года — которые, будучи явлением продолжительным, также были иннервированы стоимостью государственного долга, частный кредит, порождающий сильные рецессионные эффекты. Поскольку размеры этих спредов отражали не только и не столько острые риски суверенного дефолта, но и зависели от институциональной неопределенности в отношении устойчивости единой валюты, денежно-кредитная политика ЕЦБ приводила к асимметричным эффектам между различными странами-членами. Если не будет сбоев и ОМТ заработают, как и планировалось, итальянские и иберийские спреды должны будут приблизиться к 200 б. Вместо этого большая часть спреда из-за институциональной неопределенности в отношении евро будет нейтрализована, что сделает денежно-кредитную политику в этих странах менее ограничительной. И действительно, по сравнению с концом августа рынки уже произвели сокращение спрэда почти на 100 базисных пунктов для Италии и примерно на 140 базисных пунктов для Испании. Поэтому инвесторы, похоже, верят, что с помощью этого нового инструмента ЕЦБ сможет сделать стоимость кредита менее гетерогенной среди различных государств-членов, как это сделала ФРС с момента своего создания.
Но одних ОМТ недостаточно. Еще многое предстоит сделать. Кислорода, предоставленного ЕЦБ евро, хватит всего на несколько лет, и это время нужно использовать для укрепления политического союза и реализации банковского договора. В более краткосрочной перспективе падение спредов должно помочь остановить спираль рецессии/дефляции, восстановить доверие к домохозяйствам и предприятиям и, таким образом, заложить условия для начала восстановления экономики. Еврозона должна вернуться к росту и созданию рабочих мест во всех своих частях, если она не хочет рисковать невыносимой политической и социальной напряженностью. Впереди еще долгий и трудный путь, но благодаря ОМТ у Еврозоны, несомненно, есть больше передышки, чтобы завершить восхождение.
