Редактору "Ле Монд"
Директору "Frankfurter Allgemeine Zeitung"
Группа влиятельных французских и немецких экономистов недавно опубликовала в вашем журнале совместный призыв к их правительствам выступить с инициативой реформирования зоны евро. Усилия по публичному обсуждению путей улучшения европейской экономической интеграции заслуживают похвалы и поощрения.
В своем документе авторы ищут баланс между мерами по снижению риска и мерами по распределению рисков, хотя и с преобладанием первых над последними. Среди других и многочисленных конструктивных вкладов два наиболее важных предложения, содержащиеся в обращении, фактически требуют содействия рыночной дисциплине и сближению между государствами посредством нового механизма реструктуризации государственного долга и применения коэффициентов риска при расчете пруденциального капитала банков. для внутренних суверенных облигаций, которые они держат. Мы полностью согласны с тем, что еврозона нуждается в реформах, чтобы снова не стать жертвой финансовых потрясений. Однако мы убеждены, что выдвинутые предложения могут привести к обратному результату и сделать валютный союз еще более хрупким.
Что касается механизма реструктуризации долга, то трудно забыть о последствиях аналогичного соглашения, достигнутого Францией и Германией в Довиле в октябре 2010 г., относительно участия частного сектора в реструктуризации греческого долга. Последовавшее за этим решение стало детонатором заразы, которая перенесла финансовую нестабильность из Греции в другие страны, пока не поразила Испанию и Италию. Валютный союз был близок к краху, и многие его государства-члены погрузились в затяжную рецессию. Чтобы остановить нестабильность и избежать краха евро, Европейскому центральному банку в июле 2012 года было необходимо объявить, что он готов сделать «все необходимое» через интервенционную программу OMT, а затем внедрить количественное смягчение, то есть программа покупки государственных облигаций, которая эффективно остановила кризис и вернула экономику еврозоны на путь устойчивого восстановления.
Чего не понимают французские и немецкие экономисты, возрождая опасения, что суверенные долги не будут обслуживаться, так это того, что введение предварительных или автоматических механизмов реструктуризации государственных долгов еще больше затруднит для рынков различение рисков ликвидности и неплатежеспособности. Вместо того чтобы укреплять рыночную дисциплину, эти механизмы подтолкнут инвесторов к каскадному бегству по самоусиливающейся спирали страха. Как говорили латиняне: «Ошибаться свойственно человеку, а упорствовать — дьявольски».
Второе предложение – введение разных коэффициентов риска при расчете требований к капиталу банков для национальных суверенных облигаций, которыми они владеют, – также кажется столь же контрпродуктивным. Не случайно он был отвергнут всеми странами, не входящими в зону евро, в ходе продолжающихся переговоров в Совете по финансовой стабильности. Действительно, вместо того, чтобы сделать банки более надежными и предотвратить заражение, эта мера может усилить финансовую фрагментацию. Фактически, в отсутствие адекватного механизма фискальной поддержки для противодействия серьезным кризисам ликвидности и надежного инструмента управления ликвидностью банками, последние должны были бы нести расходы по финансированию и рефинансированию, неизбежно связанные с расходами по суверенным облигациям их деревни. . Таким образом, специальный коэффициент риска по различным суверенным облигациям в конечном итоге усугубил бы фрагментацию европейской финансовой системы и, кроме того, усилил бы порочную связь между государственным долгом и балансами банков, лишив банки необходимых инструментов для управления своей ликвидностью.
В заключение считаем, что предложения, содержащиеся в обращении франко-германских экономистов, не представляют собой эффективного решения для завершения валютно-банковского союза. Действительно, такие предложения могут увеличить риск идиосинкразических потрясений, которые снова поставят под угрозу выживание зоны евро. Предложения контрастируют с множеством эмпирических данных, собранных учеными-экономистами о причинах финансового кризиса 2011–2012 годов. Такие данные показывают, что в мире, характеризующемся «множественными равновесиями», неуместная или неправильная политика может подтолкнуть экономику к «плохому» равновесию, дестабилизируя финансовые рынки и снова приближая зону евро к коллапсу.
Размышления экономистов о будущем еврозоны уместны и приветствуются. Со своей стороны, мы более чем готовы внести свой вклад. Однако для того чтобы быть эффективным, любое решение предполагает определение сбалансированного сочетания мер, направленных на снижение рисков, и других мер, направленных на их разделение, с тем чтобы уберечь вкладчиков и инвесторов от повторения экзогенных шоков, затрагивающих менее здоровые страны, что ставит продолжение валютного союза находится под угрозой.
Создание общего страхования банковских депозитов и наличие адекватного механизма фискальной поддержки для Фонда урегулирования банков и для Фонда страхования депозитов, возможно, предлагаемого Европейским механизмом стабильности (EMS) посредством выпуска собственных обязательств, должно сопровождаться , в наиболее нестабильных странах путем принятия эффективной и систематической политики, направленной на снижение как отношения государственного долга к ВВП, так и подверженности банка риску национальных государственных ценных бумаг.
Мы были бы признательны, если бы Вы опубликовали нашу иную точку зрения на предложение французских и немецких экономистов.
Карло Бастасин – Старший научный сотрудник SEP-LUISS, Брукингский институт
Пьерпаоло Бениньо – Профессор экономики LUISS, старший научный сотрудник SEP-LUISS
Марчелло Мессори – Профессор экономики LUISS, директор SEP-LUISS
Стивен Микосси – Генеральный директор Assonime, президент SEP-LUISS
Франко Пассакантандо – Старший научный сотрудник SEP-LUISS, Правление ЕИБ (член-эксперт)
Фабрицио Саккоманни – бывший министр экономики и финансов, старший научный сотрудник SEP-LUISS
Джанни Тониоло – Старший научный сотрудник SEP-LUISS, CEPR, Университет Дьюка (почетный)
