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完善欧元区危机管理体系
夏季飓风过后，也许其他人正在为秋季做准备，我们可以尝试评估欧元区的危机管理系统。 有两个方面很突出：首先，欧元区各国政府在所有主要方面都朝着正确的方向前进，尽管往往行动太少也太晚（Wyplosz 2011）； 其次，专家们就应该如何稳定金融市场和确保欧元区安全达成了一些共识。
消除金融不稳定的根源
欧元区主权债务危机起源于实体经济。 在 2011 年 2010 月的结论中，欧洲理事会决定对欧元区的经济治理和新的经济政策指南进行彻底改革，这在原则上不仅能够加强预算纪律，而且能够逐步消除基础资产的经济刚性和成本和工资的差异。 诚然，过去理事会在执行成员国的共同政策方面并不是很有效，但未来金融市场有望发挥重要作用，使各国保持正直和缩小差距，并面临惩罚利差的威胁在他们的头衔上。 此外，在最近给范龙佩的信中，默克尔和萨科奇提出了有助于加强国家层面财政纪律的新措施，包括德国等国关于平衡预算的宪法规则（法国、意大利和西班牙已经表示打算采用这些规则） )，建议将结构基金与具有明确条件的必要经济改革挂钩。 如果国家保障措施得到加强，就不需要超国家税务机关——尽管如 Burda 和 Gerlach（XNUMX 年）所建议的那样，欧盟层面的一些增强透明度机制会有所帮助。
具有法律效力的新欧洲程序可防止过度失衡，欧洲系统性风险委员会应在未来防止过度私人债务的积累。 为此，当某些成员国的信贷过度加速时，董事会或欧洲央行应有权有选择地提高银行的准备金要求或资本金。 目前的机制将此责任留给了国家当局，这是一个太弱的解决方案。
债务可持续性还需要对增长的果断支持，增长正在急剧减速，并且不会仅仅来自更好的公共财政和成本趋同，这些确实最初往往会抑制经济活动，恶化债务可持续性（Wyplosz 2011）。 因此，在其 2010 月的会议上，欧洲理事会最好将注意力集中在增长战略上（参见 Amato 等人，XNUMX 年）：包括开放服务市场和加速欧盟内部能源、运输和通信网络投资的措施市场，将通过加速程序。
稳定预期
如果金融市场担心主权债务得不到偿付，仅仅解决欧元区债务危机的经济问题是不够的：问题是如何打破在越来越大的救助计划之后自我强化预期的恶性循环——主要是由于担心在某个时候德国将不再愿意承担欧元区主权债务剩余担保人的负担（De Grauwe 2011a）。 为了做到这一点，欧元区必须集体更愿意使用欧元来稳定政府债务市场，并根据需要通过共同稳定基金发行联盟债券，以确保压力大的主权债务可以有序地更新同时实施稳定措施（De Grauwe 2011b、Eichengreen 2010、Gros 和 Mayer 2011、Micossi 2011b、Wyplosz 2011）。
欧洲央行的作用……
在这方面，根据其章程第 18.1 条，欧洲央行已经拥有能够充当最后贷款人以稳定银行体系和政府债券市场的所有必要权力，但一直不太愿意使用这些权力有权购买处于危机中的国家的债券——这也是由于其管理委员会的一些成员的坚决反对。 但当市场再次出现崩溃时，例如在 2010 年 XNUMX 月和最近几周，欧洲央行的干预有效地避免了崩溃。 这些干预措施会定期对冲，以避免不必要的货币政策放松； 鉴于证券的购买是在二级市场上进行的，它们也不意味着向危机中的债务人直接提供信贷。
然而，欧洲央行不想继续受困于危机国家的大量债务证券，这些国家有朝一日可能会进行重组，侵蚀其资本并危及其独立性。 但如果后来成为欧洲稳定机制 (ESM) 的 EFSF 有权获得这些债券，并在成员国的集体担保支持下提供欧洲央行联盟债券作为交换，问题就会得到解决。 困难国家的债券将由 EFSF 收购，作为对发行这些债券的危机国家的财政援助计划的一部分，并可以通过回购机制返还给它们。 因此，除了金融援助贷款中已经隐含的风险外，EFSF 不会对这些证券承担任何额外风险。 正如 Gros 和 Mayer（2011 年）所提议的那样，另一种选择是将 EFSF（和 ESM）转变为一家银行，并允许其直接进行公开市场操作，从欧洲央行获取无限信贷额度； 然而，欧洲央行处理所有公开市场操作可能更可取。
另一个问题是，欧洲央行是否应该放弃对价格稳定的痴迷，更积极地扩大流动性——甚至在必要时采取量化宽松政策 (Valiante 2011)。
……还有欧洲金融稳定基金
关于 EFSF，欧元区国家元首和政府首脑理事会已于 11 月 440 日做出重要决定，以增加其资源（有效金额高达 500 亿欧元，当稳定基金成为永久性基金时，将增加 21 亿欧元） )，并于 XNUMX 月 XNUMX 日将 EFSF 的运营权力扩展到各种二级市场和融资业务。 在经历了最初的混乱和公开声明的分歧之后，成员国承诺在本月底之前将这些决定付诸实施——这一消息有助于稳定金融市场。
还有两个问题需要安理会注意。 首先，即使在最近增加之后，EFSF 可用的资源也不足以对市场对欧元区大成员国的攻击产生令人信服的威慑力（Gros 和 Giovannini 2011）。 增强其弹药的一种可能方法是将当前成员国的承诺转变为 EFSF 的永久（随时待命）资本，并修改其章程以允许其在市场上发行高达其资本三倍的债务证券。 2008 万亿欧元的火力应该足以让金融市场相信欧元区不会分崩离析。 在大多数可预见的情况下，EFSF 还可以利用自己的资金直接承担与其贷款活动相关的所有风险，成员国对此的担保只是最后的手段，不太可能必须提出上诉。 个别 EFSF 资金运作与国家预算之间的直接联系将被有效切断。 成员国的主权债务评级很可能不会受到影响。 事实上，正如 Gros 和 Micossi（XNUMX 年）首次提出的那样，欧洲货币基金将诞生。
委员会面临的第二个问题涉及 EFSF 的治理（De la Dehesa 2011，Micossi 2011a）。 根据现行规定，向困难成员国提供财政援助的决定需要EFSF“理事”即欧元区成员国财长的一致同意。 自然地，关于 EFSF 贷款政策的决定权必须由行长决定，但实施应留给执行机构，就像在 IMF 中一样。 这方面特别重要，不仅可以消除国家政治一时兴起的财政援助决定，而且还可以确保在紧急情况下采取必要行动的速度。
欧洲债券呢？
欧洲债券是个好主意，但已变成一种消遣。 大多数欧洲债券的支持者将其理解为用联合发行（和担保）联盟（或欧元区）债券取代大规模国家政府债券的计划（Gros 2011，Micossi 2011a）。 基本原理是，通过这种方式，所有国家政府债券最终都将具有相同的质量——大概更接近评级较高的政府债券——并且任何对主权违约的担忧都会消失。
然而，很明显，如果没有完整的政治联盟和预算政策的完全集中，德国和北欧的公众舆论永远不会接受这样的计划（De Grauwe 2011a）。 在这方面，Gros（2011 年）提请注意巨大的差异，不仅在财政条件上，而且在公共部门治理机制的质量上也是朝着这个方向快速取得进展的不可逾越的障碍。 因此，在已提出的无数计划中，关于流动性好处和融资成本的许多讨论似乎没有什么成效，因为这种类型的举措在政治上是不可想象的。 事实上，它们可能会适得其反，因为它们会动员欧元区债权国的公众舆论反对救助行动。
然而，与发行欧洲债券相关的许多好处也可以在不将主权债务从一个成员国转移到另一个成员国的情况下获得。 上面讨论的计划正是这种情况，EFSF 拥有自己的资本，能够发行大规模的共同抵押债券以提供财政援助、对银行进行资本重组和交换债务证券（以市场价格）以维护欧元区的稳定。 通过加强欧元区抵御投机攻击的能力，债券将使后者的可能性大大降低。
参考书目
Amato G.、Baldwin R.、Gros D.、Micossi S. 和 Padoan PC (2010)，欧元区可持续增长的新政治协议：致欧洲理事会主席的公开信，Voxeu.org，7 月 XNUMX 日。
Burda M. 和 Gerlach S.（2010 年），可靠的稳定和增长公约：提高预算透明度的标准，Voxeu.org，17 月 XNUMX 日。
欧盟理事会，欧元区和欧盟机构国家元首或政府首脑的声明，21 年 2011 月 XNUMX 日。
De Grauwe P. (2011a)，脆弱欧元区的治理，CEPS 工作文件，4 年 2011 月 XNUMX 日。
De Grauwe P. (2011b)，欧洲中央银行作为最后贷款人，Voxeu.org，18 月 XNUMX 日。
De la Dehesa G. (2011)，欧元区设计和管理失败，Voxeu.org，18 月 XNUMX 日。
Eichengreen B. (2010)，在欧洲危机下划清界限，Voxeu.org，17 月 XNUMX 日。
欧洲理事会 (2011)，24 月 25/XNUMX 日会议的结论。
Gros D.（2011 年），欧洲债券：出于法律、政治和经济原因的错误解决方案，Voxeu.org，24 月 XNUMX 日。
Gros D. 和 Giovannini A.（2011 年），作为欧洲货币基金的 EFSF：它有足够的资源吗？，CEPS 评论，22 月 XNUMX 日。
Gros D. 和 Mayer T.（2011 年），欧元危机达到核心时该怎么办，CEPS 评论，18 月 XNUMX 日。
Gros D. 和 Micossi S.（2008 年），呼吁建立欧洲货币基金组织，Voxeu.org，30 月 XNUMX 日。
Merkel A. 和 Sarkozy N. (2011)，给范龙佩总统的信，16 月 XNUMX 日。
Micossi S. (2011a)，关于欧洲稳定机制的任务，15 月 XNUMX 日。
Micossi S. (2011b)，欧元区危机：我们正在失去耐心吗？，Voxeu.org，18 月 XNUMX 日。
Valiante D.（2011 年），欧元区债务危机：从起源到前进之路，CEPS 政策简报第 251 号，2011 年 XNUMX 月。
Wyplosz C. (2011)，他们仍然不明白，Voxeu.org，22 月 XNUMX 日。
