Мы могли бы ожидать замедление мировой экономики, но это будет легонько, потому что есть некоторые семена, которые могли бы расти в течение нескольких лет. Хотя на партере есть громоздкие элементы, которые могут создать немало рисков, влияние на инвесторов ограничено, в то время как интерес все еще генерируется технологии и искусственный интеллект. Мэтью Раменги, главный инвестиционный директор UBS, в этом интервью объясняет, каковы риски и возможные положительные эффекты для экономики.
Маттео Раменги, как вы оцениваете рыночные показатели летом в свете волны квартальных данных и показателей инфляции, которые оказались менее тревожными, чем ожидалось?
Лето выдалось удачным для фондовых рынков. Они установили новые рекорды благодаря прибыли публичных компаний и более низкой, чем ожидалось, инфляции в США, что усилило ожидания более мягкой денежно-кредитной политики Федеральной резервной системы. Оценки компаний продолжали расти, а коэффициент цена/прибыль индекса S&P 500 превысил 22x, приблизившись к самому высокому уровню за двадцать лет.
Однако инвесторы также следят за многочисленными фундаментальными рисками: от независимости Федеральной резервной системы до геополитической напряжённости на Украине и на Ближнем Востоке и напряжённости из-за международных пошлин. Не говоря уже о продолжающемся политическом кризисе во Франции, где премьер-министр ожидает вотума доверия в понедельник. Как вы оцениваете их поведение?
Действительно, на заднем плане маячит ряд рисков, но они оказывают ограниченное влияние на решения инвесторов. Например, независимость центрального банка США остаётся спорным вопросом: срок полномочий председателя ФРС Джерома Пауэлла истекает через десять месяцев, Трамп усилил свою критику, и могут произойти две смены в составе управляющего комитета. Что касается геополитики, несмотря на встречу Трампа и Путина на Аляске, мир на Украине всё ещё кажется далёким. Некоторые обзоры рынка оценивают вероятность прекращения огня к концу года лишь в 35%. Когда оно будет достигнуто, это может иметь положительные экономические последствия для Европы, поскольку будет разблокирован экспорт и будет реализован проект восстановления, оцениваемый Международным валютным фондом более чем в 500 миллиардов долларов.
И что потом?
Резкое повышение американских пошлин начинает оказывать определённое влияние как на инфляцию, так и на экспорт в определённые секторы и страны. Трамп занял очень твёрдую позицию в отношении Европы, в то время как Китай добился очередной отсрочки до начала ноября. Во Франции сохраняется политическая и финансовая напряжённость, и новый вотум доверия правительству Байру запланирован на 8 сентября. Страна не принимает мер по сдерживанию дефицита, который остаётся выше 5%, в то время как государственные расходы превышают 56% ВВП, что значительно выше среднего показателя по Европе. Доходность французских государственных облигаций, которая практически достигла уровня итальянских, может дополнительно пострадать от возможного понижения рейтингов.
В этом контексте технологии представляются предпочтительным вариантом для инвесторов.
Технологии продолжают доминировать на фондовых рынках: никогда ранее так много инвесторов не концентрировали столь большой капитал в столь ограниченном количестве акций. Сегодня десять крупнейших акций американского индекса составляют около 40% от общей рыночной капитализации. После впечатляющих результатов ожидания в отношении этого сектора чрезвычайно высоки, а право на ошибку ограничено. Например, акции Nvidia упали на 3% сразу после того, как компания опубликовала результаты по выручке и прибыли, превзошедшие ожидания, и подтвердила возможность продажи чипов искусственного интеллекта в Китае.
Однако, как недавно обнаружил Массачусетский технологический институт, возникли сомнения относительно истинной прибыльности колоссальных инвестиций в искусственный интеллект.
Капитальные вложения четырёх крупнейших компаний (Meta, Microsoft, Alphabet и Amazon) в ИИ превышают 200 миллиардов долларов в год. Однако рост выручки отстаёт от этих инвестиций, а масштабы амортизации оказывают давление на рентабельность. Недавний опрос Массачусетского технологического института (MIT) показал, что 95% опрошенных компаний ещё не получили ощутимых выгод от инвестиций в ИИ. С аналогичным призывом к осторожности выступил и генеральный директор OpenAI Сэм Альтман, отметивший, что некоторые инвесторы проявляют «чрезмерный энтузиазм».
Некоторые считают, что эти данные указывают на возникновение рыночного пузыря, особенно в технологическом секторе. Что вы думаете по этому поводу?
«В настоящее время сигналы неоднозначны. Оценки, безусловно, очень высоки, а пузыри исторически совпадают с периодами энтузиазма в отношении новых технологий. Американский фондовый рынок имеет высокие мультипликаторы, но важно отметить разницу между акциями «Великолепной семёрки» технологических гигантов, которые торгуются с коэффициентом почти 30x, и остальными акциями, которые торгуются ниже 20x».
Увеличилось ли присутствие розничных инвесторов в последнее время? Считаете ли вы, что уровень задолженности на рынках чрезмерен?
Ещё одним фактором, требующим мониторинга, является участие мелких инвесторов, которое сейчас значительно выше, чем до пандемии, и имеет тенденцию к процикличности. Однако кредитное плечо по инвестициям на фондовом рынке составляет 1,8% от рыночной капитализации, что близко к долгосрочному среднему значению и далеко от уровня пузыря доткомов 2000 года. Таким образом, на рынках нет значительного перевеса. Более того, одной из типичных причин схлопывания пузыря является быстрый рост процентных ставок. Мы, напротив, ожидаем, что ФРС снизит ставки на один процентный пункт к июню, в то время как экономические выгоды от недавнего снижения ставок в Европе будут ощущаться постепенно.
Как в целом, по Вашему мнению, развивается мировая экономика?
«В целом, мы ожидаем замедления мировой экономики без серьёзных потрясений, высоких будущих доходов корпораций и снижения процентных ставок, что поддержит рынки в следующем году, хотя некоторая волатильность возможна или даже вероятна. В краткосрочной перспективе также существует реальный риск перерасхода средств на ИИ», но в среднесрочной и долгосрочной перспективе влияние технологий остаётся важным для эффективности портфеля.
Что вы посоветуете тем, кто уже инвестировал в фондовые рынки?
«Инвесторы, которые уже определились со своим стратегическим распределением активов с точки зрения вложений в акции, могут рассмотреть возможность продолжения инвестирования, несмотря на некоторое головокружение на этих уровнях».
А как быть тем, кто недоэкспонирован?
Эти инвесторы могут использовать любые коррекции для увеличения своих позиций в долгосрочных темах, таких как искусственный интеллект, электрификация и долголетие. Падение ставок в США, как правило, благоприятствует развивающимся рынкам, и мы с интересом наблюдаем за технологическим сектором Китая и Индии.
Как вы прогнозируете тенденцию относительно облигаций инвестиционного уровня, которые предлагают хорошую доходность?
В сегменте облигаций выпуски с высоким рейтингом продолжают предлагать привлекательную доходность относительно ожидаемой инфляции; доходность 5-летних государственных облигаций может продолжить снижение в ближайшие месяцы, и мы по-прежнему отдаем предпочтение срочным выпускам (7-XNUMX лет). Наконец, мы сохраняем осторожность в отношении доллара, учитывая высокий государственный дефицит и более мягкую денежно-кредитную политику.
