Să încercăm să găsim o logică de bază în tam-tam care a apărut pe piețe în ultimele două săptămâni și să propunem câteva ipoteze despre viitor. Cei șase ani care au urmat primăverii lui 2009, punctul de jos al Marii Recesiuni, au văzut prevalența mișcărilor liniare, lungi și ample pe piețe. Ratele au continuat să scadă, obligațiunile și acțiunile să crească. Monede au avut două mișcări mari. Prima fază, cea în care America a adoptat cele mai expansive politici monetare și fiscale, a avut un dolar substanțial stabil și slab. În al doilea, care a văzut trecerea unor politici mai expansive mai întâi în Japonia (2012) și apoi în Europa (2014), dolarul a început să se întărească cu o progresie constantă. Materiile prime, la rândul lor, au avut și ele două faze liniare.
Primul a cunoscut o întărire substanțială, cauzată de dolarul slab și cererea puternică din China. A doua fază descendentă a fost condusă de un dolar puternic, slăbirea cererii chineze și de revoluția fracking-ului, care a dus la o explozie a ofertei de petrol și gaze neconvenționale. Și la nivel macroeconomic, tendințele au fost de lungă durată și, în felul lor, regulate. America a avut o creștere slabă, dar constantă, ceea ce a permis o reducere liniară a ratei șomajului. Europa a avut o Franță perfect stagnantă și o Germania care, cu creșterea ei, a compensat recesiunile intermitente ale periferiei. Inflația globală a continuat să scadă lent, fără a se transforma într-o deflație totală. În sfârșit, la bursa americană marjele au rămas constante la niveluri record, profiturile au continuat să crească și multiplii s-au extins treptat. Toate foarte netede și regulate. Faza care se deschide, care teoretic ar putea fi și lungă, pare mai complicată, nervoasă și mai volatilă. Navigarea pentru managerii de portofoliu, ghidată în ultimii ani de curenți maiestuosi și calmi, va deveni progresiv mai dificilă. Curenții se vor fragmenta și se vor încrucișa, derutând, divizându-se și formând treptat vârtejuri.
Unele mișcări, până acum liniare, vor deveni circulare. Să luăm trei exemple, dolarul, ratele și petrolul. Mișcarea circulară a început deja asupra dolarului. Odată cu slăbirea dolarului din nou, nu va trece mult până când economia SUA își va recăpăta un pic de culoare și se vorbește din nou despre o creștere a ratei. Dar ideea unei creșteri a ratei va face ca dolarul să crească din nou, slăbind perspectivele de creștere americană până când nu vom mai vorbi despre o creștere sau o amânăm pentru o dată ulterioară. Jeffrey Gundlach vorbește despre un carusel care va continua să se întoarcă asupra lui însuși, cu dolarul și rata urmărindu-se. Același fenomen, adăugăm noi, începe să se formeze și pe ratele pieței. Linia dominantă de gândire este liniară. A fost o coborâre foarte lungă și acum începe o ascensiune lungă. Cu randamente negative, un ciudat al Alice în Țara Minunilor, limita fizică a fost atinsă și piața, văzând că băncile centrale nu vor decide să majoreze dobânzile, a considerat de cuviință să înceapă să le majoreze singură.
Băncile centrale, conform gândirii dominante, vor veni mai târziu, confirmând alegerea pieței odată ce creșterea economică s-a consolidat. Deoarece ciclul de creștere va fi lung, ciclul de creștere progresivă a ratei va fi și el lung. Randamentele reale vor rămâne probabil la zero, dar prețul obligațiunilor va scădea, va scădea și apoi va scădea din nou. Această teză este susținută, desigur, cu diferite nuanțe și tonuri, de personalități cu autoritate precum Bill Gross și Warren Buffett. Însuși Yellen, care până ieri a împins piața să-și asume riscuri, recunoaște acum că randamentele pe termen lung sunt anormal de scăzute și își exprimă îngrijorarea cu privire la scăderea bruscă a obligațiunilor care ar putea avea loc atunci când Fed renunță la politica de rate zero. Toate acestea sunt adevărate și corecte, chiar dacă este bizar că piața își pierde răbdarea și vinde obligațiuni într-un moment în care creșterea globală încetinește (cu singura excepție a Europei). Există însă o presupunere de bază, că începe o reaccelerare globală, care pare corectă dacă ne uităm la următoarele 6-12 luni, dar care rămâne de demonstrat pe termen mediu și lung.
Pe termen scurt, de fapt, accelerația americană este practic sigură (nu greu, să spun adevărul, din moment ce plecăm de la un prim trimestru cu creștere zero), la fel cum este probabil ca Europa, după un prim trimestru excelent, au cel puțin încă trei până la șase luni decente. Chiar și China, care s-a îndreptat decisiv către o politică monetară expansivă, va înregistra o redresare poate surprinzătoare a creșterii în a doua jumătate a anului. Cu toate acestea, fragilitatea lumii este structurală, iar problemele structurale au prost obicei să se repete periodic. Steven Ricchiuto de la Mizuho subliniază că o parte semnificativă a redresării industriale americane din ultimii ani s-a învârtit în jurul automobilului, de obicei achiziționat în rate. O creștere modestă a ratei ar putea opri sectorul. Mai general, trebuie să recunoaștem că decolarea iminentă a creșterii structurale americane este o legendă urbană care circulă de mulți ani și care nu s-a materializat niciodată și nici nu putem vedea sincer de ce ar trebui să înceapă să se concretizeze chiar acum. Cu productivitatea la creștere zero și creșterea populației mult mai slabă decât era înainte, estimările de creștere economică pe termen lung pot fi doar scăzute. În ceea ce privește Europa, dacă actuala redresare s-ar traduce în rate ale dobânzii peste nivelurile actuale și un euro într-o nouă revenire semnificativă, beneficiile relaxării cantitative ar dispărea în curând și am reveni la condiția de pornire care, ne amintim, cu siguranță nu a fost. înveselitor.
În fine, în China, dacă reaccelerarea se datorează doar noilor programe de lucrări publice și euforiei creșterii bursiere (agenția guvernamentală Xinhua a confirmat că consolidarea în curs va fi de scurtă durată și că creșterea se va relua), calitatea creșterea va fi întotdeauna mai mică. Prin urmare, în practică, o creștere globală a ratelor pieței ar reduce creșterea mai devreme decât am văzut în trecut. Este nevoie doar de o eroare de manevră a Fed sau de un trimestru dezamăgitor de creștere pentru ca randamentele pieței să scadă la fel de repede cum cresc în aceste zile. Un alt carusel, așadar, între dobânzi și creștere. In sfarsit ulei. În era pre-fracking, timpul din momentul în care o companie petrolieră a decis să exploreze o zonă, să planifice producția și să extragă prima picătură de țiței a fost măsurat în ani (dacă nu decenii, ca în Kazahstan). Cu fracking se măsoară în câteva săptămâni. Recuperarea violentă a țițeiului din ultimele două luni se datorează tocmai vitezei cu care sectorul fracking-ului a redus producția. S-a întâmplat însă, în ultimele luni, ca pe lângă producție, și costul de extracție să scadă semnificativ. Deci, la prețurile actuale, devine foarte profitabil să produci din nou, mai ales în Texas. Multe companii au anunțat deja că dacă aceste prețuri se vor menține, multe puțuri se vor redeschide.
Prețul, dacă ar fi așa, va scădea din nou rapid. Deci, iată, deja în mișcare, caruselul dintre prețuri și producție. Ce să faci, atunci, în portofel? Frumusețea mișcărilor circulare este că oferă posibilitatea, celor care pierd o tură, să aștepte următoarea. Cu toate acestea, așteptarea este un lux pe care doar investitorii individuali și investitorii pe termen lung, precum fondurile de pensii, și-l pot permite. Pentru toate celelalte, circularitatea, dacă este confundată din greșeală cu liniaritate, reprezintă o tentație continuă de a greși. Prin urmare, atunci când aveți îndoieli, este rațional să reduceți expunerea globală atunci când apare oportunitatea. Și ce să faci acum? Impresia este că dolarul, dobânzile și petrolul s-au corectat deja foarte mult în ultimele săptămâni și că așteptările inflaționiste au crescut prea repede, la fel cum așteptările deflaționiste crescuseră prea mult până în urmă cu ceva timp. În ceea ce privește bursele, stabilizarea chiar temporară a dolarului, a ratelor și a petrolului ar trebui să fie suficientă, permițând Grecia, pentru a reda culoarea piețelor europene.
