La zece ani de la Marea Recesiune din 2008-2009 economia globală merge bine, iar în regiunea principală, SUA, merge foarte bine. Toată lumea este în creștere, inflația este la nivelul potrivit, băncile se recapitalizează, nu au existat faliment sistemic suveran, bănci sau corporative de ceva timp și o serie de burse de valori se află la maxime istorice.
În fața acestor succese neîndoielnice în gestionarea ciclului economic înregistrăm două eșecuri. Primul este pe partea din față a dezechilibre structurale, care nu s-au redus și s-au înrăutățit în unele cazuri. Vorbim de dezechilibre demografice (despre care puțin se poate face pe termen scurt), dezechilibre cronice de cont curent generate de mercantilism și care creează protecționism, stocuri de datorii la maxime istorice în raport cu PIB-ul global.
Al doilea eșec, care afectează direct clasele conducătoare, este al lor pierderea consimțământuluiși apoi controlați. Crizele celor douăzeci de ani premergătoare anului 2008 au fost atenuate de globalizare, cea din 2008 a fost exacerbată de globalizare. Rezultatul a fost o radicalizare a confruntării politice în Occident, care pune sub semnul întrebării structuri și principii care păreau de neatins, iar în China o schimbare autoritară din ce în ce mai sufocantă.
Tocmai acest al doilea eșec determină elaborarea unui răspuns diferit la următoarea recesiune. Răspunsul monetar, care a caracterizat ieșirea din toate crizele din ultimii patruzeci de ani, va avea în continuare un rol, dar va avea modalități diferite și va plăti, finanțând-o, cu răspunsul fiscal. După cum vom vedea, consecințele asupra activelor financiare, acțiunilor și obligațiunilor, vor fi materiale și nu neapărat incitante.
Înainte de a merge spre viitor, să ne întoarcem la 21 noiembrie 2002, când Bernanke, în fața Clubului Național Economiștilor din Washington, ține discursul său fundamental și vizionar intitulat Deflație, asigurându-vă că nu se întâmplă aici. Este, în esență, o listă pasională și impresionantă de arme neconvenționale pe care o bancă centrală încrezătoare în sine le are la dispoziție odată ce cea convențională a ratelor dobânzilor (care atunci se credea în mod obișnuit că nu ar putea coborî sub zero) a fost epuizată.
Din această lungă listă, în răspunsul la criza din 2008, a fost folosită doar prima parte, cea mai puțin în conflict intelectual cu ortodoxia și tabuurile timpului nostru. Baza monetară a fost aruncată în aer odată cu achiziționarea de active financiare, Quantitative Easing, cu scopul de a amplifica efectul ratelor zero. În acest fel, mulți debitori de proastă calitate au fost ținuți în viață, zombificându-i pe de o parte, dar prevenind crizele bancare ruinătoare, pe de altă parte, în timp ce represiunea financiară provocată de rate zero sau negative a generat o explozie spectaculoasă a valorii obligațiunilor și capitalul propriu. Inflația a fost astfel generată în activele financiare, dar a fost foarte dificil, de ani și ani, să recreeze inflația pe activele reale.
La răspuns fiscal expansionist până în 2008, la rândul său, a existat, dar a fost relativ scurt și limitat, transformând Europa deja în 2010 în nebunia austerității.
Rezultatul general al răspunsului monetar și fiscal a fost o redresare slabă și obositoare și o reabsorbție foarte lentă a șomajului enorm cauzat de criză. Şomajul persistent, la rândul său, a dus la comprimarea salariilor, ceea ce, la rândul său, a făcut ca investiţiile în tehnologie să fie mai puţin necesare şi a redus creşterea productivităţii la zero până în urmă cu câteva luni. Comprimarea salariilor, șomaj și precarizare, agravate de efectele globalizării, au produs, la rândul lor, stare de rău social și revoltă politică.
Pe baza acestor considerații, credem că răspunsul la următoarea recesiune va muta accentul de la prima pe a doua parte a Discursul lui Bernanke din 2002. Confirmăm acest lucru dintr-un discurs susținut de Olivier Blanchard la un seminar recent al Fed din Boston.
De ce data viitoare, s-a întrebat Blanchard, în loc să cumpărăm active financiare, nu încercăm să creștem inflația activelor reale cumpărând active reale? Și de ce să nu finanțăm o creștere a cheltuielilor publice egală cu unu la sută din PIB cu crearea de bani special dedicată, care ar crea o creștere de 5% a inflației în 10 ani per ansamblu, adică rate reale cu 2 puncte procentuale mai mici?
În practică, data viitoare, băncile centrale ar putea cumpăra (fie direct, fie prin finanțarea Trezoreriei) mai puține obligațiuni și mai mult petrol, oțel, case, mașini și tot ceea ce poate fi securitizat. În același timp, banii elicopterului ar fi creați prin finanțarea noilor cheltuieli publice cu bani, și nu cu datorii.
Cu mai multă inflație și, prin urmare, cu rate nominale mai mari decât în ultima criză, obligațiunile ar aprecia mai puțin și nu ar mai fi investiția preferată. Drept urmare, nici măcar multiplii de acțiuni nu s-ar extinde așa cum au făcut-o din 1983. Mecanismul infernal care a stat la baza bulelor bursiere din ultimii patruzeci de ani și a prăbușirilor care le-au întrerupt dramatic avea să fie cel puțin parțial dezactivat.
Să încercăm să ne gândim ce s-ar fi întâmplat dacă această cale ar fi fost aleasă în ultimii zece ani. Inflația ar crește mai repede, șomajul ar fi fost reabsorbit mai devreme, bursele ar fi crescut mai puțin și starea de rău social și politică ar fi fost mai mică.
Dacă da, ceea ce am experimentat în activele financiare din 2009 este poate ultima bulă sistemică majoră de mult timp. Aceasta este cu adevărat ultima dată când băncile centrale vor acorda o atenție atât de mare și concentrată obligațiunilor și acțiunilor, în speranța că acest lucru va reactiva economia reală. Data viitoare ne vom concentra direct pe economia reală. Cererile populiste de cheltuieli și reflații care pun astăzi presiune asupra establishmentului vor fi cumva reabsorbite în mainstream.
Între timp, să ne bucurăm de această ultimă bulă mare cu prudență rezonabilă, care nu este atât de mult balon dacă ne gândim la explozia cu siguranţă irepetabilă a marjelor şi profiturilor care a caracterizat aceşti ultimi ani.
Că ciclul expansionist actual mai are un drum de parcurs (după o pauză de creștere și o piață ursă moderată între 2019 și 2020) putem deduce din două elemente. Prima este că redresarea productivității, așa cum am văzut din nou în ultimele zile, face posibilă absorbția inflației salariale și să prevină ca aceasta să fie descărcată în inflația finală. Al doilea este că toate marile bănci centrale continuă să semnaleze că doresc să rămână ușor în spatele curbei pentru a continua să refacă sistemul și să lase creșterea să se descurce. În acest fel, este vorba de a construi un tampon de inflație care să poată fi cheltuit pentru a lupta împotriva deflației pe care o va aduce cu sine următoarea recesiune.
Venind la imediat ne propunem trei indicii. Primul este a dolar mai slab (mai puține temeri de inflație) și un euro mai puternic (acord cu Trump, care nu este mulțumit de mașini). Al doilea este unul bursa americană pe noi maxime până la alegeri (de fiecare dată când încearcă să se defecteze, atenție, Casa Albă dă vești bune despre discuțiile comerciale cu cutare sau cutare țară și piața își revine). Al treilea este că bursele europene, ca de obicei, va trebui să împartă spațiul de creștere de acum până la sfârșitul anului cu euro.
Nu te-ai săturat să te confrunți mereu cu aceleași lucruri?!