Con la ingeniería financiera se pueden hacer maravillas, pero no milagros. Desde hace algún tiempo, la Dra. Marcelo Minena, un ejecutivo de Consob propone un llamado "plan" (ver quiénes) para resolver los problemas de la Eurozona.
El plan consistiría en una paulatina mutualización de las deudas públicas de los países de la eurozona. En términos generales, el tema ha estado bajo la atención de economistas y hacedores de políticas durante muchos años y el desafío es bien conocido: se trata de encontrar mecanismos que hagan que la propuesta sea políticamente aceptable por parte de los Alemania y del resto de países que tienen una deuda pública baja y una solvencia alta, siendo evidente que para países con una deuda alta, como Italia, la mancomunación de deudas públicas representa un enorme beneficio.
El plan Minenna no avanza en la discusión y presagia una arquitectura fiscal de la eurozona que sería absolutamente insostenible.
En la fase de transición, que según el plan duraría diez años, los deudores más riesgosos pagarían en la ESM (Mecanismo Europeo de Estabilidad) una prima de seguro acorde con su riesgo. Así, por ejemplo, Alemania y los Países Bajos no pagarían nada, mientras que Italia pagaría una media de unos 6 millones al año. A cambio tendría la posibilidad de emitir dioses BTP de nuevo tipo, con una “cláusula de riesgo compartido”.
En palabras más comprensibles, esta cláusula significaría que los nuevos BTP ya no serían una deuda de la República Italiana, sino que se convertirían nada menos que en una deuda europea, ¡de la que todos los países de la Eurozona serían solidariamente responsables! Esta es la varita mágica del piano. Para comprender mejor la cuestión, consideremos el sistema en plena marcha, es decir, al final del período de transición de diez años. En ese momento, nuevamente según el plan, las deudas de los países individuales de la Eurozona ya no existirían, ya que todas se habrían transformado en deuda europea. Por tanto, ya no habría tipos de interés diferentes entre los distintos países y ya no tendría sentido hablar de un riesgo de Italia o de un riesgo de España, etc. Como resultado, cesarían los pagos de las primas de seguros ya que no quedaría nada que asegurar. En las hipótesis del plan, Italia pagaría una prima final de unos 2 millones en el décimo año y luego nada.
Entonces, cuando esté en pleno funcionamiento, dentro de diez años, cada país de la eurozona podría emitir deuda contra toda la eurozona, es decir, contra todos los demás. Es evidente que ninguna federación de estados o regiones puede funcionar sobre esta base, porque cada uno debe ser responsable de su propio presupuesto, a menos que se imagine un control estricto de los presupuestos nacionales por parte de una autoridad central. Encima Estados Unidos, un solo estado ciertamente no puede emitir deuda federal. Pero eso no sería concebible en ninguno de los dos Francia, donde incluso el grado de autonomía de las entidades descentralizadas es bastante limitado. Cada organismo descentralizado emite deuda de la que sólo este organismo es responsable, salvo las operaciones extraordinarias: respecto a este principio, no hay excepciones en el mundo.
Entonces, el problema con esta propuesta no es solo que no sería aceptable para los alemanes: ¿por qué diablos deberían asumir nuestra deuda? -. El problema es que esta propuesta es incompatible con cualquier hipótesis de una estructura descentralizada del Estado y del sistema de decisiones políticas.
Uno puede preguntarse, incluso si esta no parece ser la propuesta de Minenna, si el esquema de seguro propuesto puede aplicarse solo a la deuda existente y no a las nuevas deudas. También en este caso la respuesta solo puede ser negativa porque, contrariamente a lo que afirma Minenna, la prima de riesgo medida por el mercado (basada en el spread o el CDS) no tiene nada que ver con el coste que asumirían los alemanes o los holandeses. si las deudas estuvieran mutualizadas.
Si así fuera, la deuda de Alemania pasaría del 65% del PIB, valor actual, al 89%, valor medio de la ratio deuda/PIB de la Eurozona. La deuda de Italia bajaría del 132%, valor actual, al 89%. Es evidente que el precio justo para inducir a Alemania a asumir 24 puntos de deuda adicional es exactamente igual a 24 puntos (de su PIB), más o menos una serie de factores esencialmente políticos, que poco tienen que ver con los riesgos medidos por el mercado Por ejemplo, por un lado, Alemania podría exigir razonablemente un pago adicional para dar cuenta del riesgo moral que esta operación, como cualquier operación de amnistía, conlleva. Por otro lado, Alemania podría evaluar el beneficio derivado de que la mutualización de deudas pasadas reduciría la probabilidad de una nueva crisis de deuda soberana, por lo que se han propuesto operaciones de este tipo. En resumen, habría muchas consideraciones políticas en una u otra dirección, pero difícilmente se diferenciaría mucho del 24% de referencia.
Para que Alemania consiga su 24% y las cuentas vuelvan a un nivel agregado, es decir, que cada país pague o reciba la cantidad adecuada, ¡Italia tendría que pagar la diferencia entre 132 y 89, o 43 puntos del PIB! Evidentemente, habiendo hecho todas estas operaciones, nada cambiaría con respecto a la actualidad, en el sentido de que la deuda neta de cada estado no cambiaría, salvo las consideraciones políticas antes mencionadas. Por ejemplo, Italia tendría que endeudarse (no está claro con quién) por la cantidad de 43 puntos del PIB que tendría que pagar a los países acreedores.
La cuestión es que en esta operación no hay nada de seguro, porque no hay azares: cualquier persona sensata aceptaría asumir una deuda cuyo valor actual (cierto) es -digamos- de mil euros sólo si a cambio obtiene un pago de mil euros. El razonamiento de Minenna sobre el seguro valorado sobre la base del riesgo de mercado parece, por tanto, incomprensible.
Naturalmente, todo cambiaría si Alemania y el resto de países acreedores decidieran que la mutualización de una parte y seguramente no de todas sus deudas pendientes es el precio a pagar para evitar una nueva crisis del euro en el futuro y mantener un liderazgo sólido en Europa. Sería una decisión fuertemente política, muy valiente y quizás hasta arriesgada. Por ahora, incluso esta hipótesis mucho más limitada está completamente fuera del radar de las cosas posibles.
